5月13日，年内首只央(yāng)企(qǐ)主(zhǔ)题ETF——华泰柏瑞中证央企红利(lì)ETF发布公告称，其累计(jì)有效认购申请份额总额(é)超过(guò)20亿(yì)份发行上(shàng)限，将启动比例配售。这则小公告体现出市(shì)场对这一“中(zhōng)特估(gū)”主题的追(zhuī)捧力度。

　　实际上，近期围绕着“中特估”的行情，市场关注(zhù)度非常高，5月15日首批3只央企(qǐ)回报ETF发行(xíng)，更成为这(zhè)一波“中特估”行情的(de)催化剂。实际上，早(zǎo)在去年底(dǐ)及今年一季度，一(yī)些基金经理开始调(diào)仓换股(gǔ)“中特估概念”。

　　目(mù)前“中特估”资金面、情绪面、估值(zhí)方式等(děng)问题(tí)成(chéng)为市场关注焦点，中国基金报采访多位投研人士，解析“中特估”这些(xiē)焦点问(wèn)题。

　　央企主题ETF密集上报发行

　　行情催(cuī)化剂(jì)？

　　市场对“中特估”主题积(jī)极追捧。不仅(jǐn)华泰柏瑞(ruì)中证央企红利ETF罕见出现启(qǐ)动(dòng)“比例(lì)配(pèi)售”情况，今年场(chǎng)内多只“中(zhōng)字头”ETF空调制热和辅热哪个更暖和，空调制热和辅热有什么不同也持续“吸(xī)金”，15只央企、国企ETF合计“吸金”38.56亿(yì)元(yuán)。

　　同时，后(hòu)续有多只国央企主题(tí)基金发行，市场对此充满期(qī)待，如(rú)5月15日(rì)就有3只(zhǐ)央企(qǐ)回报(bào)ETF，后续跟踪央企(qǐ)科技引领、央企现代能源等ETF也(yě)将获批发行，更有扎堆上报的央国(guó)企基金(jīn)在排队入市(shì)。

　　这(zhè)些或成(chéng)为这(zhè)一(yī)波“中(zhōng)特估”行情的催化剂。

　　融通红利机会基金(jīn)经(jīng)理何龙表(biǎo)示，央企ETF发行在(zài)情(qíng)绪上是构(gòu)成催化(huà)因素的，近期(qī)银行股大涨(zhǎng)的一个催(cuī)化(huà)因素(sù)就是积极推介(jiè)相(xiāng)关央企(qǐ)ETF的发行。

　　“随着央企ETF的发行(xíng)，和诸多主(zhǔ)题基金(jīn)的申报发行，我认为(wèi)确(què)实(shí)会(huì)成为引爆行(xíng)情(qíng)的(de)催化(huà)剂，基本面、资(zī)金面、政策面都在向好，下(xià)半年，中特估有可能独领风骚。”万家基金章恒更(gèng)是表示。

　　同样，博时基金指数与量化投(tóu)资部基(jī)金经理(lǐ)杨振建就表示，近期密(mì)集申报的国央(yāng)企主题(tí)基(jī)金主要涉及“股东回(huí)报”、“科(kē)技引领(lǐng)”、“现(xiàn)代能源”几大主(zhǔ)题，这样的布(bù)局可以(yǐ)更(gèng)好支持(chí)央国企的估值(zhí)重塑。

　　“央企(qǐ)ETF的(de)发行(xíng)将(jiāng)成为行情进一步上(shàng)涨的催化剂。去年以来公募基金(jīn)发行整(zhěng)体平淡，近期多只(zhǐ)国央(yāng)企(qǐ)主题基金申报和发行，行(xíng)情火热下将为(wèi)市场带(dài)来(lái)增量资金，有望(wàng)推动进一步上涨。”杨振建进一(yī)步表(biǎo)示。

　　此外(wài)，银华基金ETF业务总监(jiān)王帅认(rèn)为，公(gōng)募(mù)基(jī)金积极布(bù)局央国企主(zhǔ)题(tí)基金，一方(fāng)面是因为新(xīn)一轮深(shēn)化国企改(gǎi)革的大幕将拉开(kāi)，叠加“中特估”概念，央(yāng)国(guó)企(qǐ)上市公司(sī)的投资价值(zhí)凸(tū)显，该主题(tí)的基金将为(wèi)投资者(zhě)提(tí)供更丰富的工(gōng)具以参(cān)与到央国企投资。另(lìng)一方面是(shì)落实公募基金行(xíng)业高质量(liàng)发展的(de)要求(qiú)，引导更多(duō)资金参与(yǔ)央国企改革，更(gèng)好发挥(huī)公(gōng)募基金服务资本市场改(gǎi)革(gé)、服务实(shí)体经济和国家战(zhàn)略的(de)作用(yòng)。

　　王(wáng)帅表示，未(wèi)来央(yāng)企ETF的(de)发(fā)行将(jiāng)为(wèi)央企相关标的和(hé)板(bǎn)块带来增量资(zī)金，提升交(jiāo)易活(huó)跃度，有望成为(wèi)中特(tè)估(gū)行情(qíng)的(de)催化剂。

　　存量市场中(zhōng)变赛(sài)道

　　积极调仓换股？

　　2023年以来，市场结构性行(xíng)情明显，中特估和(hé)人工智能成为(wèi)两(liǎng)大明显(xiǎn)的主线，而新能(néng)源等前期热门赛道股(gǔ)冷(lěng)却，在(zài)此背景下，一些基(jī)金经(jīng)理开(kāi)始调仓(cāng)换股“中特估概念”。

　　万家基金基金(jīn)经理章恒直言，自(zì)己目前重点关注三大行业，火电、券商、军工，这三大行业(yè)主(zhǔ)要是央企或地方(fāng)国资(zī)所(suǒ)在的行(xíng)业(yè)，民营企业占比较少。

　　“首(shǒu)先是(shì)基于行业(yè)本身基本面在今年会有(yǒu)重大(dà)的向上变化的机会，比如火电，会受益(yì)于(yú)煤(méi)炭价(jià)格的(de)下跌，扭亏为(wèi)盈；券商，会受(shòu)益于今年(nián)市场成(chéng)交量的(de)放大，盈利大幅增长等。同时，随(suí)着国有企业改革的推进，大概率(lǜ)这些企(qǐ)业会进(jìn)入一个提(tí)质增效、释(shì)放业绩的过程(chéng)。”章恒表示，中特(tè)估是过(guò)去5年10年(nián)改(gǎi)革的成果，是非常基本面的，和他(tā)过去(qù)1至2年(nián)研(yán)究投资思(sī)路(lù)也非常吻合(hé)，为在下(xià)半年抓(zhuā)住这波中特(tè)估的投资机会做好了准备。

　　“去(qù)年年(nián)底已(yǐ)开始重视中(zhōng)特估的(de)投(tóu)资(zī)机会(huì)，判断(duàn)中特估的机会未来(lái)三(sān)年分(fēn)两个阶段。”融通红(hóng)利机会基金经理何龙表示，第一阶段(duàn)也就(jiù)是(shì)今年以数字经济和“一带一路”的主题(tí)普涨性机会为(wèi)主，包括低于1倍(bèi)PB、分红收益率极高(gāo)的(de)品(pǐn)种，将会迎来(lái)普(pǔ)涨(zhǎng)性的机会。第二阶段是未(wèi)来两年(nián)，在主(zhǔ)题性机会(huì)消散(sàn)以后，基(jī)于(yú)顶层设计对国央经营管理价值导向变化，我们判断经营成果随之改(gǎi)变是一个(gè)慢(màn)变量，会在未(wèi)来两年体(tǐ)现在每一个央国企的报(bào)表(biǎo)中。

　　何龙强(qiáng)调，目前(qián)在挖掘公司经营层面(miàn)可能发生显著正向(xiàng)变化的个股提前进行布局，比如医药和消费等行业。

　　其实(shí)一季报已经显露出不少(shǎo)基金在行动。国金证券(quàn)研究所(suǒ)数据(jù)显(xiǎn)示，偏股主动型基金2022年年报前十大(dà)重(zhòng)仓股股票池(chí)中，“中特估”概念占偏股主(zhǔ)动型基(jī)金持有股票(piào)市值比例仅有(yǒu)1.18％。而2023年一季报披露(lù)的持仓中，“中特估(gū)”概念占(zhàn)偏股主动型(xíng)基金持(chí)有股(gǔ)票市值比例提(tí)高到4.19％。

　　“中特估”概念股在偏股主动型基金的持仓中，占比明显提(tí)高。上述(shù)数(shù)据显(xiǎn)示，根据偏股主动型基金2022年报及2023年一季报十大重(zhòng)仓股(gǔ)的数据，剔除(chú)个股涨跌(diē)影响，估(gū)计了各基金主动加仓“中特(tè)估”概(gài)念(niàn)股(gǔ)的市值占2022年末股票总市值(zhí)比例，一季(jì)度超过30％的偏(piān)股主动型基金主动加仓(cāng)了“中特估”概念股，198只基金(jīn)在2022年末不持有“中特(tè)估”概念股(gǔ)，但在一季(jì)度买(mǎi)入(rù)。

　　不仅(jǐn)如此，中信证(zhèng)券(quàn)数(shù)据统计也(yě)显示，一季度主动偏(piān)股型(xíng)公募(mù)基金对港股央国企的持股市(shì)值(zhí)比重达到(dào)2019年以(yǐ)来的新高(gāo)，港(gǎng)股央(yāng)国企持股总市值(zhí)占(zhàn)港股持股总市值的比重由2022年四季度的(de)25.1％提升至(zhì)2023年一(yī)季度的32.9％，远高(gāo)于2020年(nián)低点时的(de)7.5％。

　　投(tóu)研(yán)上加大力量？

　　构建国央(yāng)企专门的(de)股票(piào)库(kù)

　　可(kě)以说中国特(tè)色估值体(tǐ)系，正深(shēn)刻影响基金公司的投研，落(luò)实到日常的投研流程和实践之(zhī)中，不少基(jī)金公司在加大投(tóu)研(yán)力量(liàng)，更有专(zhuān)门构建(jiàn)国央企股票库。

　　融通红(hóng)利机会(huì)基金经理(lǐ)何龙就(jiù)介绍，一(yī)方面，从顶层设计改变(biàn)研(yán)究(jiū)员(yuán)过去(qù)对国(guó)央(yāng)企的固定(dìng)思维，需要实地(dì)考察(chá)国央企，并且需要利用当(dāng)前国央企愿意交(jiāo)流的契机，多花精力去进行跟踪发现变化。

　　另一方面，融通基(jī)金在行动上，要求(qiú)研究员将自己所覆盖行业(yè)的所(suǒ)有国央企构建专门的(de)股票(piào)库，并进行(xíng)长期(qī)跟踪，包括考(kǎo)察其实(shí)地调研的的成果，了解国央企(qǐ)经营思路和(hé)财务导(dǎo)向的变化，结合行业趋势(shì)和(hé)特征，寻找价值洼地，发现(xiàn)预期(qī)差。

　　同样的，银华(huá)基金(jīn)ETF业务总监王帅也谈到“认识”上的重(zhòng)视。他(tā)表示，通过深入学习，对(duì)“中特估”有了(le)更深刻的认识(shí)：首先要认识市场体制机制、行业产(chǎn)业结构、主体持续发展能力(lì)等方面所体(tǐ)现的鲜明中国元素和发展(zhǎn)阶段特征，“中特估”应该是在此基础(chǔ)上构建(jiàn)的具有时代特(tè)征和中国特色、符合国家战略导向的估值体系，而不是简单套用国外的传统估值模型(xíng)。

　　“中(zhōng)特估是一种新(xīn)的提法，但是这个概(gài)念所涉及到的(de)行(xíng)业和(hé)公司，一直(zhí)在发生的变化。”万家基金经理章恒表示，万家基(jī)金一直非常(cháng)关(guān)注传统(tǒng)产业的(de)变化，诸如煤(méi)炭、金融、建(jiàn)筑等多个领(lǐng)域(yù)，因此也是一(yī)定能够抓住(zhù)中特估这波行情的机会的。同时，随着时(shí)局的(de)变(biàn)化，也在增加相(xiāng)关行业的研究(jiū)力量。

　　此(cǐ)外，创金合(hé)信(xìn)基金首席(xí)经济学家魏凤春表(biǎo)示，积极(jí)践行中(zhōng)国特色(sè)的(de)估(gū)值体系是资本市场使命，投(tóu)资者需要学习领会并针对(duì)原有的估值体(tǐ)系(xì)进行改(gǎi)造，以(yǐ)适应现实的(de)需要(yào)。明确该体系的框架是第一位的(de)工作，合理设置指(zhǐ)标也非常重(zhòng)要，投资者的认可和实施是最终该体系能否具备(bèi)长(zhǎng)期价值的基础。不过，他也提醒，人为的拔估值是很大的认知误区，市场化认可是基本(běn)的常识，不(bù)可误判。

　　体(tǐ)现社会价值(zhí)与国家战(zhàn)略价值

　　新估值方式？

　　央国企是国民经济的支柱，国企央企发展要符合国家战略发展(zhǎn)发向(xiàng)，更(gèng)需要承担(dān)社会公(gōng)共责任等。而这些都应该(gāi)考虑进估值体系(xì)之(zhī)中，也引发市场关(guān)注(zhù)。

　　多数(shù)受访(fǎng)的基金经理认为(wèi)，对于国央(yāng)企的估值方式要充(chōng)分体(tǐ)现企业的社会价值与国家战(zhàn)略价值，目前已经形成了初步(bù)的企业(yè)社会价(jià)值评价体系。

　　“如何定价国有企业承担社会价值、符合(hé)国家战略(lüè)发展的价值？首要(yào)任务就(jiù)构(gòu)建中(zhōng)国(guó)特色(sè)的价值评(píng)价体系，改变(biàn)从以私人(rén)股东权益出发，现金流折(zhé)现为主要方法的单一价(jià)值(zhí)估值体(tǐ)系，转向社会整体(tǐ)价(jià)值观念、纳入中国特色(sè)的ESG评价体系，充分体现企业(yè)的社会价值(zhí)与国家战略价值。”博(bó)时基金指数与量化投资部基金(jīn)经理杨振建表示。

　　杨振建也直言，近年来(lái)国资(zī)委指导国内团队对于中国特(tè)色ESG披露(lù)与评价体系(xì)不断探(tàn)索(suǒ)，结合国际通用(yòng)规则(zé)，目前已经形成了初步的(de)企业社会(huì)价(jià)值评价体系，其中包(bāo)括《企业ESG披(pī)露指南》、《中(zhōng)央企业上市公司环境、社会(huì)及治理（ESG）蓝皮书(shū)（2022）》等。

　　银华基金(jīn)ETF业务总监、基金(jīn)经理王帅也认为，“中特估”应该是注重企(qǐ)业价值(zhí)的(de)可持续估值(zhí)，要(yào)重视股(gǔ)东、员工和社会责任等要素对企业稳健成(chéng)长的重大意(yì)义，重视稳定的现金(jīn)流(liú)、持续增长的盈利、科技创新对提升企业内(nèi)在价(jià)值的积极作用，这样有利于(yú)提高估(gū)值定价模(mó)型的(de)科学性和有效性。

　　“在指数编(biān)制、策略构建(jiàn)等实务工作中，都有(yǒu)成熟的量化指标可以使用，包括净(jìng)资产(chǎn)收益率、营业现金比率、资产负债率、研发经费投入强度等等。”王帅也表示。

　　嘉实空调制热和辅热哪个更暖和，空调制热和辅热有什么不同(shí)金融精选基金经(jīng)理李欣更细致(zhì)分析在(zài)估值思维、估值结论、估(gū)值判(pàn)断上有(yǒu)变化(huà)，尤(yóu)其(qí)是估值的(de)方法(fǎ)和(hé)指标上，他认为其包括产业链上下游的衡量、全要(yào)素成本等，以及在纵向(xiàng)和横向上的研究，强调(diào)政策优惠、产业发展(zhǎn)、市场竞(jìng)争力和可持续发展(zhǎn)等(děng)各种(zhǒng)因素与企业价值(zhí)的(de)关系。这些因(yīn)素在(zài)对估值结论和判断的(de)影响上，也使得中(zhōng)国特色的估值(zhí)体系与(yǔ)传(chuán)统的估值体(tǐ)系有所不(bù)同(tóng)。

　　“所以估值思(sī)维的变化，还有估值结论(lùn)和估值判断的变化(huà)，都是(shì)为了更好地适应(yīng)中国的(de)市场和经济特(tè)点，提供更精准、更合(hé)理的企业估值信息。”李欣(xīn)表(biǎo)示。

　　不过，创金合信基金首席经济(jì)学家(jiā)魏凤春直言，这需(xū)要在实践中进(jìn)行探(tàn)索，目前(qián)尚没有公(gōng)认的(de)指标可以(yǐ)使(shǐ)用。

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