什么叫垂足和垂点，什么叫垂足四年级　　文丨(gǔn)明明 章(zhāng)立聪 余经纬

　　跨季结束后(hòu)资金利(lì)率自低位持续(xù)上行，即便(biàn)税期(qī)结束，资金利率却仍未回落，反而进一(yī)步走高。我(wǒ)们认为主要是源于：①货币政策力度边(biān)际转弱；②税期走款叠加4月信贷投放情况较好，导致银(yín)行资金融出意愿与能力(lì)降低。③资(zī)金较为拥挤(jǐ)导致债市敏感度增加(jiā)。考(kǎo)虑假(jiǎ)期和月末因素，预计短期内，资金(jīn)利率下(xià)行空间有限，波动幅(fú)度加大，建(jiàn)议投资者关注(zhù)资金面(miàn)的边际变化，警惕流动(dòng)性大幅收紧对债市情绪以及头寸(cùn)管(guǎn)理的影响。

　　▍近期资金(jīn)利率持续上行(xíng)。

　　跨季(jì)结束后资金利率(lǜ)自(zì)低位持续上行，4月18-19日税期缴款，DR007围绕2.10％中枢运(yùn)行，然而税期结(jié)束后却并未回落(luò)，4月(yuè)21日冲(chōng)高至2.27％，隔(gé)夜利率上(shàng)行(xíng)幅度更大。从隔夜利率角度(dù)观察，银行与非银机构间流动(dòng)性(xìng)分层现象弱化；此外(wài)，隔夜利率(lǜ)与7天利率的期限利差(chà)也明显压缩，DR001与DR007甚(shèn)至已(yǐ)经(jīng)倒(dào)挂。我们认为税期结(jié)束，资金不松(sōng)，主(zhǔ)要有以下(xià)几(jǐ)点原因：

　　▍其一，货币政策力度边(biān)际(jì)转弱。

　　稳健的货币政策坚(jiān)持(chí)以我为(wèi)主、稳字当头，保持货币(bì)信(xìn)贷合理增长(zh什么叫垂足和垂点，什么叫垂足四年级ǎng)，确保利率水平合适，在(zài)追求经济提振的同时(shí)，也注重防范市场过热带(dài)来的(de)金融风险(xiǎn)。在(zài)满足广义(yì)流动性(xìng)供需匹配的前提下，货币(bì)工具(jù)力度(dù)可能会(huì)有(yǒu)所(suǒ)回摆(bǎi)。从央(yāng)行的具体操(cāo)作(zuò)上来看，MLF小幅增量续(xù)做(zuò)，逆回购投放低量操作，结构性工具“有(yǒu)进有退”，均预示(shì)后续政策将更加“精准有力”，流(liú)动性投放趋于谨(jǐn)慎。

　　▍其二，税期走款叠加(jiā)4月(yuè)信贷投放情(qíng)况较好，导致银(yín)行(xíng)资金融出意愿与能力降低。

　　4月(yuè)18到19日税(shuì)期缴(jiǎo)款，而4月通常是缴税大月，因此(cǐ)走款可能(néng)对(duì)银行间流(liú)动(dòng)性带来(lái)了一定的压力(lì)。此外，参考近期票据利率走势(shì)，预计信贷增(zēng)速较(jiào)一季(jì)度将(jiāng)会(huì)有所放缓，但(dàn)4月预计(jì)仍将(jiāng)保持同比多增的态势(shì)。税期(qī)缴(jiǎo)款(kuǎn)叠加信贷投放，银行系统(tǒng)整体资(zī)金流(liú)出，因此向同业融出的意愿和能(néng)力有所降低。

　　▍其三，资金较为拥(yōng)挤可(kě)能会导致债市脆弱性和(hé)敏感度增(zēng)加，且(qiě)投资者对(duì)于未(wèi)来一(yī)个月资(zī)金利率上(shàng)行(xíng)的担(dān)忧增加(jiā)。

　　从(cóng)质押式(shì)回购成交量(liàng)和我们测算的杠杆率来看(kàn)，虽然(rán)上周受资金收(shōu)紧影响，加杠杆(gān)情绪有所降温，但依然处于历(lì)史相对积(jī)极的水平，导致债市(shì)敏(mǐn)感度增加。此(cǐ)外投资者对货币政策力度以及跨月资金面情况仍存担忧，使得(dé)市(shì)场上(shàng)对(duì)于未来一(yī)个月(yuè)内资金价格上行的预期更为强烈。

　　▍后市展望：五一假期临近，回购资金(jīn)的期限被动(dòng)拉长，利率下行空(kōng)间有限。

　　月末往(wǎng)往财政集中支出，向市场释放资(zī)金；但跨月前夕(xī)银(yín)行资金融(róng)出(chū)意(yì)愿一(yī)般(bān)较低，预计资金波(bō)动幅度较大(dà)。对于债市而言，短期交(jiāo)易主线或(huò)延续政策与基本面预期交易，预计利率以(yǐ)震荡(dàng)走(zǒu)势为主，建议投资者关注资金(jīn)面(miàn)的边际变化，警惕流动性大幅(fú)收紧对(duì)债(zhài)市(shì)情绪(xù)以(yǐ)及(jí)头寸管(guǎn)理的影响。

　　▍风险提示(shì)：

　　央行货币政策不及预(yù)期；经济复苏(sū)节(jié)奏不及预(yù)期；银行间(jiān)市场流动性过快(kuài)收(shōu)紧。

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