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　　5月11日，统计局公布4月物(wù)价数据：CPI同比上涨(zhǎng)0.1％，预期0.4％，前值0.7％；PPI同(tóng)比下(xià)降3.6％，预期降3.3％，前值降2.5％。

　　CPI低位并非通缩(suō)，内(nèi)部结构分化、与终端需求相关的服(fú)务业(yè)延(yán)续涨价

　　物价作为经济表现的滞后(hòu)指标，在经济复苏早(zǎo)期多表(biǎo)现相对(duì)低(dī)迷、实属常态。传统周期下，经济的周期性波(bō)动，主要由需求(qiú)端(duān)驱动(dòng)，物价作为经济的(de)滞后指标，表现(xiàn)出明显的周期性波动。经验显(xiǎn)示，CPI等物价指(zhǐ)标，与(yǔ)经济走势大体(tǐ)类(lèi)似，一(yī)般滞后(hòu)经(jīng)济表现2个季(jì)度左(zuǒ)右；经(jīng)济(jì)复(fù)苏早期，CPI同(tóng)比表现一度相对低迷，例(lì)如，2015年初、2017年初CPI同比在(zài)1％以下的(de)低位徘徊。

　　当(dāng)前CPI低位、主要(yào)缘(yuán)于(yú)供给(gěi)端(duān)影(yǐng)响和外需(xū)拖累(lèi)部(bù)分商品价格回(huí)落等。年(nián)初(chū)以来，CPI同比持(chí)续回落至4月的0.1％，拖累主要来(lái)自(zì)于食品和非食品中(zhōng)的商品(pǐn)、不完(wán)全由需求主(zhǔ)导(dǎo)。其中，猪肉、鲜菜供(gōng)给充足(zú)，价格回落成为(wèi)拖累食品同(tóng)比自年初的6.2％回(huí)落至4月(yuè)的0.4％；非食品中，原(yuán)油等国际(jì)定价的大宗(zōng)商品价格回落(luò)，带(dài)动交通(tōng)工具用燃料等(děng)分项环比(bǐ)延续低于季节性(xìng)，部分耐(nài)用(yòng)品价格回落(luò)也有拖累(lèi)、与相关原材料成本压力(lì)缓解等有关。

　　需求修复(fù)较早的(de)领域、线下消(xiāo)费相(xiāng)关的商品和服务(wù)，在价格上已有连续体现。终(zhōng)端(duān)需求(qiú)回暖在4月CPI中进一步凸(tū)显，其中，CPI服务同(tóng)比、CPI其(qí)他商品服务(wù)同比自年初以来(lái)明(míng)显回(huí)升、分别至4月(yuè)的(de)3.5％和(hé)1％。终端需求回暖带动部(bù)分中上(shàng)游行业涨价，在PPI中亦有(yǒu)体现，例(lì)如，文教娱制造业价格环比(bǐ)上涨0.9％。

　　重申观点：CPI或已见底，后续或逐步回升。线下消费活(huó)动(dòng)持续(xù)改善等或(huò)带动内生动能逐步增(zēng)强，对(duì)价(jià)格的支撑(chēng)仍在逐(zhú)步显(xiǎn)现。叠加基数贡献、及(jí)部分商品价格回落拖累逐步(bù)放缓(huǎn)等，CPI或于4月见底回升。

　　常规(guī)跟踪：CPI涨幅回落，生产资料拖累PPI低预期、原油链等拖累延续

　　CPI涨幅明显回落、主(zhǔ)因基数拖累明显(xiǎn)。4月(yuè)，CPI同(tóng)比涨幅(fú)回落0.6个百分点(diǎn)至0.1％、低于预(yù)期(qī)的0.4％，其中，翘尾因素较(jiào)上(shàng)月回落(luò)0.4个百(bǎi)分点至0.4％；环比(bǐ)降幅收窄0.2个(gè)百分点至-0.1％；核心(xīn)CPI同比(bǐ)持平于0.7％。分项(xiàng)环(huán)比中，食品环比降幅(fú)收窄0.4个百分点至-1％，非(fēi)食品环比由(yóu)平转涨至(zhì)0.1％。

　　细分项中(zhōng)，鲜菜环比拖累明显，猪肉环比降幅(fú)收窄，文(wén)教娱(yú)等服务(wù)项涨价延续。食(shí)品环比中，鲜菜和鲜果大(dà)量上市(shì)，价格分别(bié)下降6.1％和0.7％；生猪产(chǎn)能(néng)充足，叠(dié)加(jiā)消(xiāo)费淡(dàn)季影响，猪肉(ròu)价格下降3.8％、降幅收窄0.4个百(bǎi)分点。非食品(pǐn)环比中(zhōng)，原油价(jià)格回落拖累CPI交通通信项环(huán)比(bǐ)延(yán)续低位、-0.4％，文教娱、其他商品服务环(huán)比明(míng)显上涨，分(fēn)别较上月变动0.6和0.2个百(bǎi)分点至0.5％和1％。

　　PPI回落主因生产资料(liào)拖累，生活资料韧性(xìng)延续。作法与做法的区别，作法与做法的区别是什么trong>4月(yuè)，PPI同(tóng)比(bǐ)降幅扩大1.1个百分点至-3.6％，环比由平转降至(zhì)-0.5％。大(dà)类环比中(zhōng)，生产资(zī)料由平转降至-0.6％，采(cǎi)掘拖累明显、原材料和加工工业(yè)亦(yì)有走弱；生活资(zī)料环(huán)比走平、上月为-0.3％，除食品(pǐn)外环比延(yán)续回落外，衣着、一般日用品(pǐn)环(huán)比(bǐ)作法与做法的区别，作法与做法的区别是什么由负转正，耐用消费品降幅(fú)收窄(zhǎi)。

　　分行业来看，原油(yóu)等上游原材料(liào)链条相关(guān)价格回落，与线下消费相关的中下游行业价(jià)格回升。4月，多(duō)数行业(yè)环比价(jià)格回落(luò)、上游原材料链条尤(yóu)其(qí)明(míng)显。煤炭开(kāi)采、石油加工、燃气供应(yīng)环比(bǐ)延续回落、降幅均在1.9个百分点以上，汽车制造、通(tōng)信制造等部分(fēn)中下游制造(zào)业价格有所回落，但文教娱(yú)制品(pǐn)等(děng)靠近终(zhōng)端(duān)制(zhì)造(zào)业价格有所回(huí)升、环比(bǐ)上涨0.9％。

　　风险提(tí)示(shì)

　　1、猪价大幅(fú)反弹(dàn)。

　　2、疫情反复(fù)。

　　证券研究(jiū)报(bào)告：《通(tōng)缩是个伪(wěi)命题(tí)》

　　对外发布(bù)时间：2023年(nián)05月11日(rì)

　　报告(gào)发布机构：国(guó)金证券股份有限(xiàn)公(gōng)司