“现在(zài)的(de)房地(dì)产很难再出(chū)现像过去十年的(de)系(xì)统性(xìng)行(xíng)情。”思(sī)睿(ruì)集(jí)团合伙人、首席(xí)经济学家洪(hóng)灏向(xiàng)《红周刊》表示，房地(dì)产行业(yè)分(fēn)化的愈加明(míng)显，让机构和投资者的关注度从(cóng)板(bǎn)块(kuài)向单个标(biāo)的转移。上海利檀(tán)投资董事长陈(chén)昊扬向《红周刊》指出，从行业来看，无(wú)论是业绩，还是估值，房地(dì)产都已(yǐ)经双杀到了(le)最(zuì)底部(bù)，而且(qiě)是反复地杀到(dào)了底部，再往下的空间已经(jīng)不(bù)大了(le)。

　　三道红(hóng)线等指标

　　成挖掘个股阿尔法重要参考(kǎo)

　　那么如何寻找房(fáng)地产个股的(de)阿尔法呢(ne)？

　　洪(hóng)灏(hào)提醒，在(zài)房地产赛(sài)道中进行选择，需(xū)要非常小心，避免(miǎn)选了半天，标的公司出现(xiàn)爆雷的情(qíng)况。除(chú)此之(zhī)外，洪灏指出，需要满足以下三个(gè)基准：有(yǒu)大的(de)国(guó)资背景的、杠杆率较低的、此前没有(yǒu)踩过红线的。

　　他(tā)还表示，如果关注一下今年房地产的开发资(zī)金来源(yuán)，可以(yǐ)发(fā)现，其实银行的信(xìn)贷倾向(xiàng)是不太愿意(yì)给房企(qǐ)贷款(kuǎn)的，房企(qǐ)的主要资金来源来自(zì)新盘的(de)销(xiāo)售。但今(jīn)年新(xīn)房的销售情况(kuàng)相较(jiào)一般。再关注(zhù)一下，哪(nǎ)些(xiē)房企能从银行拿到钱，其实主要还(hái)是那些有国(guó)企背景(jǐng)的房(fáng)企，民营(yíng)房企相(xiāng)对(duì)比较困难，所(suǒ)以整个行业出(chū)现了(le)一个很明显的(de)分化，无论是在销售，还是融资等各个(gè)方面都非常(cháng)明显。现(xiàn)在(zài)有(yǒu)国资(zī)背景的房企在资本市场表(biǎo)现相对较(jiào)好，但没有国资背景的民营(yíng)房企股价大(dà)多(duō)表(biǎo)现很一般。

　　陈(chén)昊扬则向《红周刊》表示，在房地产行业内，我们的(de)逻辑是，“寻找最(zuì)后的赢家”。而具(jù)体到如何挖掘(jué)，我(wǒ)们(men)会(huì)特别(bié)重视企业的成(chéng)本(běn)优势，更具体一点，就是(shì)它的净借贷水平（净负债率）是(shì)不是行(xíng)业内的最低水(shuǐ)平；利润率是不是行业(yè)内最高的；融资成本(běn)是(shì)否是行业内最低的；建安成本(běn)是否也是业内最低的；这(zhè)些都是我(wǒ)们看重的一(yī)家房企的综合成本。

　　需要注(zhù)意的是，能够同时满足(zú)上述(shù)条件(jiàn)的(de)房企并不(bù)多。即便是在国央(yāng)企中(zhōng)，仍有部分房企出现(xiàn)了“三道(dào)红线”的“踩线”情况，且有逐渐(jiàn)恶化的趋势。以A股(gǔ)为例，《红周刊》根据Wind数据整(zhěng)理发现，截至2022年末，天房发展、陆家嘴、格力地产(chǎn)、西藏城投、中交地产、中(zhōng)国武(wǔ)夷(yí)等国(guó)央企“三道(dào)红线”全踩。保温杯突然间不保温了是什么原因呢，保温杯突然间不保温了是什么原因呢p>

　　除此之外，城(chéng)建发展、京(jīng)投发(fā)展、光明地产(chǎn)、云南(nán)城投、首(shǒu)开股(gǔ)份、珠(zhū)江股份、城投控股等国央企房企(qǐ)也踩了“三道红线”中(zhōng)的两条(tiáo)。

　　2022年激(jī)进扩张(zhāng)房(fáng)企

　　需(xū)警(jǐng)惕(tì)其重蹈覆(fù)辙

　　不难看出，即便是有着较稳(wěn)健特色的国央企(qǐ)房企，其财务指标称得上完全健康的仍是少(shǎo)数。而更加值得注意的是，在2022年，不少国(guó)企，甚至地方国企开(kāi)始大举扩张。而这无疑又(yòu)进一步(bù)考验着国央企的(de)资金链情(qíng)况。

　　对房企(qǐ)而(ér)言，扩张速度的张(zhāng)弛有度尤为(wèi)重要(yào)，节(jié)奏把握(wò)准(zhǔn)确，有助于房企储(chǔ)备优质(zhì)“弹药”；但过于乐观(guān)的预判(pàn)未来市场，以及过于激进的扩张(zhāng)拿地节奏也(yě)有可能让房企重(zhòng)蹈此前(qián)的(de)高杠杆覆辙。

　　陈昊扬以其配(pèi)置的一家(jiā)房企进行举例，它从2018年开始(shǐ)到2021年，连(lián)续4年的(de)净(jìng)借贷比例都维持在(zài)33％左右，完全没有增加杠(gāng)杆比例(lì)。而到2022年，这家(jiā)房企明(míng)显(xiǎn)感(gǎn)觉到机会来了，其(qí)开始在一线城市(shì)进行大举(jǔ)拿地，净负债率也由此前(qián)的(de)33％左(zuǒ)右(yòu)水准提高到45％左右，涨了接近三分(fēn)之一。与此同时，该(gāi)房企新购入(rù)地块(kuài)也(yě)实现了快速(sù)的开保温杯突然间不保温了是什么原因呢，保温杯突然间不保温了是什么原因呢盘(pán)利用率，预(yù)计(jì)今年(nián)会有(yǒu)更多的楼(lóu)盘入市。像这类企(qǐ)业就符(fú)合“最后的赢家”的特点(diǎn)。一方面，在于(yú)它本身储(chǔ)备了很多弹药，去年拿地超1000亿元，且其(qí)中一半(bàn)在一(yī)线城市，另外一(yī)半也主要集(jí)中在强二(èr)线和二线城市；另一方(fāng)面，它的(de)扩(kuò)张是有(yǒu)节(jié)制(zhì)地(dì)扩张。

　　陈昊扬同样提(tí)醒(xǐng)道，与之相反(fǎn)，有些房(fáng)企的扩张速度(dù)让人感觉又回到了2016年、2017年，或者说看(kàn)到了2016年～2020年期间扩(kuò)张的民营企业的(de)影子。虽(suī)然说，见到(dào)机会时要出手，但出(chū)手的章(zhāng)法仍(réng)要小(xiǎo)心，如果负债率扩张得太快，但(dàn)未来的两年市场没(méi)有想象得那么好，可能会重蹈覆(fù)辙。

　　那么如(rú)何来衡(héng)量(liàng)一(yī)家房企的扩(kuò)张速度是否激进？陈昊扬向《红周(zhōu)刊》表示(shì)，主要还是(shì)看房企的净负债率水平，在我看来，这个比例如果(guǒ)超过60％，就是扩张(zhāng)得过于快速(sù)了。

　　不(bù)难看出，这一(yī)标准要比“三道红(hóng)线”对房企(qǐ)的净负债率(lǜ)要(yào)求(qiú)不得高于100％要更加严(yán)格。陈昊扬(yáng)解释，当(dāng)前房地产行业的复苏速度并没有那么快，所以要(yào)规避公(gōng)司(sī)净负债率提高到一个比较(jiào)危(wēi)险的(de)水平。

　　《红周刊》对(duì)在2022年拿地较积(jī)极的房(fáng)企梳理发(fā)现(xiàn)，中(zhōng)交(jiāo)地(dì)产、中国金(jīn)茂、华发股(gǔ)份(fèn)、越(yuè)秀(xiù)地产、绿城中国、保利(lì)发展等房企2022年净负(fù)债率(lǜ)都在60％之上。其中，中交(jiāo)地产净负债(zhài)率持续(xù)居高不下，在2020年至2022年期(qī)间(jiān)，依次为(wèi)317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形成鲜明对(duì)比的(de)是(shì)，华润置地、中国海(hǎi)外发展、万科A、滨江集团(tuán)、招商蛇(shé)口、龙湖集团等房企在践(jiàn)行较(jiào)积(jī)极的拿(ná)地策略(lüè)的同时，也(yě)较好(hǎo)地控制了公司的(de)扩张速度与净负债率(lǜ)水平(píng)（见附表(biǎo)）。

　　滨江集团(tuán)等个(gè)别民营房(fáng)企

　　或(huò)具备“最后赢家”的黑马(mǎ)特(tè)质

　　陈昊扬指出，实际上(shàng)，他们是以同一筛选(xuǎn)标(biāo)准来看(kàn)国央企与民营房企，但在各维度的实际表现(xiàn)上，国央(yāng)企确(què)实(shí)会更胜一(yī)筹。如(rú)国央企(qǐ)的融资成本更低，融资渠道也更顺畅，能(néng)够(gòu)做到想融(róng)就(jiù)融，这样(yàng)，国央(yāng)企自然(rán)而(ér)然就具有天(tiān)然(rán)优势。

　　虽(suī)然对比民营房(fáng)企，机构更(gèng)加看好国央(yāng)企，但这也(yě)并不意味着，民营企业中就没有(yǒu)“黑(hēi)马”的(de)存在。

　　据《红周刊》梳(shū)理发现，仍有少(shǎo)数民营房企同样受到机(jī)构的青睐。比(bǐ)如(rú)，根据2023年一季报，滨江集(jí)团的十大流通股东中新进了“中国工商银(yín)行股份有限公司(sī)－景顺(shùn)长(zhǎng)城中(zhōng)国(guó)回报灵活配置混合型证券投资(zī)基(jī)金”“全(quán)国社(shè)保基金一一六组合”等。

　　除此之外，自2021年开(kāi)始，百亿私(sī)募珠海阿巴马(mǎ)资产管理有(yǒu)限公司就长期持有滨江集团(tuán)。根(gēn)据一季(jì)报，该资产公(gōng)司的(de)几只产品合计持有滨江集(jí)团9543万股，约占流通A股的3.56％。

　　滨江集团(tuán)的受青睐，和其(qí)自身(shēn)的(de)基本面表现存在一定关(guān)系。2020年以来的近三年时间(jiān)，房(fáng)地产市(shì)场整体在走(zǒu)“下坡(pō)路”，但作为杭州本土房企(qǐ)的滨江集(jí)团仍是(shì)表(biǎo)现出(chū)较强的韧劲(jìn)，2020年以来，滨江(jiāng)集团(tuán)在业绩(jì)表现、销售规模、新(xīn)增土储、股价(jià)表现等多维度都表(biǎo)现了较强的增(zēng)长(zhǎng)势(shì)头。

　　业(yè)绩(jì)方面，2020年～2022年期(qī)间，滨江集团扣非归(guī)母净(jìng)利润依次为21.27亿元、29.87亿元、37.22亿元；依次实现同比增长32.74％、40.40％、24.60％。而根据近期发布的2023年一(yī)季报，今年(nián)一季(jì)度，滨江(jiāng)集团更是实现了扣非归母净利(lì)润5.41亿元，同比增(zēng)长(zhǎng)134.07％。

　　在房地产“青铜时代”仍能保持自(zì)身业绩的持续增长，和滨(bīn)江集团扎(zhā)根杭州的战略布局关(guān)系密切(qiè)。根据2022年年(nián)报，滨(bīn)江集团有近(jìn)七(qī)成(chéng)营收来自杭州地(dì)区(qū)，而在(zài)2021年，杭州地(dì)区的营收比重只占到近(jìn)六成。近(jìn)三年持续(xù)稳(wěn)居杭州房企销(xiāo)售排(pái)名(míng)第(dì)一。

　　与(yǔ)此同时，滨(bīn)江(jiāng)集团在杭州的土储补充同样较为积极，根(gēn)据诸葛(gé)找房、住(zhù)在杭(háng)州网数(shù)据显示，2020年、2021年、2022年在(zài)杭拿地金额依次为(wèi)404.6亿(yì)元、237.1亿元、479.4亿元(yuán)，同样(yàng)持(chí)续稳居(jū)杭州的本土第一。

　　而滨江集(jí)团在(zài)杭州的较突出表现，也让滨江(jiāng)集(jí)团(tuán)的房(fáng)企排名迅速提升。到(dào)2023年，滨江集团的房企排名已冲进前十，根(gēn)据(jù)中指(zhǐ)数据(jù)，2023年(nián)前4月，滨(bīn)江集团实现销售额607.3亿元，位列(liè)房企第九位。

　　值得注意的是，2020年(nián)至今，滨江集(jí)团(tuán)股(gǔ)价(jià)翻了超一(yī)倍以上，而近期，滨(bīn)江集团更是迎(yíng)来多家机构的集中(zhōng)调(diào)研。滨江集团发布公告表示，公司(sī)于5月10日接受了(le)信达证券、金鹰基金、建信养老、新华养老等18家机构调研。

　　产业(yè)链布局重点移至存量赛道(dào)

　　机构(gòu)在下(xià)游家纺、家居、物业觅α

　　实际上房地产(chǎn)开发只是房地产产业链上的(de)中游环节，其上(shàng)游主要为钢铁、水(shuǐ)泥(ní)、建材(cái)、玻纤(xiān)等材料供应(yīng)商，而(ér)下游(yóu)应用行(xíng)业主要包(bāo)括中介服务、家用电器(qì)、物业管理(lǐ)、家居用品。综(zōng)合(hé)《红(hóng)周刊(kān)》的采(cǎi)访，房地产开发环节与上游(yóu)材(cái)料端(duān)息(xī)息相关，新盘开工不足导(dǎo)致上游(yóu)不被看好(hǎo)，机构寻觅个(gè)股阿尔(ěr)法(fǎ)的思路渐(jiàn)渐移至下(xià)游(yóu)。“中(zhōng)国房地(dì)产行(xíng)业在进(jìn)入存(cún)量房时(shí)代，所以对地产(chǎn)产业链(liàn)，尤其是偏(piān)消费属性的家装(zhuāng)家(jiā)居领域(yù)，我们相对看好(hǎo)，因为居民保有的住房规模越来越大，随着时间的增(zēng)加，内装更新的需求(qiú)也会(huì)越来越(yuè)多。美国过去的(de)数据充分(fēn)说明了这(zhè)一点，在新(xīn)房销售(shòu)见顶之后(hòu)，家具消费的(de)增长却一(yī)直(zhí)都(dōu)很好(hǎo)。对于地(dì)产产(chǎn)业链，我们相对(duì)看好和内(nèi)装相关的(de)行业(yè)，例如消(xiāo)费建材、家(jiā)居装饰等(děng)。”万家基金人(rén)士表(biǎo)示。

　　而(ér)根据《红周(zhōu)刊》对(duì)下游细(xì)分中相(xiāng)关赛道(dào)龙头年(nián)内表现的统计(jì)，目前暂(zàn)居前两位的都是来自(zì)家(jiā)纺赛道的公(gōng)司，它们分(fēn)别是(shì)富安娜和水星(xīng)家纺，特别是前者在月线连收七根(gēn)阳线的基础上，年内迄今(jīn)涨(zhǎng)幅已经逼(bī)近30％。

　　以前者为例(lì)，富(fù)安(ān)娜主(zhǔ)要从事纺织家居、睡眠家(jiā)居、生活类产品的研发、设计、生产及销售(shòu)，旗(qí)下拥有原(yuán)创“富安娜”“VERSAI 维莎”“馨而乐”和“酷奇(qí)智”自有品牌。第一季度(dù)报告显示，报告期内，富(fù)安娜实现营业(yè)收入约6.2亿元，同比减少7.57％；不过实现归(guī)属于上市公司股东的净利润(rùn)约1.11亿元，同比增长5.28％。

　　而从上市(shì)公司一季报的十大(dà)流(liú)通(tōng)股股东(dōng)来(lái)看，能够发现(xiàn)该股早(zǎo)已成为基金(jīn)重仓股(gǔ)的天下，彼(bǐ)时包(bāo)括公募(mù)的中欧价值发现、中欧潜力价值、工(gōng)银瑞信灵动价值、宝盈(yíng)新价(jià)值和私募的明河2016，都在(zài)其中出现，占(zhàn)据(jù)了半壁江山(shān)。需要强(qiáng)调的是，中欧的两只基金(jīn)都是价值派基金经(jīng)理(lǐ)曹名长在管的产品，首季其(qí)同时重(zhòng)仓(cāng)的房地(dì)产产业链股票还有金地集团和(hé)大亚圣象。

　　对比而言(yán)，前(qián)几(jǐ)年曾经风光一时的家居(jū)板块也(yě)因疫情、消费(fèi)复苏进程缓慢(màn)等(děng)多因素(sù)一度(dù)沉寂，不过好在困境反转露出曙光，家居(jū)板块中年内表(biǎo)现最好的(de)是(shì)志邦家(jiā)居。同一时间段(duàn)，该股(gǔ)年内上(shàng)涨已经超过(guò)23％，从业绩(jì)来看，无(wú)论是(shì)营收还(hái)是归母(mǔ)净利润，公司都实现(xiàn)了同(tóng)比双升。

　　从公司(sī)的十(shí)大流通股股东(dōng)来看，《红周刊》发现广发(fā)基金经理(lǐ)罗(luó)洋慧眼独具(jù)，一季报中他管理的广发策略(lüè)优选和广发安(ān)宏回(huí)报均增加了持(chí)股，而(ér)这两(liǎng)只(zhǐ)产品也成(chéng)为志邦家居十大流通股股东中仅(jǐn)有的两只(zhǐ)公募。有意思的是，他似乎对于定制家居类(lèi)标的情有独钟(zhōng)，在(zài)另一(yī)家赛道公司(sī)金牌橱柜中，他管(guǎn)理(lǐ)的全部三(sān)只产品均登榜十大(dà)流通股股东，其(qí)也(yě)成为(wèi)他的独(dú)门重仓(cāng)股(gǔ)。

　　除去家居家纺(fǎng)外，下游的物业股也越(yuè)来(lái)越被机构所青(qīng)睐，不过这类标(biāo)的大多在香(xiāng)港上市，如何选择成为难题。对此，前述(shù)上海公募基金(jīn)经理(lǐ)举例分析：“物业服务不是一个高毛(máo)利的行业，挣钱很辛苦，我选公(gōng)司还是希望挣的是市场(chǎng)化应该挣(zhēng)的钱，以我曾经买的绿城(chéng)服务为例，它在中高端楼(lóu)盘占比(bǐ)是比较(jiào)高的，每年到期的(de)合(hé)同里(lǐ)提价成功率在30％～40％。它能做到滚(gǔn)动的大部分项目到期(qī)之后，经过两三轮合同周期还能做到产(chǎn)品提价(jià)。”

　　“行业里真正能做到产品提(tí)价(jià)的(de)公(gōng)司很(hěn)少，因为物业公(gōng)司(sī)很(hěn)容易一开始是(shì)挣钱的，后(hòu)面因(yīn)为保安这些固定人员成(chéng)本(běn)的年度增(zēng)长(zhǎng)，不过服务(wù)没有特别(bié)好，客户没(méi)有那么满意，能做到提价难度是非常大的。但是该(gāi)公司能在业内做到(dào)到期(qī)之后提(tí)价(jià)率(lǜ)比较高，这跟它的(de)定位和比较好(hǎo)的服务(wù)是有关系(xì)的。”他(tā)进一步强调。

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