文：天(tiān)风宏(hóng)观宋雪(xuě)涛/联系人孙永(yǒng)乐

　　4月居(jū)民新增存(cún)款-1.2万亿(yì)，同比多减4968亿元，这是居民(mín)存款在连续(xù)13个月同比多增后(hòu)，首次回(huí)落。

　　在过去一年多时间里(lǐ)，居民部(bù)门(mén)积攒了(le)一(yī)大笔超额储蓄(xù)。今年这笔超额储蓄(xù)能(néng)否(fǒu)顺(shùn)利释放对(duì)判断经济和资本市(shì)场走(zǒu)势至关重要(yào)。这里我们尝(cháng)试(shì)回答两个问题。一是4月居民存款(kuǎn)同比(bǐ)多减(jiǎn)是不是(shì)超额储蓄释放的开始？二是(shì)这一趋势能否延续(xù)？

　　对上(shàng)述问题的回答(dá)取决于存款会受到(dào)哪些(xiē)因素的影响。一(yī)般(bān)影响居民(mín)存款(kuǎn)的(de)主要有(yǒu)这么(me)几(jǐ)种(zhǒng)行为：可支配收入(rù)、消费支出(chū)、金融(róng)资产相关收支和房地产相关收支。

　　收入增长、消费减少(shǎo)、金融资(zī)产赎(shú)回、购房减少会推动(dòng)存款增加；反之，收入减少、消费增加、认购金融资产、购房增加(jiā)、提前还贷(dài)等则(zé)会带(dài)动存款(kuǎn)回落。

　　2022年居民(mín)存款(kuǎn)同比多增7.9万亿是居民少消费、少投(tóu)资(zī)、少(shǎo)购房的结果（详见《超额储(chǔ)蓄(xù)能否(fǒu)转化成超(chāo)额消费》，2022.12.31）。此时虽然居民收入(rù)增速放缓并提前还(hái)贷(dài)，但因为投资(zī)、购房等下(xià)滑幅(fú)度(dù)更大，所以存款(kuǎn)同比(bǐ)大幅多增(zēng)。

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　　2023年一季度(dù)居民存款同(tóng)比多(duō)增(zēng)2.1万(wàn)亿则是收入修复和理财存款化的(de)结果(guǒ)。

　　一季度居民(mín)人均可支(zhī)配收入同比增长525元(yuán)，理(lǐ)财存续规模(mó)相比于2022年末下滑2.6万亿至24.2万亿。另外，受银行办(bàn)理速度放缓等因素影(yǐng)响(xiǎng)，RMBS（个(gè)人(rén)住房抵押贷款(kuǎn)支持(chí)证券(quàn)）条件早(zǎo)偿率指数 2 相比于2022年有所回(huí)落，即居民提(tí)前(qián)还款对存款的拖累相比于(yú)去年末(mò)略有放(fàng)缓。

　　但(dàn)是，随着居民消(xiāo)费(fèi)和购房(fáng)行为修(xiū)复(fù)，其对(duì)存款的支撑力度减弱，一季度(dù)人均消费支出同比增(zēng)加(jiā)345元(yuán)（低于收入涨幅）、购房支出同比多增1575亿元。但因为支撑因素(sù)的规模更大(dà)，所以存款继续回升。

　　4月和一季度最核心(xīn)的不同在于理(lǐ)财市(shì)场的变化(huà)。4月居民(mín)存款下滑可能的原因一(yī)是居民存款理财化；二是提前还贷规模增(zēng)加。因为居民收入和(hé)消(xiāo)费数据不足，暂(zàn)时无法判断消费(fèi)和收入在(zài)4月对存款的影响。

　　存款回流(liú)理财是4月存款回落的核(hé)心原(yuán)因(yīn)，4月(yuè)理财存量规模(mó)环比(bǐ)增加(jiā)1.26万(wàn)亿至25.5万(wàn)亿(yì)，结束(shù)了自去(qù)年10月以来的下行趋势(shì)，重(zhòng)回扩张区(qū)间。

　　居民(mín)增配理财(cái)等资产是理(lǐ)财风险降低、收益(yì)回升和存(cún)款利率下滑共同(tóng)作用的(de)结果。受(shòu)益于债券市场走(zǒu)强，今年理财市场(chǎng)表现逐(zhú)步好转，理财产品(pǐn)单位破净(jìng)率从2022年12月峰(fēng)值的29.2％持续(xù)下滑至(zhì)2023年(nián)5月12日的4.7％，叠加这一时期(qī)下滑的(de)存款利率，存款对居(jū)民的吸(xī)引力逐渐减弱(ruò)，而理财对居民(mín)的吸(xī)引力则(zé)不(bù)断增强。

　　从5月理(lǐ)财规(guī)模上(shàng)看，随着破(pò)净率进一步回落，居(jū)民还(hái)在继(jì)续增配理财产品，存款理财(cái)化趋势有望延续。

　　提前还贷规模扩(kuò)大(dà)是存款下滑的又一个原因。4月早偿率月均(jūn)值相(xiāng)比于2月(yuè)低点上行4.3个百分点，相比于3月上行(xíng)1.9个(gè)百分点。

　　居民加大提前(qián)还贷(dài)力度一是(shì)因为(wèi)首(shǒu)套房利(lì)率(lǜ)还在下(xià)降，居民(mín)提前还贷以降低成(chéng)本，4月沈阳、马(mǎ)鞍山等多地(dì)继续降低首(shǒu)套房(fáng)利率(lǜ)，贝壳研究院数据显示(shì)百(bǎi)城首套主流房(fáng)贷(dài)利率平均为4.01％，环比3月继续回落1个BP。二(èr)是政策(cè)放(fàng)松后(hòu)，1、2月份部分(fēn)积压的还(hái)贷业务在3、4月份办理(lǐ)，这会推动提(tí)前还贷规模(mó)走高。

　　总的来(lái)说，随着(zhe)理财市场(chǎng)好(hǎo)转，此前(qián)因居(jū)民少消费、少投资、少买房等积攒下来的超(chāo)额储蓄已经开(kāi)始部分回流(liú)理财市场了，且5月初这一趋(qū)势还在延续。

　　往后(hòu)来看，理财市场和提前还贷在后续(xù)几个月里或(huò)继续成(chéng)为(wèi)超额(é)存款的(de)主要流向。

　　五一旅游人(rén)均消费水平未(wèi)见明显改善或部分表(biǎo)明当下居民消(xiāo)费意愿依旧偏弱，考(kǎo)虑到超(chāo)额(é)储蓄的(de)持有分化且并(bìng)非主要来(lái)自消费，后续超额储蓄(xù)对消(xiāo)费的(de)支(zhī)撑力度依旧偏弱。（详见《超额储蓄能否转化成超额(é)消费》，2022.12.31）。同时，随(suí)着前期积压(yā)的购(gòu)房需求(qiú)逐渐释放，房地(dì)产(chǎn)销售(shòu)目前(qián)已经有走弱(ruò)迹象，地产短期或不(bù)会成为超储(chǔ)的(de)主要流向(xiàng)。但是因为(wèi)按揭利率存在(zài)明(míng)显利(lì)差，居(jū)民提前还贷行(xíng)为或将延续。从这个(gè)角度(dù)来(lái)看(kàn)，主要因为少买(mǎi)房、少投(tóu)资而积(jī)攒(zǎn)下来的储(chǔ)蓄，在(zài)理财市(shì)场环境好转和存(cún)款利率(lǜ)下(xià)滑的(de)背景下或将继续回流到理财市场。

　　1 存款(kuǎn)同比增速使(shǐ)用金融机构住户(hù)存款余额+4月(yuè)新增来进行估算

　　2早(zǎo)偿率是指(zhǐ)在个人住房抵押贷(dài)款中债务人(rén)提(tí)前偿付的金额(é)在资产(chǎn)池(chí)未偿本金余额的(de)占比

　　风险提示

　　地产销(xiāo)售变(biàn)动(dòng)超预期，超额储蓄释放弱(ruò)于预期，理财市场波(bō)动(dòng)加大(dà)

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