5月13日，年内(nèi)首(shǒu)只央企主题(tí)ETF——华泰柏瑞中(zhōng)证央企红利ETF发布公告称，其累(lèi)计有效认购申请份额总(zǒng)额超过20亿份发行上限，将启动比(bǐ)例配售。这则(zé)小(xiǎo)公告体(tǐ)现出(chū)市场对(duì)这一(yī)“中特估”主题(tí)的追捧(pěng)力(lì)度。

　　实际上，近(jìn)期围绕着“中特估”的行情，市(shì)场(chǎng)关(guān)注度非(fēi)常高，5月15日首批3只央企(qǐ)回报ETF发行，更成为这一波“中特(tè)估”行情的催化剂。实际上，早在去年底及今年一季度，一些基金经(jīng)理开始调仓换股“中特估概(gài)念”。

　　目前“中(zhōng)特估(gū)”资金面、情绪面(miàn)、估值(zhí)方式等问题(tí)成为市场关(guān)注焦点(diǎn)，中国基金报采访多位(wèi)投研人士(shì)，解析“中特估(gū)”这(zhè)些焦点问题(tí)。

　　央(yāng)企(qǐ)主题ETF密集上(shàng)报发行

　　行情催(cuī)化剂？

　　市场对“中特估”主题积极追捧。不仅华泰柏(bǎi)瑞中证央(yāng)企红利(lì)ETF罕(hǎn)见出现启(qǐ)动(dòng)“比例(lì)配售(shòu)”情况，今年场内(nèi)多只“中(zhōng)字头”ETF也持续“吸金”，15只央(yāng)企、国企ETF合计(jì)“吸金”38.56亿元(yuán)。

　　同时，后续(xù)有多只国央企主题基金发行，市场对此充满期待，如5月15日就有3只央企(qǐ)回(huí)报ETF，后续跟(gēn)踪(zōng)央企科技引领、央企现代(dài)能源等(děng)ETF也将(jiāng)获批发行，更有扎(zhā)堆上报的央国企基金在排队入市。

　　这(zhè)些(xiē)或成为(wèi)这一波“中特估”行(xíng)情的催(cuī)化(huà)剂。

　　融通红利机会基(jī)金(jīn)经理何龙(lóng)表示，央企ETF发行在情绪(xù)上是构(gòu)成催化因素(sù)的，近期银行股大涨的一个催(cuī)化因素就(jiù)是积极推介相关央企ETF的(de)发行。

　　“随着央企ETF的发行，和诸多主题基金的申报(bào)发(fā)行，我认为确实会成为(wèi)引(yǐn)爆行情(qíng)的(de)催(cuī)化剂，基本面、资金(jīn)面(miàn)、政策(cè)面都在向好，下半年(nián)，中特估有可能独(dú)领(lǐng)风骚(sāo)。”万家基金章恒更(gèng)是(shì)表示。

　　同(tóng)样，博时基(jī)金(jīn)指数与量(liàng)化(huà)投(tóu)资(zī)部(bù)基金(jīn)经理杨振建就表示，近期密集申报的(de)国央企主题基金主要涉及“股(gǔ)东(dōng)回(huí)报(bào)”、“科技(jì)引领”、“现代能源”几(jǐ)大(dà)主题，这样的布局可(kě)以(yǐ)更好支持央国企的(de)估值重塑。

　　“央企ETF的发行将成为行情进(jìn)一步上(shàng)涨的催化剂。去年(nián)以(yǐ)来公募基金发行整体平淡，近(jìn)期多只国央企主题基金(jīn)申报和发行(xíng)，行情火(huǒ)热下(xià)将为市场(chǎng)带来增(zēng)量资金，有(yǒu)望推动(dòng)进(jìn)一步上涨。”杨振建进一(yī)步(bù)表示。

　　此外，银华基金ETF业务总(zǒng)监王帅认为，公募(mù)基金积(jī)极布(bù)局央(yāng)国企主题(tí)基金，一方面是因(yīn)为新一轮深化(huà)国企改革的(de)大(dà)幕将拉开，叠加“中特估”概念(niàn)，央国企(qǐ)上市公司的投(tóu)资价值凸显(xiǎn)，该主(zhǔ)题的(de)基金将为投(tóu)资者提(tí)供更丰富(fù)的工具以(yǐ)参与(yǔ)到(dào)央国企投资。另一方面(miàn)是落实公募(mù)基金(jīn)行业高质(zhì)量发展的要求，引导(dǎo)更多资(zī)金参与央国企改革(gé)，更好发挥公募基金服(fú)务资本市(shì)场(chǎng)改革、服务实(shí)体经济和(hé)国(guó)家战略的作用。

　　王帅表示(shì)，未来央企ETF的(de)发行将为央企相关标的和板块带来增量资(zī)金，提升交我国最穷的5个城市，哪一个省最穷易活跃(yuè)度，有(yǒu)望成为(wèi)中特(tè)估行情的催化(huà)剂。

　　存(cún)量市场中变(biàn)赛道

　　积(jī)极(jí)调仓换股？

　　2023年以来，市场(chǎng)结(jié)构性行情明显，中特(tè)估和人工(gōng)智能成为两大明(míng)显的(de)主线，而新能源等(děng)前期热门赛道股冷却，在(zài)此背景下，一些(xiē)基金经理开始调仓换股(gǔ)“中(zhōng)特估概念”。

　　万家基金(jīn)基金(jīn)经理章(zhāng)恒直言(yán)，自己目前重(zhòng)点关注三大行业，火电(diàn)、券商、军工，这三大(dà)行(xíng)业(yè)主要(yào)是央企(qǐ)或地方国资所在(zài)的(de)行业，民(mín)营(yíng)企业占(zhàn)比(bǐ)较少。

　　“首先是基于(yú)行(xíng)业本(běn)身基本面在今年(nián)会(huì)有重大的向(xiàng)上变化的机(jī)会，比(bǐ)如火电，会受(shòu)益于煤(méi)炭价格(gé)的下跌，扭亏为盈；券商，会受益于(yú)今(jīn)年市场成交(jiāo)量的放大，盈利大幅增(zēng)长(zhǎng)等。同时，随着(zhe)国(guó)有企业改革的推进(jìn)，大(dà)概(gài)率这些企业会进(jìn)入一个(gè)提质(zhì)增(zēng)效(xiào)、释放业绩的过程。”章恒(héng)表示(shì)，中(zhōng)特估(gū)是过去5年10年改(gǎi)革(gé)的成果，是(shì)非常基(jī)本面的，和(hé)他过去1至2年研究投资思路也非常吻合，为在下半(bàn)年抓住(zhù)这波中特估的投资机会做好了准备。

　　“去年(nián)年底已(yǐ)开始(shǐ)重(zhòng)视中特估的投资机会，判断中特估的机会(huì)未来三年(nián)分两(liǎng)个阶段。”融通红利机会(huì)基金经理何(hé)龙表示，第一阶段也就是今年(nián)以数字(zì)经济和“一(yī)带一路(lù)”的(de)主题普涨(zhǎng)性机(jī)会为主，包括低于(yú)1倍PB、分红(hóng)收益率极高的品种(zhǒng)，将会迎来普涨性的机(jī)会。第二阶段是未来两年，在主题性机会消(xiāo)散以后，基于顶(dǐng)层设计对国央经营管理(lǐ)价(jià)值导(dǎo)向变化，我们判断经营成果随之改变是一个慢(màn)变量(liàng)，会在未(wèi)来(lái)两(liǎng)年体现(xiàn)在每一个央(yāng)国企的报(bào)表中。

　　何(hé)龙强调，目前(qián)在挖掘公司经(jīng)营层面可能(néng)发生显著正向变化的个股(gǔ)提前进(jìn)行布局(jú)，比如医药和消费(fèi)等行业(yè)。

　　其实一季报已经显露出不少基(jī)金在行动。国金证券(quàn)研(yán)究所数据(jù)显示，偏股主动型基金2022年年(nián)报前十(shí)大重仓股(gǔ)股票池中，“中(zhōng)特估”概念(niàn)占偏股主(zhǔ)动型基金持有(yǒu)股票(piào)市(shì)值比(bǐ)例(lì)仅有1.18％。而2023年一(yī)季(jì)报披露的持仓(cāng)中，“中(zhōng)特估”概念占偏股主动型(xíng)基金持有股(gǔ)票(piào)市值比例提高(gāo)到4.19％。

　　“中特估”概(gài)念股在偏股(gǔ)主动型基金的持仓中(zhōng)，占比明显提高。上述数据显示(shì)，根据偏股(gǔ)主动(dòng)型基金2022年报及2023年(nián)一季报十大重仓(cāng)股(gǔ)的(de)数据(jù)，剔除个(gè)股涨(zhǎng)跌影响(xiǎng)，估(gū)计了各基金主动加(jiā)仓“中特估”概(gài)念股的市值占2022年末股(gǔ)票总市值(zhí)比例，一季度(dù)超(chāo)过(guò)30％的偏股主动(dòng)型基金主动(dòng)加仓了“中特估(gū)”概念股，198只基金(jīn)在2022年末不(bù)持有(yǒu)“中特估”概念股，但在一季度买入。

　　不(bù)仅如此(cǐ)，中信证(zhèng)券数(shù)据统计也显示，一季度主动偏股(gǔ)型(xíng)公(gōng)募基(jī)金对(duì)港股(gǔ)央(yāng)国(guó)企的(de)持股市值(zhí)比重(zhòng)达到2019年以(yǐ)来(lái)的新高，港股(gǔ)央国企持股(gǔ)总市(shì)值占港股持股总市值的比重由(yóu)2022年四季度的25.1％提升至2023年一(yī)季度的32.9％，远高于(yú)2020年(nián)低点(diǎn)时的7.5％。

　　投研上(shàng)加大力(lì)量？

　　构建国央企专门的股(gǔ)票库(kù)

　　可以说中国特色估(gū)值体系，正(zhèng)深刻影响基金公(gōng)司的(de)投研，落实(shí)到日常的投研流程和实践之中，不(bù)少基金(jīn)公司在加大投研力量，更有专门(mén)构(gòu)建国央企(qǐ)股票库。

　　融(róng)通红(hóng)利机会基金经理何(hé)龙就介绍，一方面，从顶层(céng)设(shè)计改变研究员过(guò)去(qù)对(duì)国央企的固定(dìng)思维，需要实地考察国央企(qǐ)，并(bìng)且需要利用当前(qián)国(guó)央企愿意交流(liú)的契(qì)机，多花精力去进行跟踪(zōng)发现变化。

　　另一方面(miàn)，融通(tōng)基金在行动上，要求研(yán)究员将自己所(suǒ)覆盖(gài)行业的所有国央企构建专门的股票库，并进行(xíng)长期跟踪，包括考察其实(shí)地调研的的成(chéng)果(guǒ)，了解国央企(qǐ)经营思路和财(cái)务导向的(de)变化，结合行业趋势和特征，寻(xún)找(zhǎo)价值洼(wā)地，发现预期差。

　　同样(yàng)的，银(yín)华(huá)基金ETF业务总(zǒng)监王(wáng)帅也谈到“认识(shí)”上的重视。他表示，通过深入(rù)学习，对“中特估”有了更深刻的认识：首先要认识市场体制机制、行(xíng)业产业结构、主体持续(xù)发展能力等方面(miàn)所(suǒ)体(tǐ)现的鲜明中国元素和发展(zhǎn)阶段特征，“中特估”应(yīng)该是在(zài)此基础上构建的(de)具有时代特征和(hé)中国特色、符合国家战(zhàn)略(lüè)导向的估(gū)值体(tǐ)系，而(ér)不(bù)是(shì)简单套用国外的传统估值模型。

　　“中(zhōng)特估是一种新(xīn)的提法，但是(shì)这个概念所涉(shè)及到的(de)行业和公司，一直(zhí)在(zài)发(fā)生(shēng)的变化(huà)。”万(wàn)家(jiā)基(jī)金经(jīng)理(lǐ)章恒表示，万家基金一直非常关(guān)注(zhù)传统产业(yè)的(de)变化，诸如煤炭(tàn)、金融、建(jiàn)筑等多个(gè)领(lǐng)域，因此(cǐ)也是一定能(néng)够抓住中(zhōng)特(tè)估这波行情的机会的。同时(shí)，随着时局的(de)变化，也在(zài)增加(jiā)相关行业的研(yán)究力量。

　　此外，创金(jīn)合信(xìn)基金首席(xí)经济学家魏凤(fèng)春表示，积极践行(xíng)中国特(tè)色的估(gū)值体系是资本(běn)市场(chǎng)使命，投资者需(xū)要学习领会并(bìng)针(zhēn)对原有的估值(zhí)体(tǐ)系进行(xíng)改(gǎi)造(zào)，以(yǐ)适应现实的需要。明确该体系的框架是第一位(wèi)的工作，合理设置指(zhǐ)标(biāo)也非常重(zhòng)要，投资者的(de)认可和实施是最终该体(tǐ)系(xì)能(néng)否具备长期价值的基础(chǔ)。不过，他也提(tí)醒(xǐng)，人为的(de)拔估值(zhí)是很(hěn)大的认知误区(qū)，市场化(huà)认(rèn)可(kě)是基本的常(cháng)识，不可(kě)误判。

　　体现社(shè)会价(jià)值与国(guó)家战略价(jià)值

　　新估值方式？

　　央国企(qǐ)是国(guó)民经(jīng)济的支柱(zhù)，国企央企发展要符合国(guó)家(jiā)战略发展发向(xiàng)，更需要承担社会公共责任等。而这些都应该考虑进估值体系(xì)之中，也引(yǐn)发市场关注。

　　多数受访的基(jī)金经(jīng)理认为，对于国央(yāng)企的估值方式要充分体现企业的社会价值与(yǔ)国家战略价值，目前已经形成了初步的企业(yè)社会价(jià)值评价体系。

　　“如何定价国有企业承担社会价(jià)值(zhí)、符(fú)合国(guó)家战(zhàn)略发展的价值(zhí)？首要任(rèn)务就构建(jiàn)中国特色的价值评价体系，改变从以(yǐ)私(sī)人股东权益出发，现金流(liú)折现(xiàn)为(wèi)主要方法(fǎ)的单一价值(zhí)估值体系，转向社(shè)会整体(tǐ)价值观念、纳入中国特色的ESG评(píng)价体系，充分(fēn)体现企业的社会价值与国家战略价值(zhí)。”博时(shí)基(jī)金指(zhǐ)数与量化(huà)投资部基金经理杨振建表示(shì)。

　　杨(yáng)振(zhèn)建也直言，近(jìn)年来国资委指导国内团队对于(yú)中国(guó)特(tè)色ESG披露与评价体系(xì)不断探索，结合国际通用规则，目前已经形(xíng)成(chéng)了初步的企业社会价值评(píng)价体系，其中包括(kuò)《企业ESG披露(lù)指(zhǐ)南》、《中央企业上市公司环境、社会及治(zhì)理（ESG）蓝皮(pí)书（2022）》等。

　　银华基金ETF业务总(zǒng)监、基金经理(lǐ)王(wáng)帅也认为，“中特估”应(yīng)该(gāi)是(shì)注重企业价值的可持续估值(zhí)，要重视股东、员(yuán)工(gōng)和(hé)社会(huì)责任等要(我国最穷的5个城市，哪一个省最穷yào)素对企(qǐ)业稳健(jiàn)成长的重大意义，重视稳定的现金流、持(chí)续增长的(de)盈利、科技创新对提升我国最穷的5个城市，哪一个省最穷企业内(nèi)在价值的(de)积极作(zuò)用，这(zhè)样有(yǒu)利于提(tí)高估值(zhí)定价模(mó)型(xíng)的科(kē)学(xué)性和有效性。

　　“在指数编制、策略构建(jiàn)等实务(wù)工作中，都有成熟(shú)的量(liàng)化(huà)指标可(kě)以使(shǐ)用，包括(kuò)净资产(chǎn)收益率、营业现金比率、资产负债率、研发(fā)经(jīng)费投入强度等(děng)等(děng)。”王帅也表示。

　　嘉实金融精选(xuǎn)基金经理李欣(xīn)更细致分析在(zài)估值思维、估值结论(lùn)、估值判断上有变化，尤其是估值(zhí)的(de)方法和指(zhǐ)标上，他认为其包括产业链上(shàng)下游的衡量、全要素成(chéng)本等，以及在纵向和横向上(shàng)的研(yán)究，强调政策优(yōu)惠、产业(yè)发展(zhǎn)、市场竞争力和可持续发展等各种因素(sù)与(yǔ)企业价值的关(guān)系。这些因(yīn)素在对估(gū)值结论和判断的影响上，也使(shǐ)得(dé)中(zhōng)国特色的估(gū)值(zhí)体系与传统的(de)估值(zhí)体系有所不同(tóng)。

　　“所(suǒ)以估值思(sī)维的变(biàn)化，还有估值结论和估值判断的变化，都是(shì)为了更好地适应(yīng)中国的市场和经济特点(diǎn)，提(tí)供更精准、更(gèng)合理(lǐ)的企业估值信息。”李欣表示。

　　不过，创金合(hé)信基金首席(xí)经济(jì)学家魏(wèi)凤春直(zhí)言，这需要在(zài)实践中进行探(tàn)索，目前尚没有公认的(de)指标可以使用。

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