金融界(jiè)5月27日(rì)消息 近日因为昆明国资委的一封(fēng)声明，让(ràng)城投债(zhài)成(chéng)为关注的(de)焦点，当前(qián)地方债的规模和地方(fāng)政府的偿债能力已(yǐ)经越来越被(bèi)重视。如何如何处置地方(fāng)债务？

　　中泰证(zhèng)券首席经济学家李迅雷发文称(chēng)，地方债包(bāo)括(kuò)地方一般债、专项(xiàng)债和包括(kuò)城投债在内的(de)各种(zhǒng)隐形(xíng)债，其规模究竟有(yǒu)多大，尚有争议，但增长迅猛(měng)。包括银(yín)行(xíng)、保险、基(jī)金等在内的机构投(tóu)资者是地(dì)方债的主要持有者，他(tā)们(men)普遍担心的(de)还(hái)是城投债务、非(fēi)标(biāo)等地方政(zhèng)府(fǔ)隐形债风(fēng)险。例如，近期贵州(zhōu)省政府发展(zhǎn)研(yán)究中心提出，“化债工作推(tuī)进(jìn)异常艰难，仅依靠自(zì)身能力已(yǐ)无法得到有(yǒu)效解决。”

　　在(zài)李迅雷看来，在(zài)土地财政缩(suō)水的(de)背景(jǐng)下，地方政(zhèng)府的财(cái)权(quán)与事权不匹(pǐ)配问题又凸显出来(lái)。在我国政府杠杆率(lǜ)水平并(bìng)不(bù)算高的前提(tí)下，我国地(dì)方政(zhèng)府(fǔ)的杠杆(gān)率水平确(què)实够(gòu)高了。需(xū)要(yào)调(diào)整中央和(hé)地方之间债(zhài)务余(yú)额的比(bǐ)例(lì)关系(xì)。“今后应加大中央政府的(de)发债规模，为地(dì)方经(jīng)济减负。”他(tā)明确(què)指出(chū)。

　　李迅(xùn)雷认为，在(zài)当前中国(guó)经济转型的关(guān)键阶(jiē)段，维护地方(fāng)政府(fǔ)的信用，防(fáng)范区域性金融风险显得尤为重要(yào)，故在城(chéng)投公司还没(méi)有与政府部门完(wán)全“脱钩(gōu)”之前(qián)，城投债(zhài)的“信仰”仍需(xū)要保持。

　　李(lǐ)迅雷建议(yì)给予困(kùn)难省份一定(dìng)的(de)“托底”支持，在政策上(shàng)大力度支(zhī)持地方政(zhèng)府“化(huà)债”。如帮助地方(fāng)政府（如城投公(gōng)司的借(jiè)新还旧）降低债务成本、拉长债务(wù)期限（非债券(quàn)类(lèi)债务展期，如遵(zūn)义道(dào)桥实(shí)践银行贷款展期），通过政策性银行或商业银(yín)行的低息(xī)资金来(lái)降低债务成本，让债务更加容易滚续(xù)。

　　李迅雷还(hái)建议，中央政(zhèng)策上(shàng)支持(chí)地方(fāng)政(zhèng)府通(tōng)过出(chū)让国有资(zī)产来偿债。他表示这类典型案例为“茅台化(huà)债”：2019年12月、2020年12月茅台集团两次公告(gào)无偿(cháng)划(huà)转(zhuǎn)上(shàng)市(shì)公(gōng)司共计1亿(yì)股股份(fèn)（合(hé)计占贵州(zhōu)茅台总股(gǔ)本8％，按当时(shí)市价计量市值约为1600亿元）至贵州(zhōu)国资。

　　以下文字来源李迅(xùn)雷金融与投(tóu)资（ID:lixunlei0722），原标题《如何处(chù)置地方(fāng)债务的辨证思考》

　　截至2022年(nián)末全国(guó)城投有(yǒu)息债务54.1万亿元

　　城(chéng)投平台成为地方债务主要体现形式

　　城投债是指(zhǐ)城投(tóu)企业公开(kāi)发行的公司债(zhài)券和中期票据。按(àn)照新预(yù)算(suàn)法(fǎ)、“43号文”出(chū)台明确城投债与地方政府(fǔ)信用脱钩，城投公司定(dìng)位由地(dì)方政府投融资机(jī)构转变为(wèi)市(shì)场化运营主体，地方政府不再对城投(tóu)债兜底。但(dàn)实际上市(shì)场(chǎng)仍然把城投债看作由(yóu)地方政府背(bèi)书的高信用等级债券。

　　因此(cǐ)城投公司通常(cháng)都是地方政府下设的投(tóu)融资机构，很难完全独立成为(wèi)与政府无关的纯市(shì)场化的企业。城投的(de)债务主(zhǔ)要包(bāo)括向银行借款和发行债券融资这两(liǎng)种方式，以前一种方式(shì)为主，但后一种(zhǒng)债(zhài)权融资的(de)规(guī)模也不小，到(dào)2022年末，余额估计在(zài)13万亿元以(yǐ)上。

　　总体(tǐ)看，2011年以(yǐ)来，全国城投有息债务(wù)快速扩张，每年增速均(jūn)保(bǎo)持(chí)在10％以上，到(dào)2022年末，全国城投有息债务(wù)为54.1万亿元(yuán)，相较2011年的6.4万(wàn)亿元增(zēng)长了(le)7倍以上。

城投平台发(fā)债(zhài)余额的增长

图片来源：Wind， 中(zhōng)泰证(zhèng)券(quàn)研究所

　　因此，城投平台实际上(shàng)已经成为地方债务的主要体(tǐ)现形式(shì)，规模(mó)明显超过地方政府的(de)一般债和(hé)专项债之和(hé)。城投平台中(zhōng)，如(rú)今，城(chéng)投平(píng)台(tái)的债券余额大(dà)约为13.8万亿元，迄今并(bìng)无(wú)违约案例，说明(míng)城投债(zhài)仍属(shǔ)于(yú)地方政府背(bèi)书的高等级信用债。但(dàn)是，城投平台的非标(biāo)违约情况时有发生，银行贷(dài)款展期(qī)、调(diào)整还贷方式的也比较多。

　　地方政府应确保城投(tóu)债(zhài)按时(shí)兑(duì)付，不能轻易违约

　　当前市场对地方政(zhèng)府债务增长和(hé)财政收(shōu)入(rù)增速下降甚(shèn)至负增长的现象普遍担(dān)心，尤其对财力偏(piān)弱的(de)东北(běi)、中西部省份，城(chéng)投债的收(shōu)益率普遍高于东部发达省市。2022年13个省(shěng)土地(dì)出让(ràng)金对政府债务利息覆盖(gài)程(chéng)度不足100％（2021年只有(yǒu)5个），扣除(chú)城(chéng)投拿地之后，捉襟见(jiàn)肘的情况更加明显(xiǎn)。

　　河南的永煤债违约(yuē)之后，对河南(nán)省乃至全国的信(xìn)用债市场都造成(chéng)负(fù)面冲击，信用(yòng)分层现象加剧，部分经(jīng)济(jì)偏(piān)弱(ruò)区(qū)域被(bèi)边(biān)缘化。例如青海、云南和(hé)天津等近几年(nián)融资成本仍在上升；黑龙江(jiāng)、贵州2017-2019年融(róng)资成本大(dà)幅上升，虽(suī)然2020年(nián)以来(lái)融资(zī)成本有所下降(jiàng)，但整体降幅相较(jiào)全国更小。辽宁、广西、吉林、重庆、陕西、宁夏和甘肃2020年以(yǐ)来城投(tóu)债加权平(píng)均(jūn)票面利率降幅也明显不如(rú)全(quán)国。

　　当(dāng)前在经济复苏不及预期的背景下，投(tóu)资者的(de)风险偏好明显下降(jiàng)。为此，地方(fāng)政府应该确保城投债的按时(shí)兑付。因(yīn)为(wèi)违约不仅不(bù)能解决债(zhài)务问题，反而会恶化(huà)区(qū)域信用环境，导(dǎo)致地方国企融(róng)资难、融资贵。从未来(lái)区(qū)域经济发(fā)展的(de)角度看，政府部门(mén)仍需要持续举债(zhài)来实现经(jīng)济平稳(wěn)增(zēng)长，需(xū)要保持(chí)政府(fǔ)信(xìn)用(yòng)，不能轻易违约。

　　建议中央大(dà)力度支持地方(fāng)政府“化债”

　　因此，当(dāng)前(qián)迫切需要增强城投(tóu)债权人的持有(yǒu)信心，首先(xiān)要确保城投债不违(wéi)约，这(zhè)就意味着(zhe)城(chéng)投公(gōng)司能够(gòu)具备低成本的借新还旧能力。

　　中央提出“谁家的孩子(zi一天一瓶可乐算过量吗，可乐建议几天喝一次)谁家(jiā)抱(bào)”，意味(wèi)着(zhe)对(duì)地方(fāng)债不兜底，但建(jiàn)议给予困难省份一定的“托(tuō)底”支持，即在(zài)政策上大力度支持(chí)地方政府“化债”，如帮助地方(fāng)政府（如城投公(gōng)司的借新还旧(jiù)）降低债务(wù)成本、拉长债务期限（非债券类债(zhài)务展期，如(rú)遵义道(dào)桥实践银(yín)行贷款展期），通过政(zhèng)策(cè)性银行或商业(yè)银(yín)行的低息资金来降(jiàng)低债务成本(běn)，让债务更加容(róng)易滚续(xù)。

　　此外，对于地(dì)方政府(fǔ)可否通(tōng)过出让国有资产来偿债方面(miàn)，也(yě)希望中央给予政策上的支持。因(yīn)为(wèi)今年3月1日(rì)，国(guó)资(zī)委在对政协十三(sān)届全国委(wěi)员(yuán)会(huì)第五次会议第00503号提案的答复中表示，将(jiāng)适时(shí)出(chū)台制度规定(dìng)及操(cāo)作细则(zé)，探索国有权益份额规范(fàn)化退(tuì)出的有效方式和(hé)途(tú)径，充分发挥有限合伙企业的优势，助力国(guó)有企业(yè)创新发展(zhǎn)。

　　通过出(chū)让国有企业股权获得收入偿还债务，典型(xíng)案例为“茅台化债”：2019年12月(yuè)、2020年12月茅台(tái)集(jí)团两次公告(gào)无偿划转上市公(gōng)司共计1亿股股(gǔ)份（合计(jì)占贵州茅台(tái)总股本(běn)8％，按当时市价计量(liàng)市值约为(wèi)1600亿元）至(zhì)贵州(zhōu)国资。

　　在当前(qián)中(zhōng)国经济(jì)转(zhuǎn)型的关(guān)键阶段，维护地方政府的信用，防(fáng)范区域性金(jīn)融风(fēng)险显(xiǎn)得尤为(wèi)重要，故在城(chéng)投公(gōng)司还没有与政府部门完全“脱钩”之前，城投债(zhài)的“信(xìn)仰(yǎng)”仍(réng)需要(yào)保持。

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