5月13日，年内首只央(yāng)企主题ETF——华泰(tài)柏瑞中证央企红利ETF发布公告(gào)称，其累(lèi)计有效(xiào)认购申请份额总(zǒng)额超(chāo)过20亿(yì)份发(fā)行上限，将启动比例配售。这则(zé)小公告体现出市场对这一“中特估”主题的(de)追捧力度。

　　实际上，近(jìn)期围绕着“中特估”的行情，市场关(guān)注度非常高，5月15日首(shǒu)批3只央企回报(bào)ETF发行，更成(chéng)为(wèi)这(zhè)一波“中特估”行情(qíng)的催化剂。实际(jì)上，早在去(qù)年底及(jí)今年一季度(dù)，一些基金经理(lǐ)开始(shǐ)调仓换股“中特(tè)估概念”。

　　目前“中特估(gū)”资金面、情绪面、估值方式(shì)等问(wèn)题成(chéng)为(wèi)市场(chǎng)关注(zhù)焦点，中国基金(jīn)报采访多位投研(yán)人士，解(jiě)析“中(zhōng)特(tè)估”这些焦点问题。

　　央企(qǐ)主(zhǔ)题ETF密集(jí)上报发行

　　行情催化剂？

　　市(shì)场(chǎng)对(duì)“中特(tè)估”主题积极追捧。不(bù)仅华(huá)泰柏瑞(ruì)中证央(yāng)企红利ETF罕见出现启动“比例配售”情(qíng)况，今年(nián)场内多只(zhǐ)“中字头”ETF也持续“吸金(jīn)”，15只(zhǐ)央企(qǐ)、国企ETF合计“吸(xī)金(jīn)”38.56亿元。

　　同时，后(hòu)续有(yǒu)多只国(guó)央企主(zhǔ)题基金发行(xíng)，市场对此充满(mǎn)期(qī)待，如(rú)5月(yuè)15日就有3只(zhǐ)央企回报ETF，后续(xù)跟踪央企(qǐ)科(kē)技(jì)引(yǐn)领、央企现代能源等ETF也将(jiāng)获(huò)批发行，更(gèng)有扎堆上报(bào)的央(yāng)国企基(jī)金在排队入市。

　　这些或成为这(zhè)一波“中特估”行情的催化剂。

　　融通红利机(jī)会基金经理何龙表示，央企(qǐ)ETF发行(xíng)在(zài)情绪(xù)上是构成催化因素的，近期银行股大涨的一个(gè)催(cuī)化因素(sù)就是积(jī)极推介相关央企ETF的发行。

　　“随着央企ETF的发行，和诸多(duō)主题基金的申报发(fā)行，我(wǒ)认为确实会(huì)成为(wèi)引爆行(xíng)情(qíng)的催化剂，基本面(miàn)、资金面(miàn)、政策面都在向好(hǎo)，下半年，中特估有可能独领风骚。”万家基金章(zhāng)恒更是(shì)表(biǎo)示。

　　同样，博时基(jī)金指数与量化投资部基金(jīn)经理杨振建就表示，近期密(mì)集申报的国央企主题基金主要涉及“股东回报”、“科技引(yǐn)领”、“现代能源”几(jǐ)大主(zhǔ)题，这(zhè)样的布局可以更好支持央(yāng)国企(qǐ)的估值重塑。

　　“央企ETF的发(fā)行将成为行(xíng)情进一步上涨的催(cuī)化剂(jì)。去年以来(lái)公募基金发行整体平(píng)淡(dàn)，近期多只国央(yāng)企主题基金申报和(hé)发行，行情火热下将(jiāng)为市(shì)场带(dài)来增量资金，有望推(tuī)动进一步上涨。”杨振建进一步表示。

　　此外(wài)，银(yín)华基金(jīn)ETF业务(wù)总监王帅认为(wèi)，公(gōng)募基金积极布局央国企主题基(jī)金(jīn)，一方面(miàn)是因为新一轮(lún)深化(huà)国企改革(gé)的(de)大幕将(jiāng)拉开(kāi)，叠加(jiā)“中特(tè)估”概念(niàn)，央国企上市(shì)公司的投资价值凸显(xiǎn)，该主(zhǔ)题的基(jī)金将为投(tóu)资者提(tí)供更(gèng)丰(fēng)富(fù)的工具以参与(yǔ)到央国(guó)企投资(zī)。另(lìng)一(yī)方面是落(luò)实公募基金行业高质量发(fā)展的要(yào)求，引导更多(duō)资金参与央国企改革，更(gèng)好发(fā)挥(huī)公募基金服务资本市场改革、服务实(shí)体(tǐ)经济和国家战略的(de)作用。

　　王帅表示，未来(lái)央企ETF的发(fā)行(xíng)将为央企相关标(biāo)的和板块带来增量资(zī)金，提升交(jiāo)易(yì)活跃度，有望成为中(zhōng)特估(gū)行情的(de)催化剂(jì)。

　　存(cún)量(liàng)市场(chǎng)中(zhōng)变赛道

　　积极(jí)调仓换股(gǔ)？

　　2023年以来，市(shì)场结构性行(xíng)情明显，中特估和人工智(zhì)能(néng)成(chéng)为两(liǎng)大(dà)明显(xiǎn)的主线，而新(xīn)能源(yuán)等前期热门(mén)赛(sài)道股冷却，在此背景下(xià)，一些基金经(jīng)理(lǐ)开始调仓换股“中(zhōng)特估概念”。

　　万家基金基金(jīn)经理章(zhāng)恒(héng)直言，自己目(mù)前重(zhòng)点关注(zhù)三大行业，火电、券商(shāng)、军工，这三大行业主(zhǔ)要是央企或地方(fāng)国资所在的行业，民营企(qǐ)业(yè)占比较少。

　　“首(shǒu)先是基于(yú)行业本(běn)身基本(běn)面在(zài)今年会有(yǒu)重大的向上变(biàn)化的(de)机会，比如火电，会受益于煤(méi)炭价格的(de)下跌，扭(niǔ)亏为盈；券商，会受益于今年市场(chǎng)成交量的放大，盈(yíng)利大幅增长等。同(tóng)时(shí)，随着国有企业改革的推进，大概率这些企业会进入一个提质增效、释放(fàng)业绩的过程。”章恒表示，中特(tè)估是过去5年(nián)10年改革(gé)的成果，是非常(cháng)基本面的，和他过(guò)去1至2年研(yán)究(jiū)投(tóu)资思(sī)路也非常吻合(hé)，为在下半年抓住这波中特估的(de)投资机会做好了准备。

　　“去年年(nián)底(dǐ)已开始重视中(zhōng)特估(gū)的投(tóu)资机会，判断中特估的(de)机会未(wèi)来三年分两个阶段。”融通红利机会(huì)基金经理何(hé)龙(lóng)表示，当年非典为什么神秘结束了第一(yī)阶(jiē)段也就(jiù)是今年(nián)以数(shù)字经济和“一带一路”的主题普涨性(xìng)机会(huì)为主，包(bāo)括低于1倍(bèi)PB、分红收益率极高的(de)品种，将会迎来普涨性的机会(huì)。第二阶段是(shì)未来两年，在主题性机会消散以后，基(jī)于(yú)顶层设(shè)计对国央经营管(guǎn)理价值导向变化，我们判断(duàn)经营成(chéng)果随(suí)之改(gǎi)变是一个慢(màn)变(biàn)量，会在未来(lái)两年(nián)体(tǐ)现在每一个央国企的报表中。

　　何龙强调，目前在(zài)挖掘公司经营(yíng)层面可(kě)能(néng)发生显著正向变(biàn)化(huà)的个股(gǔ)提前进行布局，比如(rú)医药和消费等行业。

　　其实一季报(bào)已(yǐ)经显露(lù)出不少基金在行动。国金证券研究所数据显示，偏股主动型基金2022年(nián)年报前十大重(zhòng)仓股股(gǔ)票池(chí)中，“中特(tè)估”概念占偏股(gǔ)主动型基金持有股票市值比例仅有1.18％。而2023年一季(jì)报披露的持(chí)仓中，“中特估当年非典为什么神秘结束了”概念占(zhàn)偏(piān)股主(zhǔ)动型基金(jīn)持有(yǒu)股票市值比(bǐ)例提高到4.19％。

　　“中特估”概念股在偏股主动型基金的持仓中(zhōng)，占(zhàn)比明显提(tí)高。上(shàng)述数(shù)据显示，根据偏股主动型基(jī)金2022年报及2023年一季报十大重仓股的数据，剔除(chú)个股涨跌(diē)影(yǐng)响，估计了(le)各基金主动加仓“中特估(gū)”概念股(gǔ)的市(shì)值占2022年(nián)末股票总市值比例(lì)，一季度超过(guò)30％的偏股主动(dòng)型基金主动(dòng)加(jiā)仓了(le)“中特估”概念(niàn)股，198只(zhǐ)基金在2022年末不持有“中特估”概念股，但(dàn)在(zài)一季(jì)度(dù)买(mǎi)入。

　　不(bù)仅如此，中信证券数据(jù)统计也显示，一季度主动偏(piān)股(gǔ)型公募基(jī)金对(duì)港(gǎng)股央(yāng)国企的(de)持(chí)股市值比(bǐ)重(zhòng)达到(dào)2019年以来的新高，港(gǎng)股(gǔ)央国企持股总(zǒng)市值占港股持股总(zǒng)市值的(de)比重由(yóu)2022年四季(jì)度的25.1％提升至2023年一季(jì)度的(de)32.9％，远高(gāo)于2020年低点时的7.5％。

　　投研上加(jiā)大力量？

　　构(gòu)建国央企专门的股票库(kù)

　　可以(yǐ)说中国(guó)特色估值(zhí)体系，正深刻影(yǐng)响基金(jīn)公司的投(tóu)研，落(luò)实到日常的(de)投研(yán)流程和实践之(zhī)中，不(bù)少基金公司(sī)在加大投研力量，更(gèng)有专门构(gòu)建(jiàn)国(guó)央企股票库。

　　融通红利机会基金(jīn)经理何(hé)龙(lóng)就介(jiè)绍，一(yī)方面，从顶层设(shè)计改变研(yán)究员过去对国央企的固定(dìng)思维，需(xū)要实地考(kǎo)察国央企，并(bìng)且需要利用当前(qián)国(guó)央企愿(yuàn)意交流的契机，多花精力(lì)去进(jìn)行(xíng)跟(gēn)踪(zōng)发现变化。

　　另一方(fāng)面，融(róng)通基金(jīn)在行动上，要求研(yán)究员(yuán)将(jiāng)自己所覆盖行业的所有国央企构建专门的(de)股票库，并进行长(zhǎng)期跟(gēn)踪，包括(kuò)考察其实地调研的的成果，了(le)解国央企经营思路(lù)和财(cái)务导向的(de)变化，结(jié)合行业趋(qū)势和(hé)特(tè)征，寻找价(jià)值洼地，发现预期差。

　　同样(yàng)的，银华基金ETF业务总监(jiān)王(wáng)帅也谈到(dào)“认识”上(shàng)的重视。他表示，通过(guò)深(shēn)入学习(xí)，对“中(zhōng)特估”有了更深刻的认识(shí)：首先要认(rèn)识市场(chǎng)体(tǐ)制机制、行业(yè)产(chǎn)业结构、主体持续发(fā)展(zhǎn)能力等方面所(suǒ)体现的鲜明中国元素和发展阶段(duàn)特征，“中特估(gū)”应该是(shì)在此基础上(shàng)构建(jiàn)的(de)具有时代特征和中国特(tè)色、符合国家战略导向的估值体(tǐ)系，而不是简单套用国外的传统估值(zhí)模型。

　　“中特估是一种新的提法，但是(shì)这个概念所涉及到的行业和公司(sī)，一直在发生的变(biàn)化。”万家(jiā)基金经理章恒表(biǎo)示，万家基金一直非常(cháng)关注(zhù)传统产业的(de)变化，诸(zhū)如(rú)煤炭、金融、建(jiàn)筑等多个领域(yù)，因此(cǐ)也是一定能够(gòu)抓住(zhù)中特估这波行情的机(jī)会的(de)。同时，随着时局的变化，也(yě)在增加(jiā)相关行(xíng)业的研究力量。

　　此外，创金合信基金首席经济学家(jiā)魏(wèi)凤春表(biǎo)示，积极践行中国特色的估值体系(xì)是资本市场使(shǐ)命(mìng)，投资者需要(yào)学习领会并针对原有(yǒu)的估值体系进行(xíng)改造，以(yǐ)适应(yīng)现实的需要。明确该体系的框架是第(dì)一位的工(gōng)作，合理(lǐ)设置(zhì)指标(biāo)也非常(cháng)重要，投资者的(de)认可和实(shí)施是最终该体系能否具备长期(qī)价值的基(jī)础。不过，他也(yě)提醒(xǐng)，人为的拔估(gū)值(zhí)是很(hěn)大的认知误区(qū)，市场化认可是基本的常(cháng)识，不(bù)可误判。

　　体现社会价(jià)值与国家战略价值

　　新估值(zhí)方式？

　　央国企是国民经济(jì)的支(zhī)柱(zhù)，国企央企(qǐ)发展要符合国家战略发(fā)展发向，更(gèng)需要承担社会公共责任等(děng)。而(ér)这些都(dōu)应该考虑进估值体系之(zhī)中，也引发(fā)市场关注。

　　多数受访的基(jī)金(jīn)经理认为，对于国央企的估(gū)值方(fāng)式要充分体现企业的社会价值与国家战(zhàn)略价值，目前(qián)已经形成了初步的企业(yè)社会价值评价体系(xì)。

　　“如何定(dìng)价国有企业承(chéng)担社会价(jià)值、符合国家战略(lüè)发(fā)展的价(jià)值？首要任务就构建中(zhōng)国(guó)特色(sè)的价值评(píng)价体(tǐ)系，改变从以(yǐ)私人股(gǔ)东权益出发，现金流折现为(wèi)主(zhǔ)要方法的单一(yī)价值估(gū)值体系，转向社会整(zhěng)体价值观念、纳入中国特色的ESG评价体(tǐ)系，充分体现(xiàn)企业(yè)的社会价值与(yǔ)国(guó)家战略价值(zhí)。”博时基金(jīn)指数与量化投资部基(jī)金经(jīng)理杨振建表示。

　　杨振建也直言，近(jìn)年(nián)来国资委指导国(guó)内团队对于中国特色ESG披露(lù)与评价体系不断(duàn)探(tàn)索(suǒ)，结合国际通用(yòng)规(guī)则，目前已(yǐ)经形成(chéng)了初步的企业社会价值(zhí)评(píng)价体系，其(qí)中包括《企业ESG披露指南(nán)》、《中央企业上市公司环境、社会及(jí)治理（ESG）蓝皮书(shū)（2022）》等。

　　银华基金ETF业务总监、基金(jīn)经理王帅(shuài)也(yě)认为，“中特估”应该(gāi)是(shì)注重企(qǐ)业价值的可(kě)持(chí)续(xù)估值，要重(zhòng)视股东、员(yuán)工和社会(huì)责任等(děng)要素对企业稳健(jiàn)成长的重大(dà)意(yì)义，重视(shì)稳定的现金(jīn)流、持续增长(zhǎng)的盈利(lì)、科技(jì)创新(xīn)对提升企业内(nèi)在(zài)价值的积极作用，这样(yàng)有(yǒu)利于(yú)提高(gāo)估(gū)值定价模型(xíng)的科学性和(hé)有效性。

　　“在(zài)指数编制、策略构建等实务工作中，都有成熟(shú)的量化指(zhǐ)标(biāo)可以使用(yòng)，包括净资产收(shōu)益率、营业现金比率、资产负债(zhài)率、研发(fā)经费投(tóu)入(rù)强度等等。”王帅(shuài)也(yě)表示。

　　嘉实(shí)金(jīn)融精选基金经理李(lǐ)欣更细致分(fēn)析在估值(zhí)思维、估值(zhí)结(jié)论、估值(zhí)判断上有变化(huà)，尤其是估值的方法和指标上(shàng)，他(tā)认为(wèi)其包括产业链上下游的(de)衡量(liàng)、全(quán)要素成本等，以(yǐ)及在(zài)纵向和横(héng)向上(shàng)的研究(jiū)，强调(diào)政策(cè)优惠、产业发(fā)展、市场竞争力和可持续发展等各种因素与(yǔ)企业价值的关(guān)系。这些因(yīn)素(sù)在对估值结论和(hé)判断的(de)影(yǐng)响(xiǎng)上，也使得中国特(tè)色的估值体系与(yǔ)传统的估(gū)值体系有所不同。

　　“所(suǒ)以(yǐ)估值思维的变化，还有(yǒu)估值结论和(hé)估值判断的(de)变化，都是为(wèi)了更好地适应中(zhōng)国的市场和经济特(tè)点，提供更精准、更合理的(de)企(qǐ)业估值(zhí)信息。”李欣表示。

　　不过，创(chuàng)金合信基金首席(xí)经济(jì)学(xué)家魏凤春直言(yán)，这需要在实践中进行(xíng)探索，目前尚没(méi)有公认(rèn)的指标可(kě)以使用。

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