5月13日，年内首只央(yāng)企主(zhǔ)题(tí)ETF——华泰柏瑞中证(zhèng)央企红利ETF发布公告(gào)称，其累计有效认购申请(qǐng)份额总额超过20亿份发行上(shàng)限，将启动(dòng)比(bǐ)例(lì)配(pèi)售(shòu)。这则小公告体现出市场(chǎng)对(duì)这一“中(zhōng)特估”主题的追捧(pěng)力度。

　　实际上，近期(qī)围绕着“中特估”的行情，市场(chǎng)关注度非常(cháng)高，5月(yuè)15日(rì)首(shǒu)批3只央企回(huí)报ETF发行，更成为这一波“中特估”行(xíng)情(qíng)的催(cuī)化(huà)剂(jì)。实际上，早在去年底(dǐ)及今年一季度，一些基(jī)金(jīn)经理开(kāi)始调仓(cāng)换股“中特(tè)估(gū)概(gài)念”。

　　目(mù)前“中特估(gū)”资金面、情绪面、估(gū)值方(fāng)式等问题成为市(shì)场关注焦点(diǎn)，中国基金(jīn)报采访多位投研(yán)人士，解(jiě)析“中特估”这些焦点(diǎn)问题(tí)。

　　央企主题ETF密集上(shàng)报发行

　　行(xíng)情催化剂？

　　市场对“中特估(gū)”主题积极追捧。不(bù)仅华泰柏瑞中证央企红利ETF罕见(jiàn)出(chū)现启动“比例配(pèi)售”情况(kuàng)，今年场内多只“中字头”ETF也持续“吸金”，15只央(yāng)企(qǐ)、国企ETF合计“吸金”38.56亿(yì)元。

　　同时，后续有(yǒu)多(duō)只国央企主(zhǔ)题基(jī)金发(fā)行，市场对此(cǐ)充满期待(dài)，如5月15日就有3只央(yāng)企回报ETF，后续跟踪央(yāng)企科技引领(lǐng)、央(yāng)企现代能源等(děng)ETF也(yě)将获批发行(xíng)，更有扎(zhā)堆上(shàng)报的央国企(qǐ)基(jī)金在排队入市。

　　这(zhè)些或成为(wèi)这一波“中特估(gū)”行情(qíng)的催化剂。

　　融(róng)通红利机会基金经理何龙(lóng)表示，央(yāng)企(qǐ)ETF发行在情绪上是构成(chéng)催化因素(sù)的，近期银行股大涨的一个催(cuī)化因素就是(shì)积极推介相关央企ETF的发行。

　　“随(suí)着央企ETF的发(fā)行(xíng)，和(hé)诸多主题基(jī)金的申报(bào)发行(xíng)，我认为确实会成(chéng)为引(yǐn)爆(bào)行(xíng)情的催化剂，基本面(miàn)、资金面、政策(cè)面都(dōu)在向好(hǎo)，下半(bàn)年，中特估有可能独领风骚。”万(wàn)家基金(jīn)章恒更(gèng)是表示。

　　同样，博时(shí)基金指数与(yǔ)量(liàng)化(huà)投资部基金经(jīng)理杨振建就表(biǎo)示，近期(qī)密集申报的国央企主题基金主要涉及“股东回报”、“科技引领(lǐng)”、“现代能源(yuán)”几大主题，这(zhè)样的布局可以更(gèng)好支持(chí)央国企(qǐ)的估(gū)值(zhí)重(zhòng)塑(sù)。

　　“央企ETF的发行将成(chéng)为(wèi)行(xín相对评价和绝对评价区别举例，相对评价和绝对评价区别举例现代教育技术g)情进一步上(shàng)涨的催化剂。去年以(yǐ)来公募(mù)基金发行整体(tǐ)平淡，近期多只国央(yāng)企主题基金申(shēn)报和发行，行情火热下(xià)将为市场带来增量资(zī)金，有望(wàng)推动进一步上涨。”杨振建进(jìn)一步(bù)表示。

　　此(cǐ)外(wài)，银(yín)华基金ETF业务(wù)总监王帅认为，公募基金(jīn)积极布(bù)局央国(guó)企(qǐ)主题基金(jīn)，一方面是(shì)因(yīn)为(wèi)新一轮深化(huà)国企改革的大幕将(jiāng)拉开，叠加“中特估”概念，央国企(qǐ)上市公司的(de)投资(zī)价值凸(tū)显(xiǎn)，该主题的基金将为投(tóu)资者提供更丰富的(de)工(gōng)具(jù)以参(cān)与到央国企(qǐ)投资。另一方面是落实公募基金行(xíng)业高(gāo)质量发(fā)展的要求，引(yǐn)导更多资(zī)金(jīn)参与央国企改革，更好发挥公募基金(jīn)服务资本市场改革、服务(wù)实体经济(jì)和(hé)国家战(zhàn)略的作用(yòng)。

　　王帅表示，未来央企ETF的发行将为央企相(xiāng)关标的和板块带来增(zēng)量资金，提升交易活跃(yuè)度，有(yǒu)望成为中(zhōng)特(tè)估(gū)行情的催(cuī)化剂(jì)。

　　存量市(shì)场中变赛道(dào)

　　积极调仓(cāng)换股？

　　2023年以来，市场(chǎng)结构性行情(qíng)明显，中特(tè)估和人(rén)工智能成为两大(dà)明显的主线(xiàn)，而(ér)新能源等前期热门赛道股冷(lěng)却(què)，在此背景(jǐng)下，一些基(jī)金经理开始调仓换股“中特估概念(niàn)”。

　　万家基金基金(jīn)经理章恒直言(yán)，自己目(mù)前(qián)重点关注(zhù)三(sān)大行(xíng)业(yè)，火电、券商、军(jūn)工，这三大行业主要是央企或(huò)地方国资所在的行(xíng)业，民营企业占比较少(shǎo)。

　　“首先(xiān)是(shì)基于行业本身基本(běn)面在(zài)今年(nián)会有(yǒu)重大的(de)向(xiàng)上变(biàn)化的(de)机(jī)会，比如火(huǒ)电(diàn)，会受(shòu)益于煤炭价格的下跌(diē)，扭亏为盈；券商(shāng)，会受(shòu)益(yì)于今年市场(chǎng)成交量(liàng)相对评价和绝对评价区别举例，相对评价和绝对评价区别举例现代教育技术的放大，盈(yíng)利大幅(fú)增长(zhǎng)等。同时，随着(zhe)国有企(qǐ)业改革(gé)的推(tuī)进，大概率这(zhè)些企业(yè)会(huì)进入一个提质增效、释放业绩的过程。”章恒表(biǎo)示(shì)，中特估是过去5年10年改革的成果(guǒ)，是非常(cháng)基本面的，和他过(guò)去1至2年(nián)研究投资思路也非(fēi)常(cháng)吻(wěn)合，为在下半年抓(zhuā)住这波中特(tè)估的(de)投资机会(huì)做好了准备。

　　“去(qù)年年(nián)底已开(kāi)始重视中特估的投资机(jī)会，判断中特估的机会(huì)未(wèi)来三年(nián)分两个(gè)阶段。”融通(tōng)红利机(jī)会基(jī)金经理何龙(lóng)表示(shì)，第一阶(jiē)段也(yě)就是今年以(yǐ)数字经济和“一(yī)带一路”的主题普涨性(xìng)机会(huì)为主，包括低(dī)于1倍PB、分红收(shōu)益率极高的品种，将会迎来普涨(zhǎng)性的机(jī)会。第二(èr)阶段(duàn)是未(wèi)来两年，在主(zhǔ)题性机会消散(sàn)以后，基于顶(dǐng)层设(shè)计对(duì)国央经营(yíng)管(guǎn)理价值(zhí)导向变化，我们(men)判断经营成果(guǒ)随之改变是(shì)一个(gè)慢变量，会(huì)在(zài)未来两(liǎng)年体现在每一个央(yāng)国(guó)企的报表中。

　　何龙(lóng)强调(diào)，目前在(zài)挖(wā)掘公(gōng)司(sī)经营(yíng)层面可能发生显著正向(xiàng)变化的(de)个股提前进行布(bù)局，比如医(yī)药(yào)和消(相对评价和绝对评价区别举例，相对评价和绝对评价区别举例现代教育技术xiāo)费等行业。

　　其(qí)实(shí)一(yī)季报已(yǐ)经显露出不少基金在行(xíng)动。国金(jīn)证(zhèng)券(quàn)研(yán)究所数据显示，偏(piān)股(gǔ)主(zhǔ)动型基金(jīn)2022年年报(bào)前十大重仓股股票池中，“中特估”概念占偏股主动型基金持(chí)有股票市值比例仅(jǐn)有1.18％。而2023年一季报披(pī)露的持仓中，“中特估”概(gài)念占偏股主动(dòng)型基(jī)金持有股票(piào)市(shì)值比例提高(gāo)到4.19％。

　　“中(zhōng)特估(gū)”概念(niàn)股在偏(piān)股主动型(xíng)基金(jīn)的持仓(cāng)中，占比(bǐ)明(míng)显提高。上述(shù)数据显示(shì)，根据偏股主动型基金2022年报(bào)及2023年一季报十大重仓(cāng)股的数(shù)据，剔除个(gè)股涨跌影(yǐng)响，估计(jì)了各基金主(zhǔ)动加仓“中特估”概念股的市值占2022年末股票(piào)总市值比例，一季度(dù)超(chāo)过(guò)30％的偏股主动型(xíng)基金主动加仓了(le)“中(zhōng)特(tè)估”概念股，198只基金在2022年末不持有“中特(tè)估(gū)”概念股，但在一季度买入。

　　不仅如此，中信证券数据统计(jì)也(yě)显示，一季度主动偏股(gǔ)型公(gōng)募基金对港股央国企的持股市值比重达到2019年以来的新高，港股(gǔ)央国企持股总市值占(zhàn)港股持股(gǔ)总市值的比(bǐ)重(zhòng)由2022年四(sì)季(jì)度的25.1％提升至2023年一季(jì)度的32.9％，远高于2020年低点时的7.5％。

　　投研上加大力量(liàng)？

　　构建国央企专门的(de)股(gǔ)票库

　　可以(yǐ)说(shuō)中国(guó)特色估(gū)值体(tǐ)系，正深(shēn)刻影响基金公司(sī)的(de)投研，落实到日常的投研(yán)流程和实践(jiàn)之中(zhōng)，不少基(jī)金公(gōng)司在加大投(tóu)研力(lì)量(liàng)，更有专门构建国央企股票库。

　　融通红(hóng)利机会基(jī)金经理何龙就(jiù)介绍(shào)，一方(fāng)面(miàn)，从顶层设计(jì)改变(biàn)研究员过去对国央企的(de)固定思(sī)维，需(xū)要实地考察国央企，并且需(xū)要利(lì)用当(dāng)前国央(yāng)企愿意交流的契(qì)机，多花精力去进行跟踪发现变(biàn)化。

　　另一方面，融(róng)通基金(jīn)在行动(dòng)上，要求研究员将自己所覆盖行业(yè)的所有国(guó)央企构建专门(mén)的(de)股(gǔ)票库(kù)，并进(jìn)行长期跟踪，包括考察其实地(dì)调研的的成果(guǒ)，了解国央企经营思(sī)路和财务导向(xiàng)的变化(huà)，结合行业趋势和特(tè)征(zhēng)，寻找价值洼地，发现预期差。

　　同样的，银华(huá)基(jī)金ETF业(yè)务总(zǒng)监(jiān)王帅也谈(tán)到“认识”上的重视。他表(biǎo)示，通(tōng)过深入(rù)学习，对“中特(tè)估”有了更深(shēn)刻的认识：首先(xiān)要认识市(shì)场体(tǐ)制(zhì)机(jī)制(zhì)、行业产业结构、主体持续发展能力(lì)等方面所体现的鲜明中国元(yuán)素和(hé)发(fā)展阶段(duàn)特征(zhēng)，“中(zhōng)特(tè)估”应该是在此基(jī)础(chǔ)上构建的具有(yǒu)时代(dài)特征和中国特色、符(fú)合(hé)国家战略导向(xiàng)的(de)估(gū)值体系，而(ér)不是简单套用国外的传统(tǒng)估值模(mó)型。

　　“中特估是一种新的提法，但是这个概念所涉及到的行(xíng)业和公司，一直在(zài)发生的(de)变化。”万家基金经理章恒表示(shì)，万家基金(jīn)一直非常关(guān)注传(chuán)统产业的变化(huà)，诸如煤炭(tàn)、金融、建筑(zhù)等多(duō)个(gè)领域，因此也是一定能够抓住中特(tè)估这(zhè)波行情的机会(huì)的。同时，随着(zhe)时局的变化，也(yě)在增加相关行(xíng)业的研(yán)究力量(liàng)。

　　此外，创金(jīn)合(hé)信基金(jīn)首席经济学(xué)家魏凤(fèng)春表(biǎo)示，积极践(jiàn)行中国特色的(de)估值体(tǐ)系(xì)是资本(běn)市场使命，投(tóu)资者(zhě)需要学习领会并针对原(yuán)有的估值体系进行改造，以适应现实的需要(yào)。明确(què)该体系的框架是第一位的工作，合理(lǐ)设置指标也非(fēi)常(cháng)重要，投资者的(de)认可和(hé)实施是最(zuì)终该体系能否具备(bèi)长(zhǎng)期价值(zhí)的基础。不过(guò)，他(tā)也提醒(xǐng)，人(rén)为的拔(bá)估值是(shì)很大的认知误(wù)区(qū)，市场化认可是基本的常识(shí)，不(bù)可误判。

　　体现(xiàn)社会价(jià)值与(yǔ)国家战略价值(zhí)

　　新估值(zhí)方式(shì)？

　　央国(guó)企是(shì)国民经济的支柱，国企央(yāng)企(qǐ)发展要(yào)符(fú)合国家战略发展发向(xiàng)，更(gèng)需要承担社会公共责任等。而这些都应该考虑进估值(zhí)体(tǐ)系之中(zhōng)，也引发市场关(guān)注(zhù)。

　　多数受访的基金经理认为，对(duì)于国(guó)央(yāng)企(qǐ)的(de)估值方(fāng)式要充(chōng)分体现企业的社会价值与国(guó)家战略(lüè)价值，目前已经形成了(le)初步的企业社会价(jià)值评价体系。

　　“如(rú)何定价国有企业承(chéng)担社(shè)会价值、符(fú)合国家战略(lüè)发展的(de)价值？首要任务就构建中国特色的价值评(píng)价体系，改变从以私人股东权益出发(fā)，现(xiàn)金流折(zhé)现为主要方法(fǎ)的(de)单一价值估值(zhí)体系，转(zhuǎn)向社会(huì)整体价值观念(niàn)、纳入中国(guó)特(tè)色的ESG评价体系，充分体现企业(yè)的社会价(jià)值(zhí)与国(guó)家战略价值。”博时基(jī)金指数与量化投(tóu)资(zī)部基金经理杨振建(jiàn)表示。

　　杨振建也直言，近年来国(guó)资委指导国内团(tuán)队对于中(zhōng)国特色ESG披露与评(píng)价体系不断探索，结合国际通用(yòng)规则，目前(qián)已(yǐ)经形成了初步的企(qǐ)业社(shè)会价(jià)值评价体系，其中(zhōng)包括《企业ESG披露指南》、《中央(yāng)企业上(shàng)市公司环(huán)境(jìng)、社会及治理(lǐ)（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银华基金ETF业务(wù)总监、基金经理(lǐ)王(wáng)帅(shuài)也认为，“中(zhōng)特估”应(yīng)该是注重企业价值的可持续估值，要重视股东、员工(gōng)和(hé)社会责任等要素对企(qǐ)业(yè)稳健成长的重大意义，重(zhòng)视(shì)稳定的现金(jīn)流、持续增长的(de)盈利(lì)、科技创新对提升企业(yè)内在价(jià)值(zhí)的积极作用，这样(yàng)有(yǒu)利于提高(gāo)估值定价(jià)模型的科学(xué)性和有效性(xìng)。

　　“在指数编制、策略构建等实务工作中，都有成熟的量化指标可以使用，包括净资产(chǎn)收(shōu)益率、营业现金(jīn)比(bǐ)率、资产负(fù)债率、研发经费投入强(qiáng)度等等。”王帅也表(biǎo)示。

　　嘉(jiā)实金融精选基金经(jīng)理李欣更细致分析在估值(zhí)思(sī)维、估值结论、估值(zhí)判断(duàn)上(shàng)有(yǒu)变化，尤(yóu)其是估值的方法和(hé)指标上，他认(rèn)为(wèi)其包(bāo)括(kuò)产业链上下游的衡量、全要(yào)素成本等，以(yǐ)及(jí)在纵向和(hé)横(héng)向上(shàng)的(de)研究，强调政策(cè)优惠、产业(yè)发展、市场竞争力和可(kě)持(chí)续(xù)发展等各种因素与企业价值的关系。这些(xiē)因素在对(duì)估值结论和判断的(de)影响上，也(yě)使得中国特色的估值体系与传统的估值体系有所(suǒ)不同(tóng)。

　　“所以估(gū)值思(sī)维的变化，还有估值结论(lùn)和(hé)估值判断(duàn)的变化，都是为了更(gèng)好地适应中(zhōng)国的市场和经(jīng)济特点，提(tí)供更精准、更(gèng)合理的(de)企业估值信息。”李(lǐ)欣(xīn)表示。

　　不(bù)过，创金合信基金首席经济学家魏凤春直言，这需要在实践中进(jìn)行探索，目前尚没有公认的(de)指标可以使用。

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