平安首经团队：钟(zhōng)正生(shēng)/张(zhāng)璐(lù)/常艺馨

　　核(hé)心观点

　　新增社融表现乏力。继一季度(dù)“天量”投放(fàng)后，2023年4月社(shè)融增长明显降温，比去年(nián)4月疫情(qíng)冲击期间创下的低点仅多增2873亿元，“稳(wěn)信用”压力有所显现。社融骤(zhòu)降的主要(yào)拖(tuō)累在(zài)于(yú)人民币信贷增势放缓， 4月(yuè)降至(zhì)2008年以(yǐ)来历(lì)史同期的次低点（仅略高于2022年同期(qī)）。表外融资和直(zhí)接(jiē)融资基本延续(xù)了一季度的格局。1）委托贷款和信托贷款小幅正增长；未贴现(xiàn)银行承兑汇(huì)票(piào)较去年同期降幅收窄；2）企业直(zhí)接(jiē)融资较去年同期有(yǒu)所下降，主因债券到期规模(mó)较(jiào)大。3）政府债融资规模同(tóng)比多增(zēng)，但(dàn)需警惕(tì)其“后劲”。2023年提前批(pī)的(de)剩余发行(xíng)额度不及万(wàn)亿(yì)，截(jié)至(zhì)5月(yuè)上旬尚未下发剩余批次的地方债额度(dù)，期间空档可能(néng)拖累(lèi)政府债融资(zī)表(biǎo)现。

　　新增人民币贷款偏弱，增量(liàng)明显(xiǎn)弱(ruò)于历史同期均值。各(gè)分项从强到弱(ruò)排序，企业中长(zhǎng)期贷款>；企业短期贷款>；居民短期贷款>；居民中长期贷款。新增人(rén)民币贷款的最大问(wèn)题仍然在于居民中长期贷(dài)款，房地产销售不(bù)振使其增(zēng)量(liàng)不足，居民预期偏弱、提(tí)前偿(cháng)还存量房贷又(yòu)雪上(shàng)加霜。但基(jī)于(yú)4月这个信贷投放传(chuán)统淡季的数据，尚(shàng)不(bù)能得出(chū)企业(yè)信贷需求(qiú)不(bù)足的结(jié)论。一方面，企业中(zhōng)长期贷(dài)款在一季(jì)度大(dà)幅高(gāo)增后，4月(yuè)又创历(lì)史同期新高，仍(réng)能有效发力；另(lìng)一方面，表(biǎo)内票据维持低增长（与去年(nián)1-5月表内票据高增长形成对比），也意味(wèi)着(zhe)目前(qián)企业贷款需求(qiú)或(huò)许(xǔ)尚(shàng)可(kě)。此(cǐ)外，4月初(chū)以来存款利率市(shì)场化(huà)改革较快推进，这有助于(yú)缓解(jiě)银(yín)行面临的净息差(chà)压力(lì)，增强其支持(chí)实(shí)体经济的(de)可持续性，能够为企业贷款利率的进一步下调“蓄力”。

　　从货币供应量(liàng)和(hé)存款数据看：1）M1同(tóng)比(bǐ)小(xiǎo)幅(fú)回(huí)升。每年前4个(gè)月翘尾因素对M1同比走势(shì)影响较大，或是驱动其(qí)变化的主因(yīn)。在贷款(kuǎn)扩(kuò)张的同(tóng)时，企业存(cún)款也有边际改善。2）M2同比(bǐ)增速(sù)有所回落。4月居民资产再配(pèi)置，银行理(lǐ)财规模重回扩张(zhāng)，对M2形(xíng)成拖累(lèi)。考虑到去(qù)年4月M2同比增速较(jiào)3月抬(tái)升0.8个(gè)百(bǎi)分点，基数变化也有较强(qiáng)影响。3）居民存款同(tóng)比少增。考(kǎo)虑到4月多家中小银行下(xià)调挂牌存(cún)款利(lì)率、银行理财市场火(huǒ)热(rè)、居(jū)民提(tí)前偿还房贷(dài)规模较高(gāo)，其驱动因素更多是(shì)家庭资产的(de)再配(pèi)置，流(liú)向(xiàng)消费规模可(kě)能(néng)较为有限(xiàn)。4）4月财(cái)政存(cún)款同(tóng)比大幅(fú)多增，但结合基建相(xiāng)关高频开工(gōng)率和重大项目(mù)开工金额数(shù)据看(kàn)，财政对实(shí)体经济支持力度可能有(yǒu)所减弱。从4月金融数(shù)据看，房(fáng)地产恢(huī)复仍然缓(huǎn)慢，此时若(ruò)财政基建(jiàn)支持力度不稳(wěn)，可能(néng)导致中(zhōng)国(guó)经济环比增(zēng)长动能较快衰减(jiǎn)。

　　目前社融增速回升幅度(dù磨刀不误砍柴工这句话是什么意思-简短介绍，磨刀不误砍柴工相似的句子)较小，但与名义GDP增速对(duì)比看，货币(bì)政策(cè)对实体经济的(de)支持还是比较(jiào)有力的。即(jí)便按2023年中国名义GDP增速7％-8％的情(qíng)形（假设(shè)全年(nián)录得(dé)6％左(zuǒ)右的实际GDP增速(sù)，加上1到2个点的GDP平减指数），10％的社融增速(sù)也(yě)应足够与之匹配。我们认为，后续需通过(guò)财政(zhèng)加(jiā)力、促(cù)进房地产修复(fù)、促进家庭(tíng)超额(é)储蓄动用等(děng)方(fāng)式扩(kuò)大总需求，夯实经济回(huí)升势头(tóu)。

　　一

　　新增社(shè)融表现乏力(lì)

　　新增社融表现(xiàn)乏力。2023年4月新增(zēng)社会(huì)融(róng)资规模(mó)为(wèi)1.22万亿元(yuán)，同比多增2873亿元；社融存量同比增速(sù)持(chí)平于上月(yuè)的10％。考虑到去年(nián)同期疫情多点散发、社融一度触(chù)“冰”的低基数效应，以(yǐ)及今年(nián)一季(jì)度“开门(mén)红”期间社融月均(jūn)同比多增8200多亿的亮眼表现，4月(yuè)社融表(biǎo)现乏力“稳(wěn)信用(yòng)”压(yā)力有所显现。从分项看：

　　一方(fāng)面，人民币信贷增势放(fàng)缓，是4月社融骤降的主要拖累。2023年4月人民币贷款4431亿元，为2008年以来历史(shǐ)同(tóng)期的次低点（仅较2022年同期高815亿(yì)元）。不(bù)过，得(磨刀不误砍柴工这句话是什么意思-简短介绍，磨刀不误砍柴工相似的句子dé)益于出口边际回(huí)暖(nuǎn)、人(rén)民币汇率相对稳定(dìng)，4月外(wài)币贷(dài)款同(tóng)比(bǐ)有(yǒu)所少(shǎo)减。

　　另一(yī)方面，表外(wài)融(róng)资和直(zhí)接融资基本延续了一(yī)季度的格局。

• 　　一则，企业(yè)直(zhí)接融资同比(bǐ)缩(suō)量(liàng)，继续小幅拖(tuō)累新增社(shè)融。2023年4月(yuè)企(qǐ)业(yè)债融资、非(fēi)金(jīn)融(róng)企业境内股票融资分别同比少增809亿(yì)元、173亿元(yuán)。今(jīn)年春(chūn)节后，企(qǐ)业(yè)贷款发行规模持续高于去年同期，但到期(qī)偿还也迎来(lái)高(gāo)峰(fēng)，对净融资构成拖累。截至(zhì)2023年一(yī)季度末(mò)，2022年(nián)10月推出的500亿元民营(yíng)企业债(zhài)券融资(zī)支(zhī)持工具（第二期）尚未开始投放使用，相关政策支持还有待落(luò)地(dì)。

• 　　二则，政府债融资(zī)规(guī)模(mó)同比多增，但需警惕其(qí)“后劲”。今年前4个月，财(cái)政继续(xù)前置发力，政府债融资(zī)规(guī)模较去年同期(qī)累计多增3114亿元。以财政预(yù)算数(shù)据(jù)看，2023年政府(fǔ)债融资的(de)总体(tǐ)规模与去年相当。但不同(tóng)之(zhī)处(chù)在于，2022年在3月(yuè)底(dǐ)就(jiù)已经下(xià)达剩余(yú)批次(cì)的(de)新增地(dì)方债额(é)度，而2023年截至(zhì)5月(yuè)上旬仍(réng)未下发剩余批次(cì)的地(dì)方债额度，且提(tí)前批的剩余(yú)发行(xíng)额度不及万亿。如果近期下达(dá)地(dì)方(fāng)债额度，按照往年节奏，经(jīng)过地方政府项目额度分配、预算调整(zhěng)程序(xù)，剩余批次地方债可能至6月中下(xià)旬才能发出，期(qī)间的(de)“空档”可能会拖累政(zhèng)府债融资表现。

• 　　三则，表(biǎo)外融资同比多(duō)增，持续对社融(róng)构(gòu)成(chéng)小幅(fú)支(zhī)撑。其中，委托贷款(kuǎn)和(hé)信托贷款单月小幅新增，相比去年同期分(fēn)别(bié)多增85亿元、少减734亿元(yuán)。在表内票据贴现减少(shǎo)的(de)情况(kuàng)下(xià)，未贴(tiē)现银行承(chéng)兑汇票较去(qù)年同期降幅收窄(zhǎi)，同(tóng)比(bǐ)少减1210亿元(yuán)。

　　二

　　贷款拖累在(zài)居(jū)民(mín)端

　　2023年4月新增人民币贷款为7188亿元(yuán)，比(bǐ)去年(nián)同(tóng)期低点(diǎn)仅略有多增，相(xiāng)比18年-21年同(tóng)期均值少增6237亿元。各分项(xiàng)从(cóng)强到弱排序，“企业中长期贷(dài)款 >； 企(qǐ)业短期贷款 >； 居民(mín)短期贷(dài)款 >； 居民中长期贷款”。具体地，

• 　　居民中长(zhǎng)期贷款单月净偿还规模达历(lì)史新高，相比18年-21年(nián)同期均值多减5410亿元；

• 　　居民短期贷款同(tóng)比少减，但较18年-21年同(tóng)期均值多减(jiǎn)2625亿元；

• 　　企(qǐ)业短期贷款同比多增，但略低(dī)于(yú)18年(nián)-21年同(tóng)期均值；

• 　　企业(yè)中长(zhǎng)期贷款延续前期亮眼表现，同比大幅多增4071亿元，且创历(lì)史同期新高。

　　总体看，新(xīn)增人民币贷款的最大问题仍然在(zài)于居民中长期(qī)贷款，房地产销(xiāo)售低迷使(shǐ)其(qí)增量不足，居民预(yù)期偏弱、提前偿还存量房贷(dài)又雪上加霜。基于4月这个信贷(dài)投放传(chuán)统淡(dàn)季的(de)数据(jù)，尚不(bù)能得(dé)出企(qǐ)业信贷需求不足的结论。

• 　　一方面，企业中长期贷款(kuǎn)在(zài)一季度大幅(fú)高增后，4月(yuè)又创历史同期新高，仍然能够(gòu)有效发力。

• 　　另一方面，表(biǎo)内票据维持低(dī)增长(zhǎng)（与(yǔ)去(qù)年1-5月表内票据高增长形成对比），也意味着(zhe)目前企(qǐ)业贷(dài)款需求或(huò)许(xǔ)尚(shàng)可。

• 　　此(cǐ)外，4月(yuè)初以(yǐ)来存款(kuǎn)利率市场化改革较(jiào)快(kuài)推进(jìn)，这有助于缓解银行面临的净息差压力，增强(qiáng)其支持实体(tǐ)经济的可持续性，能够为企业贷款利率的 进一步下(xià)调“蓄力”。

　　三(sān)

　　居民资(zī)产再配置

　　M1同比小(xiǎo)幅回升(shēng)。一方面，从历史规律看，每年(nián)前4个月翘尾因(yīn)素对(duì)M1同比走势的影响(xiǎng)较大(dà)，这(zhè)可能是驱动其(qí)变化的(de)主要原因(yīn)。另一(yī)方面，在企业贷款(kuǎn)扩张的同(tóng)时，企业存款也有边际(jì)改善，4月新增规模约1408亿(yì)元(yuán)，而21年、22年4月企业存款均(jūn)在(zài)减少。

　　M2同比(bǐ)增速有所回落。一方(fāng)面，4月信贷扩(kuò)张乏(fá)力，对(duì)M2的支撑不强。另一方面，居民资产再配置，银行理财(cái)规模重回扩张，对M2也形成拖(tuō)累。此外，考虑到去年(nián)4月(yuè)M2同比增速较(jiào)3月(yuè)抬升0.8个百(bǎi)分点，基数(shù)的变化也有较强(qiáng)影响。

　　4月居民存款出现(xiàn)了(le)2022年3月以来的首次(cì)同比(bǐ)少(shǎo)增，其(qí)驱动因素更多是家庭资产的再配置，流向消费的(de)规模(mó)可(kě)能(néng)较(jiào)为(wèi)有(yǒu)限(xiàn)。4月以(yǐ)来多家中(zhōng)小银行下调挂牌存款利(lì)率（据融360监测数据(jù)，4月份农商(shāng)行1年、2年(nián)、3年、5年期存款(kuǎn)平均利率(lǜ)分别环比(bǐ)下跌(diē)5BP、3BP、2.5BP、11.5BP），而(ér)银行理(lǐ)财(cái)市场需求火热，居民提前偿还房贷(dài)规模较(jiào)高（4月(yuè)居民中长期贷款净偿还(hái)规模达历史新高）。

　　值(zhí)得(dé)警惕的是，4月财政存款(kuǎn)同(tóng)比(bǐ)大幅多增4618亿元，去年同期(qī)留抵退税推进存在一定影响。但结合其他指标看，财政对实体经济(jì)的(de)支(zhī)持力度可能(néng)有所(suǒ)减弱，基建投资相关的高频指(zhǐ)标出现了下行的苗头（4月下(xià)旬以(yǐ)来(lái)，全国(guó)高炉开工率、电炉开工率(lǜ)、独(dú)立焦化(huà)厂焦(jiāo)炉生(shēng)产率、水(shuǐ)泥磨(mó)机(jī)运转率、石(shí)油沥青(qīng)开(kāi)工率等指(zhǐ)标环比(bǐ)走弱），重大(dà)项目开工金额同环(huán)比(bǐ)较快下滑（据Mysteel不(bù)完全统计(jì)，2023年4月全国各(gè)地重大项目开工总投(tóu)资额(é)约(yuē)28078.26亿元(yuán)，环比(bǐ)下降34.0％，不及去年同期的半数(shù)）。从4月金融数据看，房(fáng)地产恢复仍然缓慢，此时如果财政基(jī)建支持力度(dù)不稳，可能(néng)导致中国经济(jì)的(de)环(huán)比(bǐ)增长动能较快衰减。

未经允许不得转载：橘子百科-橘子都知道 磨刀不误砍柴工这句话是什么意思-简短介绍，磨刀不误砍柴工相似的句子