文丨明明 章立聪 余(yú)经纬

　　跨季结束后资(zī)金利率自低(dī)位(wèi)持续(xù)上行(xíng)，即便税期结(jié)束(shù)，资金利率却(què)仍未回落，反而进一(yī)步走高。我们认为主要(yào)是源于：①货币(bì)政策力度边际转弱；②税期(qī)走款叠加4月信(xìn)贷投放(fàng)情况较好，导致(zhì)银行资(zī)金融出意(yì)愿(yuàn)与能(néng)力(lì)降低。③资金较为拥挤导致债市敏感度(dù)增(zēng)加。考虑假期和月末因素，预计短期(qī)内，资金(jīn)利率下行空间有限(xiàn)，波动幅度加大(dà)，建议投资者关注资金面的边(biān)际(jì)变化，警惕(tì)流动性大幅(fú)收紧对(duì)债市情(qíng)绪以(yǐ)及头寸管理的影响。

　　▍近期资金利率持续上行。

　　跨季结束后(hòu)资(zī)金利(lì)率自低位(wèi)持续上行，4月18-19日(rì)税期缴款，DR007围绕2.10％中枢运行，然(rán)而(ér)税期结束后却并未回落(luò)，4月21日(rì)冲高至2.27％，隔夜(yè)利率上行幅度(dù)更大(dà)。从隔夜利(lì)率角(jiǎo)度观察，银(yín)行(xíng)与非银机构间流动性分层现象弱化；此外，隔(gé)夜利率与7天(tiān)利率(lǜ)的期(qī)限利差也明显(xiǎn)压缩，DR001与DR007甚至已经倒挂。我们认为(wèi)税(shuì)期结束，资金(jīn)不松(sōng)，主要有厦门有几个区，厦门有几个区分别叫什么(yǒu)以下几点原因(yīn)：

　　▍其一，货币政(zhèng)策力度(dù)边际转弱(ruò)。

　　稳健的货币(bì)政策坚持以(yǐ)我为主、稳字当头，保持货币(bì)信贷合(hé)理(lǐ)增长，确(què)保利率水平(píng)合适，在追求经济提(tí)振的同(tóng)时(shí)，也注重防范市(shì)场过热带来的金融风险(xiǎn)。在(zài)满足广义流动性(xìng)供需匹配的前提下，货币(bì)工具(jù)力度可能(néng)会有所回摆(bǎi)。从央行的具体操作(zuò)上(shàng)来(lái)看，MLF小(xiǎo)幅增量续做，逆回购投放低量操作，结构性工(gōng)具(jù)“有进有退”，均(jūn)预示后续政策将更加(jiā)“精(jīng)准有(yǒu)力”，流动性投放趋于谨慎。

　　厦门有几个区，厦门有几个区分别叫什么▍其(qí)二，税期(qī)走款叠(dié)加4月信贷投(tóu)放情况较好，导致银行资(zī)金融出(chū)意愿(yuàn)与能力降低(dī)。

　　4月18到19日税(shuì)期缴款，而(ér)4月通常是(shì)缴税大月(yuè)，因此走款可能对银(yín)行间流动性带来了(le)一(yī)定的压力。此外，参考近期票据利率(lǜ)走势(shì)，预(yù)计信贷增速较(jiào)一季度(dù)将会有所放缓，但4月预计仍将(jiāng)保持同比多增的态势。税期(qī)缴款叠加信贷(dài)投(tóu)放，银(yín)行系(xì)统整体资金流出，因此向同业融(róng)出的意愿和(hé)能力有所降(jiàng)低。

　　▍其三，资金较为拥挤可(kě)能会导致债(zhài)市脆弱性和敏感度增加，且投资者(zhě)对于未来一(yī)个(gè)月资金利率(lǜ)上行的担忧增加。

　　从质押式回(huí)购成交量和(hé)我们测算的杠杆(gān)率来看，虽然上周受资金收紧影响，加杠杆情绪有(yǒu)所降温，但依(yī)然(rán)处于历(lì)史(shǐ)相对积极的水(shuǐ)平，导致债市敏感度增加。此外(wài)投资者对货币政策(cè)力度以及跨月资金面情况(kuàng)仍存担忧，使(shǐ)得市场上对于未(wèi)来一个月内资金价格上(shàng)行的预期更为强烈。

　　▍后市展望：五(wǔ)一假期临(lín)近，回购(gòu)资金的(de)期限被动拉长，利率下行空(kōng)间有(yǒu)限。

　　月(yuè)末往往财政集中支出，向市场释放资金；但跨月(yuè)前夕银行资金融出意愿一(yī)般较低(dī)，预厦门有几个区，厦门有几个区分别叫什么计资金波动幅度较大。对于债(zhài)市(shì)而言(yán)，短期交易(yì)主线(xiàn)或(huò)延续政策与基本面(miàn)预期交易，预计利(lì)率以震荡走势为主(zhǔ)，建议投(tóu)资(zī)者关注资金(jīn)面(miàn)的边际变化，警惕流动性大幅收紧(jǐn)对债市情绪以及头寸管理的影响。

　　▍风险提示(shì)：

　　央行货(huò)币政(zhèng)策不及预期；经济复苏节(jié)奏不及(jí)预期；银行间市场流(liú)动性过快(kuài)收(shōu)紧。

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