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　　5月11日，统(tǒng)计局公布4月物(wù)价数(shù)据：CPI同比上涨0.1％，预期0.4％，前(qián)值0.7％；PPI同比下降3.6％，预(yù)期(qī)降3.3％，前(qián)值降2.5％。

　　CPI低位并非通缩，内部结构分(fēn)化、与终(zhōng)端需(xū)求相关的(de)服务业延续(xù)涨价

　　物价作为经济表现的滞后(hòu)指标，在经(jīng)济复苏早期多表现相对低迷、实(shí)属常态。传统(tǒng)周期下(xià)，经济(jì)的(de)周(zhōu)期性波动，主要由需(xū)求端(duān)驱动，物价作为经济的(de)滞后(hòu)指标，表现出明显的周期性波动。经验(yàn)显(xiǎn)示，CPI等物价指标，与经济走势大(dà)体类(lèi)似，一(yī)般滞后经济表(biǎo)现2个季(jì)度(dù)左右；经济复苏早期，CPI同比表现(xiàn)一(yī)度相(xiāng)对低迷(mí)，例如(rú)，2015年初、2017年初CPI同比在1％以下的低位(wèi)徘(pái)徊。

　　当前CPI低位、主要缘于(yú)供给端(duān)影响(xiǎng)和(hé)外需拖累部分商品价格回落等。年初以来，CPI同比持续回(huí)落(luò)至4月的0.1％，拖(tuō)累主要(yào)来自于食品和(hé)非食品中的商品、不完全(quán)由(yóu)需求主导(dǎo)。其中，猪肉、鲜菜供给(gěi)充足，价格回落(luò)成为(wèi)拖累食品同比自年初的6.2％回落至4月(yuè)的(de)0.4％；非食(shí)品(pǐn)中，原油等(děng)国际定价的大宗商(shāng)品(pǐn)价(jià)格回落，带动(dòng)交(jiāo)通工具用燃料等分项环比延续(xù)低于季(jì)节(jié)性，部分耐用品价格(gé)回(huí)落也有拖累、与(yǔ)相(xiāng)关(guān)原材料(liào)成本压力缓解(jiě)等有关。

　　需求修复较早的领域、线下消费(fèi)相关的商品和服务，在价(jià)格(gé)上已有连续体现。终端需求回暖在4月CPI中进一(yī)步凸显，其中，CPI服务同比、CPI其他(tā)商品(pǐn)服务同比自(zì)年初(chū)以来明显(xiǎn)回(huí)升、分别至(zhì)4月的3.5％和1％。终端需求回暖带动部分中(zhōng)上(shàng)游行(xíng)业涨价，在PPI中亦有体现(xiàn)，例(lì)如，文教娱制造业价格(gé)环比(bǐ)上(shàng)涨(zhǎng)0.9％。

　　重申观点：CPI或已见底，后(hòu)续或逐步回升。线下(xià)消费活动持(chí)续(xù)改善(shàn)等或带动内(nèi)生动能逐(zhú)步增强，对价格的支撑(chēng)仍在逐(zhú)步显现(xiàn)。叠加基数(shù)贡献、及部分商(shāng)品价(jià)格回落拖累逐(zhú)步放缓等，CPI或(huò)于4月见底回升。

　　常规跟踪：CPI涨幅回落，生产资料(liào)拖累(lèi)PPI低预(yù)期、原(yuán)油链(liàn)等拖累延续

　　CPI涨幅明显回落、主因基数(shù)拖(tuō)累明显。4月，CPI同比涨(zhǎng)幅回落0.6个百分(fēn)点(diǎn)至0.1％、低(dī)于预(yù)期的0.4％，其中，翘尾因素较上月回落0.4个(gè)百分点至0.4％；环比降幅收窄0.2个百分(fēn)点至-0.1％；核心(xīn)CPI同比持平于0.7％。分项环(huán)比(bǐ)中，食品(pǐn)环比降幅收(shōu)窄0.4个百分点(diǎn)至-1％，非食(shí)品环(huán)比由平(píng)转涨至(zhì)0.1％。

　　细分(fēn)项(xiàng)中，鲜菜环比拖累明显，猪(zhū)肉环(huán)比(bǐ)降幅收窄，文(wén)教娱等服务项(xiàng)涨价延续。食品环比中，鲜菜和鲜(xiān)果大量上市，价(jià)格分(fēn)别下降6.1％和0.7％；生猪产能充足，叠加消(xiāo)费(fèi)淡(dàn)季影响，猪肉价格(gé)下降(jiàng)3.8％、降幅收窄0.4个百(bǎi)分点(diǎn)。非食(shí)品环(huán)比中，原油价(jià)格回落拖(tuō)累CPI交通通信(xìn)项环比延(yán)续(xù)低位、-0.4％，文教娱、其他商品服务(wù)环(huán)比(bǐ)明显上涨，分别较上月变动0.6和0.2个百分点至0.5％和1％。

　　PPI回(huí)落(luò)主因生产资料(liào)拖累，生(shēng)活资(zī)料韧性延(yán)续(xù)。4月，PPI同比降(jiàng)幅扩(kuò)大1.1个百分点至-3.6％，环比由平转降至(zhì)-0.5％。大类环比(bǐ)中，生产资(zī)料由平转降至-0.6％，采掘拖累明显、原材料和(hé)加工工(gōng)业亦(yì)有走(zǒu)弱；生活资料环比走平、上月(yuè)为(wèi)-0.3％，除(chú)食(shí)品外环比延续回落外，衣着、一般日(rì)用品环比由负转正(zhèng)，耐用消(xiāo)费品(pǐn)降幅(fú)收窄。

　　分行业(yè)来看，原(yuán)油等(děng)上游(yóu)原材料(liào)链条(tiáo)相关价格回落，与线下消费相关的(de)中下游(yóu)行业价格(gé)回(huí)升。4月，多数(shù)行业环(huán)比价格回落、上游原材(cái)料(liào)链(liàn)条尤其(qí)明显。煤炭(tàn)开采(cǎi)、石油(yóu)加(jiā)工、燃气供应环(huán)比(bǐ)延续回落、降(jiàng)幅均在(zài)1.9个(gè)百(bǎi)分点以上，汽车制造、通信制造等部分中下(xià)游制造业价(jià)格有所回(huí)落，但文教娱制品(pǐn)等靠近终端制造业(yè)价格(gé)有所回升、环比上(shàng)涨0.9％。

　　风险提(tí)示

　　1、猪价大幅(fú)反弹。

　　2、疫情反复。

　　证券研(yán)究报(bào)告：《通缩是个伪命题》

　　对(duì)外发布时间：2023年05月11日

　　报告(gào)发(fā)布(bù)机构(gòu)：国(guó)金证券(quàn)股份有限公(gōng)司

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