来(lái)源(yuán)：高瑞东宏观笔记(jì)

　　核心(xīn)观(guān)点

　　本周(zhōu)聚焦：

　　一季度(dù)，国内经(jīng)济回暖主要缘于疫后复苏红利驱(qū)动(dòng)，表现为生产恢复推动出口形(xíng)势好转，出行(xíng)需(xū)求释(shì)放(fàng)催(cuī)化(huà)下游消费回暖。从(cóng)行业表现看，制造业从去年四季度的(de)“量价齐跌”转向“量升价跌”，企(qǐ)业或(huò)从主动去库转(zhuǎn)向被动去库。从景(jǐng)气度边际表(biǎo)现(xiàn)看(kàn)，下游消费制(zhì)造>；中游装备(bèi)制造>；上游原(yuán)材(cái)料加工；服务业中，交(jiāo)通运输、住(zhù)宿餐(cān)饮、房地产等线下(xià)活(huó)动回暖(nuǎn)，但(dàn)距离疫情前仍有(yǒu)一(yī)定差距。

　　向(xiàng)前(qián)看，考虑(lǜ)到疫后经(jīng)济(jì)脉冲(chōng)式修复放缓(huǎn)、海外总(zǒng)需求(qiú)回(huí)落预期逐步(bù)兑现，消费回暖(nuǎn)和产业升(shēng)级将成为推动下一(yī)阶段国内经(jīng)济复苏的主线。

　　制造业(yè)、服务(wù)业是(shì)驱动一季(jì)度经济复(fù)苏的(de)主因

　　从一季度GDP表现看，制造业，交通(tōng)运输、房地产等行业景气度明显提升(shēng)，而建(jiàn)筑业景气度回落，与(yǔ)年(nián)初出口(kǒu)数据好转、服务消费快速恢复、房地产销售回暖而(ér)投资疲(pí)弱的特点相(xiāng)一致。

　　从(cóng)制造业内部来看，今年3月，制造业各行(xíng)业景气度(dù)普(pǔ)遍回暖(nuǎn)，多数从(cóng)去年(nián)12月的“量价齐(qí)跌”转入“量(liàng)升价跌”，指(zhǐ)向(xiàng)经济复苏初期，供给端修复好于需求端，行(xíng)业(yè)整体(tǐ)去库进程尚未结束(shù)。从行业景气(qì)度边际改善情况来看，下游(yóu)消(xiāo)费制造>；；；中游装备制造>；；；上游原材料(liào)加(jiā)工，煤炭(tàn)行(xíng)业景气(qì)度表现(xiàn)为高位(wèi)放缓。

　　下游(yóu)消费制造行业中(zhōng)，与出行、地产后(hòu)周期(qī)相关的酒饮料茶(chá)、纺(fǎng)织服装(zhuāng)、文教娱、烟草、家具制造行业(yè)景气度较高，部分行业(yè)表现(xiàn)为“量价齐升”。

　　中游装备(bèi)制造业行业景气度居中，表现为“量升价跌”。从“量”维度看(kàn)，电气(qì)机(jī)械、专(zhuān)用设备、运输设备>；；；汽车制造、金(jīn)属制品>；；；通用设备、电子设备。

　　上游原材料加工(gōng)行业景气度改善幅度最(zuì)弱，由(yóu)于行(xíng)业库存水平(píng)偏高，多数行业仍然(rán)受(shòu)到价格下跌(diē)的困扰，表现为“量升价跌”。从“量”维度看，有(yǒu)色(sè)金属>；；；黑色(sè)金属、非金属矿物>；；；石油石(shí)化行(xíng)业(yè)。

　　消费(fèi)回(huí)暖和(hé)产业升(shēng)级或是推动(dòng)下(xià)一(yī)阶(jiē)段经济复苏的主线

　　一季(jì)度，国内经济复苏主要受益(yì)于(yú)疫后复(fù)苏红(hóng)利(lì)驱(qū)动(dòng)。需(xū)求(qiú)方面，出行类消费快(kuài)速复苏，前期积压(yā)的购房(fáng)、服务消(xiāo)费需求得以(yǐ)释(shì)放；供给方面，国内复工复产加快推进，生产端快速恢复，是(shì)推动年初(chū)出口数据好转(zhuǎn)的重要原(yuán)因。

　　进(jìn)入3月，经济复苏(sū)节奏有所放缓，指向(xiàng)疫后复苏红利驱动边际(jì)转弱，随着(zhe)未(wèi)来海(hǎi)外总需求(qiú)回(huí)落的预期逐步(bù)兑现，后(hòu)续(xù)驱动国内(nèi)经济增(zēng)长的线索，大概率来自于消(xiāo)费回暖和产(chǎn)业升级两条(tiáo)主(zhǔ)线。

　　一是，一季(jì)度居(jū)民收入向上修复，消费倾(qīng)向明显回升，已经高于2020-2022年疫情期(qī)间水平(píng)，同(tóng)时信贷数据指向居民(mín)“去杠杆(gān)”势头(tóu)缓和，未来消费(fèi)回暖的确定性进一步(bù)增强。预计交通、住宿(sù)、餐饮(yǐn)、娱(yú)乐(lè)等服务消费有(yǒu)望持续(xù)修复(fù)，家(jiā)电、家具(jù)、纺服等与出行及地(dì)产后(hòu)周期相关的(de)可(kě)选消费也有望进(jìn)一步(bù)回暖为什么复兴号很少人买。

　　二(èr)是，产(chǎn)业升级(jí)路径驱动下(xià)，汽(qì)车和“新三样”产品出口优势增强，有望维持出口韧性；随着下游(yóu)消费稳步修(xiū)复、二(èr)季度PPI同(tóng)比触(chù)底回升，制造业(yè)企业盈利有望向上修复，企业将从主动去库逐步转向被动(dòng)去库、主动补库，设备投资需求(qiú)有望改善(shàn)，推动中游装备制造(zào)景气度维(wéi)持(chí)高位。

　　风(fēng)险提示：国(guó)内经济恢(huī)复力度不及预期；海外需(xū)求超预期回落。

　　一(yī)、节后消(xiāo)费降温，带动(dòng)CPI涨幅明显回落

　　一(yī)、本周聚(jù)焦(jiāo)：疫后经济复苏有哪些结构性特征？

　　1.1 制(zhì)造业、服务业是驱动一季度经济复(fù)苏的主因

　　一季度我国GDP总(zǒng)量实现(xiàn)超预期增(zēng)长(zhǎng)，指向疫(yì)后复苏背(bèi)景下，国内经济(jì)企稳回升。但不同于海(hǎi)外(wài)国(guó)家疫后(hòu)复(fù)苏的规律，本轮国内疫后复苏(sū)发(fā)生在外需回落、国内经济转(zhuǎn)向高质量发展、居(jū)民前期(qī)“去杠杆(gān)”的过程中(zhōng)，因此(cǐ)驱动(dòng)疫后经济复苏的力量并(bìng)不均衡，行业分化特征明显。因(yīn)此，我们重点从行(xíng)业层面，观测当前各行业景气(qì)度(dù)水平(píng)。

　　从GDP不(bù)变价观测各(gè)行业表现来看，今(jīn)年一季度制造业、交通(tōng)运输业、房地产业(yè)景气(qì)度明显(xiǎn)提(tí)升，而(ér)建(jiàn)筑业景气(qì)度回落，与年初出口数据好转、服(fú)务消(xiāo)费快(kuài)速恢(huī)复、房地产(chǎn)销(xiāo)售(shòu)回暖而投资(zī)疲(pí)弱的情(qíng)况相一致。

　　我们以(yǐ)2019年(nián)为基(jī)期(qī)计算各年(nián)份的复合增速，观察(chá)各行(xíng)业增加值(zhí)变化。

　　今年一季度第一产业(yè)增加值增速为(wèi)3.6％，低于去年四季度的4.9％，但仍高于(yú)2019年、2020年全年增(zēng)速，与近年来加快建设农业强国，推进(jìn)农业农村现代(dài)化的目标有关。

　　今(jīn)年一季度第二产(chǎn)业增加值(zhí)增(zēng)速升(shēng)至(zhì)5.4％，高于(yú)去年(nián)四季度的4.4％。其中，制造业迎来(lái)较快复苏，增加值增速提(tí)升至5.9％，高于去年四季(jì)度的4.7％，但低(dī)于2021年全(quán)年(nián)增速，与去年(nián)下半年之后外需转弱(ruò)、居(jū)民(mín)商品(pǐn)消费恢复偏(piān)慢有关。而建筑业景气度(dù)明显(xiǎn)回落，增(zēng)加(jiā)值(zhí)增速回落至1.9％，低于去年四季度的3.1％，主(zhǔ)要受房地产(chǎn)新开工拖(tuō)累。

　　今年一季(jì)度第三(sān)产业增加值增速小幅升至4.7％，略高(gāo)于(yú)去年四季(jì)度的(de)4.6％，但相较疫情前(qián)仍存(cún)在(zài)产出(chū)缺口(kǒu)。其中，受(shòu)益于居民出(chū)行活(huó)动恢复，交通运(yùn)输(shū)、仓储和邮政业增加值增速明显(xiǎn)提升，自去(qù)年四季度(dù)的(de)3.4％升至(zhì)5.9％，但低于2019年、2021年全年(nián)增速(sù)；住宿(sù)和(hé)餐饮业(yè)增加值增速(sù)小幅(fú)回升，尽管高(gāo)于疫(yì)情三年来(lái)的平(píng)均(jūn)增速，但绝对水(shuǐ)平不及2019年，指向供给水平(píng)恢复较慢。而受益于新房和二手(shǒu)房销售回(huí)暖(nuǎn)，今年一(yī)季度(dù)房地产业增加值增速回(huí)正(zhèng)至(zhì)2.3％。

　　1.2 制造业领域复苏分化，中下游改善幅度好于上游

　　对于(yú)行业(yè)景气度的观测，我们采用(yòng)量（各行(xíng)业工业增加值(zhí)增(zēng)速）与价(jià)格（各(gè)行业工业(yè)品价格增(zēng)速(sù)）分别作为供需的衡(héng)量指标。主要选(xuǎn)取28个主要行业自2019年以来的(de)月度数据，首先(xiān)将(jiāng)各行业(yè)增(zēng)加值增速调整为以(yǐ)2019年为基期的复合增速(sù)，其次计算2019年-2023年3月(yuè)，每月的增加值增(zēng)速和PPI增速的分(fēn)位数(shù)水平，通过对比2022年(nián)12月和2023年(nián)3月的分位数水平，捕捉其边(biān)际变化。

　　今年(nián)3月，制造业各行(xíng)业(yè)景气度出现普(pǔ)遍回暖，多数从去年12月(yuè)的“量价(jià)齐(qí)跌”转入“量升价跌”，指(zhǐ)向经济复(fù)苏初(chū)期，供给(gěi)端(duān)修复好于需求端，行(xíng)业整体去库进程尚(shàng)未结束(shù)。从行(xíng)业景气度边(biān)际(jì)改善情况来看，下游消费制造>；；；中游(yóu)装备制(zhì)造>；；；上游原材料(liào)加工，煤(méi)炭行业景(jǐng)气度呈现高位放缓情况。

　　下游消费制(zhì)造行业中，与出(chū)行、地(dì)产(chǎn)后周期相关的行业景气度最高，部分行业步入“量价齐升”阶段。今年3月，与(yǔ)居民外出(chū)消费相关(guān)的，酒饮(yǐn)料茶、纺织服装(zhuāng)、文教娱乐的量价分位数水平均处在(zài)高景气(qì)度区间，烟草、家具制造行业也呈(chéng)现(xiàn)“量(liàng)价齐升(shēng)”的特(tè)征；食品制(zhì)造景气(qì)度(dù)有所(suǒ)回(huí)落，农副加工(gōng)行业表(biǎo)现为(wèi)“量价齐跌”，食(shí)品制造行业(yè)表现为“量升价跌”，二者价格下跌主要与高库存水(shuǐ)平有关，今年(nián)2月(yuè)，库存同(tóng)比(bǐ)均处在2016年以来90％以上分(fēn)位数水平；而随着防疫(yì)需求(qiú)的降温，医(yī)药制造(zào)业景气度有所回落，表(biǎo)现为“量跌价平”。

　　中游装备制(zhì)造(zào)业(yè)行业景气度居(jū)中，均(jūn)表现(xiàn)为(wèi)“量升价跌”。一方面与原材料(liào)成本下跌有关，另一方面，也与年初外需表(biǎo)现好于内(nèi)需(xū)，部分行业(yè)仍在去(qù)库进程有(yǒu)关。其中，电气机(jī)械、专用设备(bèi)、运输设备工(gōng)业增加值增速改(gǎi)善幅(fú)度最大(dà)，受益于国内(nèi)产业(yè)升级、出口优势带来(lái)的(de)韧性驱动；其次是汽车(chē)制造、金属制(zhì)品，改善幅度(dù)最弱的是(shì)通(tōng)用(yòng)设备、电(diàn)子设备，与房地产(chǎn)新开(kāi)工(gōng)强度(dù)较弱、消费电子行业周期性走(zǒu)弱(ruò)有(yǒu)关。

　　上游原材料加工行业(yè)景气度改(gǎi)善幅度偏弱，由于行业库存水平(píng)偏高，多数行业仍受制于价格(gé)下跌的(de)困扰，表现为“量升价跌”。其中，有色金属行业生产端改善幅度最大，3月增加值增速位(wèi)于2019年以来70％分位数水平，但受全球大宗(zōng)商品下行(xíng)周期影响，价格依旧承压；随着年初建筑业施工回暖(nuǎn)，相关的黑色金属、非金属制品景(jǐng)气(qì)度提升，但由(yóu)于库(kù)存(cún)水平偏高，价格仍(réng)处在(zài)下跌区间，拖累整体盈利水平；石化(huà)链条行业生(shēng)产水平普(pǔ)遍回暖，但分位数水平(píng)仍处在(zài)50％以(yǐ)下的景气度偏低区间，今年(nián)由于能源危机缓(huǎn)解，产品(pǐn)价格相较去年同期(qī)也出现普遍下跌。

　　煤炭开采(cǎi)景气度仍处在高位，但出现边际(jì)放缓，生产(chǎn)及价格水(shuǐ)平(píng)同步回落。这(zhè)与去年以来行业产能(néng)持续(xù)扩张有关，今年2月，煤炭开采(cǎi)产(chǎn)成品(pǐn)库(kù)存(cún)同比处在2016年以(yǐ)来94％分位数水(shuǐ)平。

　　1.3 消费回暖和(hé)产(chǎn)业升级或是推(tuī)动下一阶(jiē)段经济复苏的(de)主线(xiàn)

　　一(yī)季(jì)度，国(guó)内经(jīng)济复苏主要受(shòu)益(yì)于疫后(hòu)复苏(sū)红利。一方面(miàn)，消费场景恢复后，出(chū)行类消费快速复苏，前期积压(yā)的购房、服务(wù)性需求得以释放；另一方面，国内复工复(fù)产加快推进，保(bǎo)证(zhèng)供(gōng)给端的快速恢复，是推动年初出口数(shù)据好转的重要原因。

　　进入3月，经济复苏节(jié)奏(zòu)有所放缓(huǎn)，指向疫后红利释(shì)放效果转弱，随着未来海外总需求回落的预期逐步兑现(xiàn)，后续驱动国内(nèi)经济增长的(de)线索，大概率来自于消费回暖和(hé)产业升级两条主(zhǔ)线。

　　一是，随着居民收入(rù)提升和消费意(yì)愿改(gǎi)善，未来消费回(huí)暖的确定性进一步增强，交(jiāo)通、住(zhù)宿、餐饮、娱乐(lè)等(děng)服务(wù)消费(fèi)，以及家(jiā)电、家具(jù)、纺(fǎng)服等可选(xuǎn)消费景气度均(jūn)有(yǒu)望提升。

　　从一(yī)季(jì)度居民收入和消费数据看(kàn)，居(jū)民收入增速提(tí)升，消费倾向开(kāi)始回升，已经(jīng)高于2020-2022年(nián)，但尚未修复(fù)至疫情前水平。以(yǐ)2019年为基期的复合增速(sù)看，今年一季度，全国居民(mín)人均(jūn)可支配收入增速提升至6.4％，高于(yú)去年(nián)四季度(dù)的(de)5.6％，居(jū)民人(rén)均消费支出增速提升(shēng)至5.0％，高于去年(nián)四季度的3.0％。一季(jì)度(dù)居(jū)民平均消费倾(qīng)向为62.0％，已经高于(yú)2020-2022年同(tóng)期均值(zhí)60.9％，但距离2019年同期的65.2％仍(réng)有(yǒu)一定差距。未来随(suí)着服务业恢复(fù)持续(xù)向好，有望带动(dòng)相关就(jiù)业岗位(wèi)加快(kuài)恢复，进一步提振居民消费意愿。

　　从居民存贷款数据看，居民储蓄意愿有所减(jiǎn)弱(ruò)，消费和投资(zī)信心正(zhèng)在筑底。今年(nián)以来，居(jū)民储蓄意愿有(yǒu)所(suǒ)减弱，“去杠(gāng)杆”势头(tóu)缓和。从存款数(shù)据看，3月居民新增存款同比(bǐ)增量降(jiàng)至2051亿元，低于1-2月9375亿元(yuán)的同比增量均值，也低于2022年(nián)6617亿元的月(yuè)均同比增(zēng)量。从(cóng)贷(dài)款(kuǎn)数据看，3月居民部(bù)门新增净融资(zī)同(tóng)比多增4859亿元，其(qí)中，短(duǎn)期信贷同比多(duō)增2246亿元，中长期信贷同比多增2613亿元。居民部门(mén)新增净融资连续2个月维持(chí)同比扩(kuò)张，指向居民(mín)预期(qī)可能正在筑(zhù)底，“去杠杆”势头(tóu)开始放缓(huǎn)。今年第一季度(dù)城镇储户问卷调查(chá)结果(guǒ)显示，倾向(xiàng)于“更多储蓄”的居民占58.0％，比上季(jì)度减少3.8个百(bǎi)分(fēn)点；倾向于“更(gèng)多消费”和“更多投资”的(de)居(jū)民分别占23.2％和18.8％，均(jūn)分别(bié)高(gāo)于(yú)上季(jì)度的22.8％、15.5％，同(tóng)样也指向居民(mín)储蓄(xù)意(yì)愿降(jiàng)低、消费和投资意愿提升。

　　二(èr)是(shì)，产业升级路(lù)径驱动(dòng)下，汽(qì)车和(hé)“新三样(yàng)”产(chǎn)品出口优势增强，以及相关行(xíng)业设备投(tóu)资更新(xīn)，有望推动中游装备制造景气度维持高位。

　　一方面，今年一季度国内出口(kǒu)数据回暖(nuǎn)，除与欧(ōu)美供需缺口短期走阔、国内复(fù)工复产加快(kuài)推进外，也受益于(yú)RCEP政策(cè)红利持续释放，以及汽车(chē)和“新三(sān)样”产(chǎn)品出口优势增(zēng)强。今年在海外总需求回落背景下(xià)，我(wǒ)国与(yǔ)RCEP国(guó)家贸易往来加(jiā)强、以及新能源产(chǎn)品优势强化(huà)，有(yǒu)望维持装备制(zhì)造(zào)领域出口韧性。

　　另(lìng)一(yī)方(fāng)面，企业(yè)盈利(lì)下滑和库(kù)存高位，对制造业投资扩(kuò)产(chǎn)造成一定压力。但随着下游消费(fèi)稳步修复、二季度PPI同比触底回升，制(zhì)造业企业盈利有望向上修复(fù)。目前看，电气机(jī)械(xiè)等装备(bèi)制(zhì)造业去库(kù)进(jìn)程(chéng)已(yǐ)进入下半(bàn)场，今年1-2月专用(yòng)设备、通用设备产成品库存增速呈现触底(dǐ)反弹。随着需求(qiú)回暖、盈利(lì)修复，企业(yè)将从主动去库(kù)逐步转(zhuǎn)向被动去库、主动补库，设备投资(zī)需(xū)求(qiú)将随之提(tí)升。

　　二、海(hǎi)外观察

　　2.1金融与流(liú)动性数据(jù)：各(gè)国国债收益率多数上行

　　美(měi)国10年期国(guó)债收益(yì)率上行。本(běn)周(zhōu)（截(jié)至(zhì)4月21日）美国10年期国债收益率(lǜ)3.57％，较(jiào)上周末上行5BP，其(qí)中通胀预期(qī)较上周下行2BP，实际收益率1.29％，较上周末上升7BP。法国10年期国债收益率较(jiào)上周末上(shàng)行5BP至2.99％，德国(guó)10年期国债收(shōu)益率较上周末上行7BP至2.44％，日(rì)本10年期国债收益(yì)率较上周末上行(xíng)2BP至0.48％（截至4月20日），英(yīng)国10年(nián)期国(guó)债收益率较(jiào)上周(zhōu)末上(shàng)行20BP 至(zhì)3.86％（截至4月19日）。

　　美国(guó)10y-2y国债收益率(lǜ)利差收窄。本周美国10年期和2年期国债(zhài)期(qī)限利差为-0.60％，较上周(zhōu)下行4BP。美国AAA级(jí)企业期权(quán)调(diào)整利差较上(shàng)周末持平为(wèi)0.55％，美国高收益债期权调整利(lì)差较上周末上行11BP至(zhì)4.54％（截至4月20日）。

　　2.2全球(qiú)市场：全球(qiú)股市涨跌分(fēn)化(huà)，大宗商品价(jià)格普跌(diē)

　　全球股市涨跌(diē)分化。本周（4月17日(rì)至4月21日(rì)），欧洲股(gǔ)市普涨，法(fǎ)国(guó)CAC40、英(yīng)国富时100、德(dé)国DAX分别上涨0.76％、0.54％、0.47％，意大利富时(shí)MIB下跌0.45％。美股全线下跌，标普500、道琼斯工(gōng)业指数、纳(nà)斯达克指(zhǐ)数分别下跌0.10％、0.23％、0.42％。亚洲(zhōu)股(gǔ)市分化(huà)，俄罗斯RTS、新西兰(lán)标普(pǔ)50、日经225分(fēn)别上涨3.69％、0.40％、0.25％，澳洲标普200、韩国综(zōng)合指(zhǐ)数、上证指数、恒生指数分(fēn)别下跌0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗商品价(jià)格(gé)普跌。其(qí)中(zhōng)，LME铝上涨0.71％，其余大(dà)宗商品价格普(pǔ)跌。COMEX黄(huáng)金、COMEX白银(yín)、CBOT小麦(mài)、LME铜、SHFE螺纹(wén)钢、CBOT玉(yù)米(mǐ)、CBOT大豆、DCE焦炭、LME锌、DCE焦(jiāo)煤、ICE布油、DCE铁(tiě)矿石、NYMEX RBOB汽油分别下跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央行观察：美欧(ōu)加(jiā)息步伐(fá)或将继(jì)续

　　4月19日，美联储(chǔ)褐皮书公布(bù)，显示近几周美国经(jīng)济增长(zhǎng)陷入停(tíng)滞，通胀和招聘活动放缓(huǎn)，信贷渠道变(biàn)窄。褐(hè)皮书(shū)称，最近(jìn)几周美国总体(tǐ)经济活动几乎(hū)没有变化，几个辖区指出在(zài)不确定性增加和对流动性(xìng)的担(dān)忧(yōu)加剧之际，银行收紧了贷款标准(zhǔn)。近(jìn)期美国总体物价水平温(wēn)和上升(shēng)，但价格上(shàng)涨速(sù)度或有所放缓(huǎn)。

　　美联储官(guān)员表示为应对(duì)高通(tōng)胀，加息步伐或将继续。4月(yuè)21日，美联储哈(hā)克称，需要进一步(bù)收紧政策(cè)来应(yīng)对高通(tōng)胀，加息结束(shù)后美(měi)联储将(jiāng)需要在(zài)一段时间内维持利率稳定。同日美(měi)联储梅斯特表示，预计今年货币政策将需要(yào)进(jìn)一步(bù)进(jìn)入(rù)限制性区(qū)域(yù)，终端利率或将(jiāng)高于5％，具体取决于经济和金融形势的(de)发展。

　　欧洲(zhōu)央行货币政策会议纪(jì)要(yào)公布，绝大多数委员(yuán)同意将利(lì)率上调(diào)50个基点。4月20日(rì)公布(bù)的欧洲(zhōu)央行会议纪(jì)要显(xiǎn)示，货币政策在降低通胀(zhàng)方面仍有一段路(lù)要走，一些(xiē)委员认为整体而言通胀风险倾向(xiàng)于上行。金融(róng)市场紧张(zhāng)局(jú)势(shì)被视为经济(jì)和通(tōng)胀前(qián)景重大(dà)不确定性的来源。然而(ér)除非(fēi)形(xíng)势显(xiǎn)著恶化，否则金融市场的紧张局势不太可能(néng)从根本上改变(biàn)欧洲央行(xíng)管理委员(yuán)会对通胀前景的(de)评估。

　　2.4 海(hǎi)外政策：欧洲“芯片法案”落(luò)地(dì)；美财长耶伦强调美国“国家(jiā)安全”

　　4月18日，欧洲理事会和欧洲议会通过了一(yī)项临时政治协(xié)议，就涉及(jí)430亿(yì)欧元补贴(tiē)的《The EU Chips Act》最终版本(běn)达(dá)成一(yī)致。法案目标是到2030年，欧盟拟动用430亿欧元(yuán)资金提振半导体(tǐ)行业，以(yǐ)将欧盟(méng)占(zhàn)全(quán)球半导体制造市场的份额从10％提升(shēng)至至少20％；大幅提升芯片(piàn)制(zhì)造(zào)工艺，建立(lì)欧(ōu)盟(méng)的半导体(tǐ)供(gōng)应链，并与美国和亚洲(zhōu)同行竞争。

　　4月20日，美国众议院议长(zhǎng)麦卡锡表(biǎo)示，正在(zài)推(tuī)出一份债务上限(xiàn)相(xiāng)关立(lì)法措施。白(bái)宫(gōng)需(xū)要(yào)开始就(jiù)债务(wù)上限进行谈判；众议院共和党(dǎng)希望提高债务上限并削减支出(chū)；正(zhèng)在推(tuī)出一份(fèn)债务上限相关立(lì)法措施；债务(wù)法案(àn)将设法收回(huí)未使用的防疫资金用于日常开支；法(fǎ)案将(jiāng)减少对国(guó)税(shuì)局(jú)的拨款，并结束(shù)绿色产(chǎn)业补(bǔ)贴措施。

　　4月20日，美(měi)国财(cái)政部(bù)长耶伦就(jiù)中(zhōng)美关系发表(biǎo)讲话，表明美国无意与(yǔ)中国(guó)脱钩，但未来仍将强调“国家(jiā)安(ān)全”。耶伦(lún)宣称(chēng)，任何与中国脱钩的努力都将是(shì)“灾难(nán)性的”，美国寻求与中国建(jiàn)立“建设性和(hé)公平(píng)的经济(jì)关系”。但“当美(měi)国(guó)利益受到威胁时”，美(měi)国将坚定地捍卫国(guó)家安全，即使(shǐ)以(yǐ)牺牲中美关系为代价。在(zài)国(guó)际(jì)关(guān)系中，耶伦表示(shì)美(měi)中两国有必要“坦诚讨(tǎo)论棘手问(wèn)题”，比(bǐ)如帮(bāng)助面临债务问(wèn)题的新兴市场和发展(zhǎn)中国家等(děng)。

　　三、国内观察

　　3.1上游：原油、铜价环(huán)比上(shàng)涨

　　原油价(jià)格环比(bǐ)上涨，环(huán)比由负转正。2023年4月以来(lái)，WTI原油价格环比上涨10.06％，环(huán)比(bǐ)由负转正(zhèng)，由上月(yuè)的-4.54％转正为本(běn)月的(de)10.06％，最新月(yuè)度(dù)均价为80.75美元/桶(tǒng)。布伦特原油价格环(huán)比(bǐ)上涨7.14％，环比(bǐ)由负转(zhuǎn)正，由(yóu)上(shàng)月(yuè)的-5.18％转(zhuǎn)正(zhèng)为(wèi)本月的7.14％，最新月度(dù)均价为(wèi)84.87美(měi)元/桶。

　　铜价、铝价(jià)环比(bǐ)上涨，铜、铝库存(cún)同比下(xià)降。2023年4月以来(lái)，铜价环比上涨0.86％，环比由负(fù)转正，由上月的-1.33％转正为本月的(de)0.86％，库存同比下降(jiàng)51.71％，降幅相对(duì)上月(yuè)扩大(dà)44.13个百分点。铝价环比上(shàng)涨2.25％，环比由负转正，由上(shàng)月的-5.26％转正为本月的2.25％，库(kù)存同(tóng)比下降10.57％，降幅缩窄15.36个百分点。

　　3.2中游：水泥价格指数环比(bǐ)上升，螺纹(wén)钢(gāng)价格环比(bǐ)下跌，库存同(tóng)比下降(jiàng)

　　水泥价(jià)格指(zhǐ)数环比上升(shēng)。4月以来，全国水(shuǐ)泥价(jià)格指数环比上(shàng)涨2.27％，增(zēng)幅缩(suō)小(xiǎo)0.92个百分点。华北、东(dōng)北(běi)、华东、中南、西北以及西(xī)南各区价格(gé)指数环(huán)比分(fēn)别(bié)为：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及(jí)3.80％。

　　螺纹钢价格环比下跌，库存(cún)同比下降(jiàng)，钢坯(pī)库存同比上涨。2023年4月以来，螺(luó)纹钢(gāng)价格环比由正(zhèng)转负，环比由上月的0.96％转(zhuǎn)负(fù)为-4.55％。螺纹钢库存同比下(xià)降(jiàng)15.42％，跌(diē)幅相对上月缩窄3.26个(gè)百分点。钢坯库存同比上涨(zhǎng)64.88％，增幅缩(suō)小157.85个百分点。

　　3.3下游：商品(pǐn)房成交面积增幅缩窄，猪价(jià)菜价下(xià)跌，水果价格上涨

　　商(shāng)品房成(chéng)交面(miàn)积增幅缩(suō)窄(zhǎi)。2023年4月(yuè)以来，商品房成(chéng)交面积上涨(zhǎng)64.71％，增幅缩窄12.17个百分点。其中，一线、二线、三(sān)线(xiàn)城(chéng)市商品房(fáng)成交(jiāo)面积同比分别为：97.11％、59.75％以及(jí)36.2％，同比变动(dòng)幅度(dù)分别为(wèi)36.86、-6.71以及-117.7个百分点(diǎn)。

　　土地成(chéng)交面积跌幅收(shōu)窄。2023年(nián)4月(yuè)以来(lái)，百城土地供(gōng)应面积同比增速为5.80％，上月(yuè)为-12.02％；土地成交面积同比(bǐ)增速为(wèi)-0.12％，上月为-13.41％；土(tǔ)地成交溢价(jià)率为5.50％，较上月(yuè)上涨1.99个百分(fēn)点(diǎn)。

　　猪肉、蔬菜价(jià)格(gé)下(xià)跌，水果(guǒ)价格(gé)上涨。2023年4月以(yǐ)来，猪肉价格(gé)环比下跌5.08％至19.54元/公(gōng)斤，跌幅相对(duì)上月(yuè)扩大(dà)2.6个百分点。蔬菜价格环比下跌8.22％至4.89元/公斤，跌(diē)幅缩窄0.55个百分点。水果价格环比上涨0.14％至7.89元/公斤，增幅缩小(xiǎo)4.54个百(bǎi)分点。

　　乘(chéng)用车日(rì)均零售销量增幅(fú)扩大。4月以来(lái)，乘用车日(rì)均零售销量同(tóng)比增加17.39％，增幅(fú)扩大16.26个(gè)百(bǎi)分点(diǎn)。批(pī)发(fā)销量同比增加(jiā)15.64％，增幅扩大8.26个百分(fēn)点。

　　3.4流动(dòng)性：货币市场利率趋势分化，国债(zhài)利率普遍(biàn)下行

　　货币市场利(lì)率趋(qū)势分化，国债利(lì)率(lǜ)普遍(biàn)下行。2023年(nián)4月(yuè)以来(lái)，R001较上月末下行36bp至2.29％；R007较上月末下(xià)行120bp至2.51％；DR001较上月末上行46bp至(zhì)2.27％；DR007较上(shàng)月末下行12bp至2.27％。一年期国债利率较上月末下(xià)行(xíng)8bp至2.19％。十年期国债利(lì)率较上月末下行2bp至2.83％。一(yī)年(nián)期(qī)AAA+企业债(zhài)利率较上月末下行3bp至2.7％。十年期AAA+企业债利率较上月末(mò)下行5bp至3.34％。

　　3.5国内政(zhèng)策：发改委强调提振消(xiāo)费持续回升的动力；国(guó)资(zī)委强调着力发展战(zhàn)略(lüè)性新兴产业

　　4月19日，国(guó)家发展改革委举行4月份新闻发布(bù)会，强调要提振消(xiāo)费持续回升(shēng)的动力。接下来将重点做好四方面工作：一(yī)是，研(yán)究(jiū)起草(cǎo)关于恢复和扩大消费的政策(cè)文件，围(wéi)绕大宗(zōng)消费、服务消费(fèi)、农村(cūn)消费等重点(diǎn)领域；二是，下大力气(qì)稳(wěn)定汽(qì)车消(xiāo)费，大力推动(dòng)新能源汽(qì)车下乡；三是，会同有关方(fāng)面优(yōu)化就业、收(shōu)入分配(pèi)和(hé)消(xiāo)费全链条良性循(xún)环促进(jìn)机制(zhì)；四是，研究制定关于营造(zào)放心消费(fèi)环境(jìng)的政策文件。

　　4月(yuè)19日，国资委党委(wěi)召开扩大会议，强调(diào)推动国资央企(qǐ)着(zhe)力发展实体经济特别是战略性新(xīn)兴(xīng)产业。会议认为，要(yào)更好推动国资央企在中国式现代化(huà)新征程中走在前列，着力提升科技自(zì)立自强水平，提升自主创新(xīn)能(néng)力；着力发展实体经济特(tè)别是战略性新兴产业(yè)，加快推进现代化(huà)产(chǎn)业体(tǐ)系建(jiàn)设；抓好新一轮国企改革深化提升(shēng)行动组织实(shí)施，高水平参与共建(jiàn)“一(yī)带一(yī)路”。

　　4月20日，工信部(bù)举办(bàn)发布会介绍一季(jì)度工业和信(xìn)息化发展状况，表(biǎo)示下一(yī)步将(jiāng)制定实施(shī)重点(diǎn)行业稳增长(zhǎng)的(de)工作方案。一(yī)是营造良好产业发展环境，落实落细稳增长政(zhèng)策举措，抓实抓(zhuā)细部省(shěng)协作、部(bù)门协(xié)同；二是推(tuī)动出口保稳提(tí)质，加大对(duì)制造业外贸企业的支(zhī)持力度，配合有关部(bù)门落实好稳外贸(mào)政策举(jǔ)措；三是促进内需加快(kuài)恢复，以(yǐ)高质量供给促(cù)进消费；四是持(chí)续增强发展动(dòng)能，加快战略性新兴产业的创新(xīn)发(fā)展。

　　四、财经日历(lì)

　　五、风险提示

　　国内经(jīng)济恢复力度(dù)不及预(yù)期；海(hǎi)外需求超预期回落。

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