5月13日，年内首只央企主题ETF——华泰柏(bǎi)瑞中证央企红(hóng)利ETF发布(bù)公告称(chēng)，其累(lèi)计有效认购申请份额总额超过20亿份(fèn)发行上(shàng)限，将启动(dòng)比例配售。这则小公告体现出(chū)市场对这一“中特(tè)估”主(zhǔ)题的追捧力度(dù)。

　　实际上，近期围绕着“中(zhōng)特估(gū)”的(de)行情，市场关注(zhù)度非常高，5月15日首批3只央企回报ETF发行(xíng)，更(gèng)成为这(zhè)一波“中特(tè)估”行情的(de)催化剂。实际上，早(zǎo)在去年底及今年一季度，一些基金经理开(kāi)始调仓(cāng)换股“中(zhōng)特估概念”。

　　目前“中特估”资金面、情(qíng)绪面、估值方(fāng)式等问题成为市场关注焦点，中国基金报采访(fǎng)多(duō)位投研人士(shì)，解析“中特估”这些(xiē)焦点问题。

　　央企主题ETF密集上(shàng)报发(fā)行

　　行情催化剂？

　　市(shì)场对(duì)“中特估”主题积极(jí)追捧。不(bù)仅(jǐn)华泰柏瑞中(zhōng)证央(yāng)企红利ETF罕见出现启动“比例配售”情况，今年场内(nèi)多只“中字头”ETF也持续“吸金”，15只央(yāng)企、国企(qǐ)ETF合(hé)计“吸金”38.56亿(yì)元。

　　同时，后续有(yǒu)多只国央企主题基金发行，市场对此充满(mǎn)期待(dài)，如5月15日就(jiù)有(yǒu)3只央(yāng)企回(huí)报ETF，后(hòu)续(xù)跟踪央企科技(jì)引领(lǐng)、央企(qǐ)现(xiàn)代能源等ETF也(yě)将获批发行，更有扎(zhā)堆上报的(de)央国企基金(jīn)在排队入市。

　　这(zhè)些或(huò)成为这一波“中特(tè)估”行情的催化剂。

　　融(róng)通红利机会基金经理何龙(lóng)表示(shì)，央(yāng)企ETF发(fā)行在情绪上是(shì)构成(chéng)催(cuī)化因素的，近期银行股大(dà)涨的(de)一个(gè)催(cuī)化因素就是积(jī)极推介(jiè)相关央企ETF的发行。

　　“随(suí)着(zhe)央企ETF的发行，和(hé)诸多主题基(jī)金的申报发行，我认为确实会成为引爆行情的(de)催(cuī)化剂(jì)，基本(běn)面、资金面、政策(cè)面都在向好，下半年，中特(tè)估有可能独领(lǐng)风骚。”万家基金章恒更是表(biǎo)示。

　　同样，博时基金指数与(yǔ)量(liàng)化(huà)投(tóu)资(zī)部基金经理(lǐ)杨振建就表(biǎo)示(shì)，近期密集申报的国央企主题基金主要涉及“股东(dōng)回报”、“科(kē)技引领”、“现代能源”几大主(zhǔ)题，这样的布局(jú)可以更好支持(chí)央国企(qǐ)的估值重塑。

　　“央企ETF的发(fā)行将成为行情(qíng)进一步上涨的(de)催化剂。去(qù)年以来公募基(jī)金(jīn)发行整体平淡，近期(qī)多只国央企主题基金申(shēn)报(bào)和发行，行情火热下(xià)将为市场带来增量资金，有望(wàng)推动进一步上涨。”杨振建进(jìn)一步表示。

　　此外，银华基金(jīn)ETF业务总监王(wáng)帅认为，公募基金积极(jí)布(bù)局(jú)央国企主题基(jī)金，一方(fāng)面(miàn)是因为(wèi)新(xīn)一轮深化国企(qǐ)改革(gé)的大(dà)幕将拉开，叠加“中(zhōng)特估”概念，央国企上市(shì)公司的投(tóu)资(zī)价值凸显(xiǎn)，该主题的基金将(jiāng)为(wèi)投资者提供更丰富的工具(jù)以参与到央国(guó)企投资。另一方面是(shì)落实公募基(jī)金行业高质量发(fā)展的要求，引(yǐn)导(dǎo)更多资金(jīn)参与央国(guó)企改革，更好发挥(huī)公募基金服务(wù)资本市场改革、服务实(shí)体经济和国(guó)家战略的作用(yòn张弛有度下一句是什么意思，张弛有度下一句是什么歇后语g)。

　　王帅表示，未来央企ETF的(de)发(fā)行(xíng)将(jiāng)为央企相关标的和板块带来(lái)增量资金，提升(shēng)交(jiāo)易活跃度，有望成为中特估行情的催化剂。

　　存量市场中变赛道(dào)

　　积(jī)极调仓换股？

　　2023年以来，市场结构性(xìng)行情明显，中(zhōng)特估和人工(gōng)智能成(chéng)为两大(dà)明显的(de)主线，而新能源等前期热门赛道股冷却，在此背景下，一些基金经理开始调仓换股“中特估(gū)概(gài)念”。

　　万家基金基金经理章恒直言(yán)，自己目前重点关注三大行业(yè)，火电(diàn)、券商(shāng)、军工，这(zhè)三大行(xíng)业主要是央(yāng)企或地方国资(zī)所在的(de)行业(yè)，民营企业(yè)占比(bǐ)较少。

　　“首(shǒu)先是基于(yú)行业本身(shēn)基本(běn)面(miàn)在(zài)今年会有重(zhòng)大的向上变化的机会(huì)，比如火(huǒ)电，会受(shòu)益于煤(méi)炭(tàn)价格的(de)下跌，扭亏为盈；券商，会受益于今年市场成(chéng)交量(liàng)的放大，盈利大幅增(zēng)长等。同时，随着国(guó)有企业改革的推进，大概率这些企业会进入一(yī)个提质增效(xiào)、释放业绩的过程。”章恒(héng)表示，中特(tè)估是过去(qù)5年10年改革的成果(guǒ)，是非常基本面的(de)，和他(tā)过(guò)去1至2年研(yán)究投资思路(lù)也非常(cháng)吻(wěn)合，为在下半年抓住这波中特估(gū)的投(tóu)资机会做好了准备。

　　“去年年底已开始重视中(zhōng)特估的投资机会，判(pàn)断中特估的机会(huì)未来三年分两个阶(jiē)段。”融(róng)通(tōng)红(hóng)利机会基金经理何龙(lóng)表示(shì)，第一阶段也就是(shì)今(jīn)年以数字(zì)经济(张弛有度下一句是什么意思，张弛有度下一句是什么歇后语jì)和“一带一路”的主题普涨(zhǎng)性机会为主，包括低(dī)于1倍PB、分红收(shōu)益率极(jí)高的品种(zhǒng)，将会迎(yíng)来普涨性的机会。第(dì)二阶段是未来两(liǎng)年，在主(zhǔ)题性机会(huì)消散以后，基于(yú)顶层(céng)设(shè)计(jì)对国央经营管理价值导向变(biàn)化，我们判断(duàn)经营成(chéng)果随(suí)之(zhī)改变是一个(gè)慢变量，会(huì)在未来(lái)两年体现(xiàn)在每一(yī)个央国企的报(bào)表中(zhōng)。

　　何龙强调(diào)，目前在(zài)挖掘公司(sī)经营层面可能发生显(xiǎn)著正向变化(huà)的个股提前进行布局，比(bǐ)如医药和消费等行业。

　　其实(shí)一季报已经显露出(chū)不少(shǎo)基(jī)金在行动。国金证券研究所数据显(xiǎn)示(shì)，偏(piān)股主动型(xíng)基金2022年年(nián)报前十大(dà)重仓(cāng)股股(gǔ)票池中，“中(zhōng)特估”概念(niàn)占(zhàn)偏股主动型基金持(chí)有股票张弛有度下一句是什么意思，张弛有度下一句是什么歇后语市值比例仅有1.18％。而2023年一季报披露的持仓中，“中特估”概(gài)念占(zhàn)偏(piān)股主(zhǔ)动型基金持(chí)有股(gǔ)票市值比例提(tí)高到4.19％。

　　“中特估”概念股在偏股主动(dòng)型(xíng)基金(jīn)的持仓中(zhōng)，占比明显提高。上(shàng)述数据(jù)显(xiǎn)示，根(gēn)据偏(piān)股主(zhǔ)动型基金2022年报及2023年(nián)一季报十大(dà)重仓股的数据，剔除个股涨(zhǎng)跌(diē)影响，估(gū)计了各基(jī)金主(zhǔ)动加(jiā)仓“中特估”概(gài)念股的市值占2022年(nián)末(mò)股票总市值比例，一季(jì)度超(chāo)过(guò)30％的偏股主动型基金主动加(jiā)仓了“中特(tè)估”概念股，198只基金在2022年(nián)末不(bù)持有“中特(tè)估(gū)”概(gài)念股，但(dàn)在一季度买入。

　　不仅如此(cǐ)，中信(xìn)证券数据统(tǒng)计也显示，一季度主动偏股(gǔ)型(xíng)公(gōng)募(mù)基(jī)金(jīn)对港股央国企的持股市值比重达到2019年以(yǐ)来的新高(gāo)，港股央国企持股总市值占(zhàn)港(gǎng)股(gǔ)持股(gǔ)总(zǒng)市(shì)值的(de)比(bǐ)重由2022年(nián)四(sì)季度(dù)的25.1％提(tí)升至(zhì)2023年(nián)一(yī)季度的32.9％，远高(gāo)于2020年低点(diǎn)时(shí)的7.5％。

　　投研(yán)上加大(dà)力量(liàng)？

　　构建国央(yāng)企专(zhuān)门的(de)股票(piào)库

　　可以说中国特(tè)色估值体系，正深刻影(yǐng)响基金公司的投研，落(luò)实(shí)到日常的投研流程(chéng)和实(shí)践之中，不少基金公(gōng)司在(zài)加大投研力量，更有专(zhuān)门(mén)构建(jiàn)国央企股票库。

　　融通红利机(jī)会基金经理何龙就介绍，一(yī)方面，从顶(dǐng)层(céng)设(shè)计改变(biàn)研究员过去对(duì)国(guó)央企的固定思维(wéi)，需要实地(dì)考察国(guó)央(yāng)企，并(bìng)且需要利(lì)用(yòng)当前国央企(qǐ)愿意交(jiāo)流的(de)契机，多花精力去(qù)进行(xíng)跟(gēn)踪(zōng)发现变化。

　　另一方面(miàn)，融(róng)通基金(jīn)在行动上，要求(qiú)研究员将自己所覆盖行(xíng)业的(de)所有国央企构建(jiàn)专(zhuān)门的股(gǔ)票库，并进行长期跟踪，包括考(kǎo)察其实地调研的(de)的成果(guǒ)，了解国(guó)央企经(jīng)营思路和财(cái)务导向的变(biàn)化，结合行业趋势和特征，寻找价(jià)值洼地，发(fā)现预期差。

　　同样的，银(yín)华(huá)基(jī)金ETF业务(wù)总监王帅也谈到“认识”上的重(zhòng)视(shì)。他表示，通过深入(rù)学(xué)习，对“中特估”有了(le)更深刻的(de)认识(shí)：首先要(yào)认识市场体(tǐ)制机制、行业(yè)产业结(jié)构、主体持续发展能力(lì)等方面(miàn)所体(tǐ)现(xiàn)的鲜明(míng)中(zhōng)国(guó)元(yuán)素和发(fā)展阶段特征，“中特(tè)估”应该是在此基础(chǔ)上构建的具有时代(dài)特征和中(zhōng)国特色、符合国家(jiā)战(zhàn)略导向的估值体系，而不是简(jiǎn)单套用国外的传统估值模型。

　　“中特估是一种新的提法，但是这个概念所涉(shè)及到的行业(yè)和(hé)公司，一直在发(fā)生的(de)变化。”万家(jiā)基金经理(lǐ)章恒表(biǎo)示，万家基(jī)金一直非常关注传统产业的变化，诸如煤炭、金融、建筑等多(duō)个领域，因(yīn)此也(yě)是(shì)一定能够(gòu)抓住中特估这(zhè)波行情(qíng)的机会(huì)的。同时，随着时局的变化，也(yě)在增加(jiā)相关行(xíng)业的研究力量。

　　此外，创金合信基金首席经济学家魏凤春表(biǎo)示，积极践行中(zhōng)国特(tè)色(sè)的(de)估(gū)值体(tǐ)系(xì)是资(zī)本(běn)市(shì)场使命，投资者需要学习领会并针对原有的(de)估值(zhí)体系进行改(gǎi)造(zào)，以(yǐ)适应(yīng)现实的需要(yào)。明(míng)确该体(tǐ)系的框架是第一位的工作，合理(lǐ)设置指(zhǐ)标也(yě)非常重要，投(tóu)资(zī)者的认可和实(shí)施是(shì)最终(zhōng)该体系能否具备(bèi)长期价(jià)值的(de)基(jī)础(chǔ)。不过，他也提醒(xǐng)，人为的拔估(gū)值是很大(dà)的认知误区，市(shì)场(chǎng)化认(rèn)可是基本的(de)常识，不可误判。

　　体现社会价值(zhí)与国家战略价值

　　新估值(zhí)方式(shì)？

　　央国企是国(guó)民经济的支柱，国企(qǐ)央企发展要符合国家战略发展发(fā)向，更需要承(chéng)担(dān)社会(huì)公共责任等。而这些都应该考虑进估值体系之中，也引发市场关注(zhù)。

　　多数(shù)受访的基金(jīn)经理认为，对(duì)于国(guó)央企的估值方(fāng)式要(yào)充分体现企业(yè)的社(shè)会价值与国(guó)家战略价值，目前已经形成了初步的企业社会价值评(píng)价体系。

　　“如何定价国有企业承担社会价值、符合国家战略发(fā)展(zhǎn)的价值？首(shǒu)要任(rèn)务就构建中国特色的(de)价值(zhí)评价体系，改(gǎi)变(biàn)从以私人股东(dōng)权益出发，现(xiàn)金流折现为主要方(fāng)法的(de)单一价值估值体系，转向社会整体价值观(guān)念、纳(nà)入(rù)中(zhōng)国(guó)特色的ESG评价体系，充分体现企业的社会价值与国家战略价(jià)值。”博时基金(jīn)指数与量化投资(zī)部(bù)基(jī)金经理杨振建表示(shì)。

　　杨振建也直言，近年来(lái)国(guó)资委指导国内团队对于中(zhōng)国特色ESG披露与评价体(tǐ)系不断探索，结合(hé)国际通用规则，目前已经形(xíng)成了初(chū)步的企业(yè)社会价值评价体系，其(qí)中包(bāo)括《企(qǐ)业(yè)ESG披露指南(nán)》、《中央(yāng)企业上市公司环境(jìng)、社会及治(zhì)理（ESG）蓝皮(pí)书（2022）》等。

　　银华(huá)基金ETF业务总监、基金经理王帅也认为，“中特估”应该(gāi)是注重企(qǐ)业价(jià)值的可持(chí)续(xù)估(gū)值，要(yào)重(zhòng)视股(gǔ)东、员工和社(shè)会责任等(děng)要(yào)素对(duì)企(qǐ)业稳健成长的重(zhòng)大(dà)意义，重视稳定(dìng)的现(xiàn)金流、持续增长的盈(yíng)利、科技创新对提升(shēng)企业内(nèi)在价值(zhí)的积(jī)极作用，这样有利(lì)于(yú)提高(gāo)估值(zhí)定价模型(xíng)的科学(xué)性和有效(xiào)性。

　　“在指(zhǐ)数(shù)编制、策(cè)略(lüè)构建(jiàn)等(děng)实务工(gōng)作中，都有成熟(shú)的量(liàng)化指(zhǐ)标可(kě)以(yǐ)使用，包(bāo)括(kuò)净资产(chǎn)收益率、营业(yè)现金(jīn)比率(lǜ)、资产(chǎn)负债率、研发经费投入强度等等。”王帅也表示(shì)。

　　嘉实(shí)金融精选基金经理李欣(xīn)更细致分析(xī)在估值思(sī)维、估(gū)值结论、估值判断上有变化(huà)，尤(yóu)其是估值的方法和(hé)指标上，他认为其包(bāo)括产业(yè)链上下游(yóu)的衡量、全(quán)要(yào)素(sù)成本(běn)等(děng)，以及(jí)在纵向和横向上的研究(jiū)，强调(diào)政策(cè)优(yōu)惠、产业发(fā)展(zhǎn)、市场竞争力和可持续发展等各种因素与企(qǐ)业价值的关(guān)系。这些因素在对估值结(jié)论和判断的影响上，也(yě)使得中国特(tè)色(sè)的估(gū)值体系与传统的估值体系有所(suǒ)不同。

　　“所(suǒ)以估(gū)值思维(wéi)的变化，还有估值结论(lùn)和估值判(pàn)断(duàn)的变化，都是为了更好(hǎo)地适应(yīng)中国的市(shì)场和经(jīng)济(jì)特点，提供(gōng)更精准(zhǔn)、更合理的企业估值信息。”李欣表示。

　　不过，创金合信基金首(shǒu)席经济(jì)学家(jiā)魏凤春直言(yán)，这需要在实践(jiàn)中进行探(tàn)索，目(mù)前尚没(méi)有公认的指标可以(yǐ)使用。

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