平(píng)安首经(jīng)团队：钟正生/张璐/常艺(yì)馨

　　核(hé)心(xīn)观(guān)点(diǎn)

　　新增社融表(biǎo)现乏力。继一季(jì)度“天(tiān)量”投放(fàng)后，2023年4月社融增长明显(xiǎn)降温，比(bǐ)去年4月疫情冲击期(qī)间创下的低点仅(jǐn)多增2873亿(yì)元，“稳信用(yòng)”压力(lì)有(yǒu)所显现(xiàn)。社融骤(zhòu)降(jiàng)的(de)主(zhǔ)要(yào)拖(tuō)累在于人民(mín)币信贷(dài)增势放缓(huǎn)， 4月降至(zhì)2008年以来历史(shǐ)同期的次低点（仅(jǐn)略高于(yú)2022年同期）。表外融资和(hé)直接融资(zī)基本(běn)延续了一季度(dù)的格局。1）委(wěi)托(tuō)贷(dài)款和信托贷款小幅正增长；未贴现银行承兑汇票较去年同(tóng)期降幅收(shōu)窄；2）企(qǐ)业直(zhí)接融资较去年同期有所下降，主因债(zhài)券到(dào)期规模较大(dà)。3）政府债融(róng)资规(guī)模同比多增，但需警惕(tì)其(qí)“后劲”。2023年提前(qián)批(pī)的(de)剩(shèng)余发行额度不及万(wàn)亿，截至5月(yuè)上旬尚未下发(fā)剩余批次的地(dì)方债(zhài)额度，期间空(kōng)档可能拖累政府债(zhài)融资表(biǎo)现。

　　新增人(rén)民币(bì)贷款偏弱(ruò)，增(zēng)量明显弱于历史同期均值。各分项从强到弱排序，企业中(zhōng)长期贷款>；企(qǐ)业短期贷款>；居民短期贷(dài)款(kuǎn)>；居民中长期贷(dài)款。新增(zēng)人民币贷款的最大问题仍然在于(yú)居(jū)民中长期贷(dài)款，房地产销售不振使(shǐ)其增量不足(zú)，居民(mín)预(yù)期偏弱、提前偿还存(cún)量房贷又雪上加霜。但(dàn)基于4月这个(gè)信(xìn)贷(dài)投(tóu)放传统淡季(jì)的(de)数据，尚不(bù)能得出企(qǐ)业信贷需求不足的结(jié)论(lùn)。一(yī)方面，企业中长期贷款在一季度大幅高增后，4月又创历(lì)史同期(qī)新高，仍(réng)能(néng)有效发力(lì)；另一方面，表内票据(jù)维持低增长（与去(qù)年1-5月表内票据高增长形成(chéng)对比），也意味着目前企业贷款需求(qiú)或许尚可。此(cǐ)外，4月初以来存款利率市场化(huà)改革(gé)较(jiào)快推进，这有助于缓解银行面临的(de)净息差压力(lì)，增强其支(zhī)持实体经济的(de)可持续性(xìng)，能(néng)够为企业(yè)贷款利率(lǜ)的进一步下调“蓄力”。

　　从货(huò)币供应量(liàng)和存款数(shù)据看：1）M1同比(bǐ)小幅(fú)回(huí)升(shēng)。每年(nián)前4个(gè)月翘尾因(yīn)素对M1同比走势影响(xiǎng)较大，或(huò)是驱动其(qí)变化的主因。在贷款扩张的同时，企(qǐ)业(yè)存款(kuǎn)也有(yǒu)边际改善(shàn)。2）M2同比增速有所回(huí)落。4月居民资(zī)产再(zài)配(pèi)置，银行(xíng)理财规模重回扩张(zhāng)，对M2形成拖累。考(kǎo)虑到去年4月M2同比增速(sù)较3月抬升0.8个(gè)百分点，基数变(biàn)化也有较强影响。3）居民存款同(tóng)比少增。考虑(lǜ)到(dào)4月多家中小银行(xíng)下调挂(guà)牌存款利率、银(yín)行(xíng)理财市场(chǎng)火热、居民提前偿(cháng)还房贷规模较(jiào)高，其驱动因素更多(duō)是家庭资产的(de)再配置(zhì)，流向消费规模(mó)可能较为有限。4）4月财(cái)政(zhèng)存款同比(bǐ)大幅(fú)多增，但(dàn)结合基建相关高频(pín)开(kāi)工率(lǜ)和重大项(xiàng)目(mù)开工金额数(shù)据(jù)看，财(cái)政对(duì)实(shí)体经济支持力度可能有(yǒu)所(suǒ)减弱(ruò)。从4月(yuè)金融数(shù)据看(kàn)，房地(dì)产恢复仍然(rán)缓慢，此时若财(cái)政基建(jiàn)支持力度不稳，可(kě)能(néng)导致中国经济环比(bǐ)增长动能(néng)较(jiào)快衰减。

　　目前社(shè)融增(zēng)速回升幅(fú)度较(jiào)小，但(dàn)与名义GDP增速对(duì)比看，货币政策对实体经济的(de)支持还(hái)是比较有力的(de)。即(jí)便按(àn)2023年中国名义GDP增(zēng)速7％-8％的(de)情形（假设全年录得6％左右(yòu)的实际(jì)GDP增速，加上(shàng)1到2个点的(de)GDP平(píng)减指(zhǐ)数），10％的社融增(zēng)速也应足够(gòu)与(yǔ)之(zhī)匹配。我们认(rèn)为(wèi)，后续需通过财政(zhèng)加(jiā)力、促(cù)进房(fáng)地(dì)产修复、促进(jìn)家(jiā)庭超(chāo)额储蓄动用等(děng)方式(shì)扩大总需求，夯实经济回升势头。

　　一

　　新增社融表现乏力(lì)

　　新(xīn)增社融表现乏力。2023年4月新增社会融资规(guī)模为1.22万亿(yì)元，同(tóng)比多增2873亿(yì)元(yuán)；社融存量同比增速持(chí)平(píng)于(yú)上(shàng)月(yuè)的(de)10％。考虑到(dào)去年同期疫情(qíng)多点散发、社融一度触“冰”的低基数效应(yīng)，以(yǐ)及(jí)今年一(yī)季度“开门红(hóng)”期间社(shè)融月均同比多增(zēng)8200多亿(yì)的亮眼表(biǎo)现，4月(yuè)社融表现乏力“稳信(xìn)用”压力有所显现。从分项看：

　　一方面，人(rén)民币信贷增势放(fàng)缓(huǎn)，是4月(yuè)社融(róng)骤降的主要拖累。2023年4月(yuè)人(rén)民币贷款4431亿元(yuán)，为2008年以来历史同期的次低点（仅较2022年同期高815亿(yì)元）。不(bù)过，得益于出(chū)口边际回暖、人民币汇率相对稳定，4月外币贷款(kuǎn)同比(bǐ)有(yǒu)所少减。

　　另一方(fāng)面，表(biǎo)外融资和(hé)直(zhí)接融(róng)资基本延续了一季度的格局(jú)。

• 　　一则，企(qǐ)业直接融资同(tóng)比缩量，继续小幅拖累新增社融。2023年(nián)4月(yuè)企业(yè)债融资、非(fēi)金(jīn)融企业(yè)境内(nèi)股票融资分别同比少增(zēng)809亿元(yuán)、173亿元(yuán)。今年春节后，企业贷款发行规模持续高于去年同期，但到期偿(cháng)还也迎来高峰，对净(jìng)融资构成拖(tuō)累。截至2023年一季度末，2022年10月(yuè)推出的500亿元(yuán)民(mín)营企业(yè)债券融资支持(chí)工具（第二期）尚(shàng)未开始(shǐ)投放使用，相关政策(cè)支持还有待落地(dì)。

• 　　二则，政府债(zhài)融资规模(mó)同比多增，但需警惕其“后劲”。今年前4个月(yuè)，财政继续前置发力(lì)，政府债(zhài)融(róng)资规模较去(qù)年(nián)同期累计多增3114亿元。以财政预算(suàn)数据看，2023年(nián)政府债融资的(de)总(zǒng)体(tǐ)规模与去年相当。但不同之(zhī)处在(zài)于，2022年在3月底就已(yǐ)经下达(dá)剩余批次的新增地(dì)方债(zhài)额(é)度，而2023年截至5月上旬仍未下(xià)发(fā)剩余批次(cì)的地方债额度，且(qiě)提前(qián)批的剩(shèng)余发行(xíng)额度(dù)不及万亿(yì)。如(rú)果(guǒ)近期下达(dá)地方债(zhài)额度，按照往年节奏，经过地(dì)方政(zhèng)府项目额度分(fēn)配、预算调整程序，剩余批次地方债(zhài)可(kě)能至6月中下旬才能发出，期间的“空(kōng)档”可能会(huì)拖累政府债融资表现。

二氧化氮溶于水吗 二氧化氮能完全溶于水吗

• 　　三则，表外融二氧化氮溶于水吗 二氧化氮能完全溶于水吗(róng)资同比(bǐ)多增，持续对社融构成小(xiǎo)幅(fú)支(zhī)撑。其中，委托贷(dài)款和信托(tuō)贷(dài)款单月小幅新增，相比去年同期分别多增85亿元、少减(jiǎn)734亿元(yuán)。在表内票据贴(tiē)现(xiàn)减少的情况下，未贴现银(yín)行承兑汇票(piào)较(jiào)去年同期(qī)降幅收窄，同比少减1210亿元。

　　二

　　贷款拖累在(zài)居民端

　　2023年(nián)4月新增人民币贷(dài)款为7188亿元，比去年同期(qī)低点仅略有多增(zēng)，相(xiāng)比18年-21年同期均值(zhí)少增6237亿元。各分项从强到弱排序，“企业中长(zhǎng)期(qī)贷(dài)款(kuǎn) >； 企业短期贷款 >； 居民短期(qī)贷款 >； 居民(mín)中(zhōng)长(zhǎng)期贷款”。具(jù)体地(dì)，

• 　　居民中长(zhǎng)期贷款单月净偿(cháng)还规模达历史新(xīn)高(gāo)，相比18年(nián)-21年同(tóng)期(qī)均(jūn)值多(duō)减5410亿元；

• 　　居民短期贷(dài)款同(tóng)比(bǐ)少(shǎo)减，但较18年-21年同期(qī)均(jūn)值(zhí)多减2625亿元；

• 　　企业短期贷款同比多(duō)增，但略低于18年-21年(nián)同期均值；

• 　　企业中长期贷款延续前期亮眼(yǎn)表现，同比大幅(fú)多增4071亿元(yuán)，且(qiě)创历(lì)史同期新高。

　　总(zǒng)体(tǐ)看，新增人民币贷款的最(zuì)大问题仍然在于(yú)居(jū)民中(zhōng)长期贷(dài)款，房地产销售(shòu)低(dī)迷(mí)使其增(zēng)量不足(zú)，居(jū)民预(yù)期偏弱、提前偿还存(cún)量(liàng)房贷(dài)又雪(xuě)上加霜。基于(yú)4月这个信贷(dài)投(tóu)放传统淡季的数据，尚不能得出(chū)企业信贷需求不(bù)足的结(jié)论(lùn)。

• 　　一方面，企业中长(zhǎng)期贷款在一(yī)季(jì)度大幅高增后(hòu)，4月(yuè)又创历史(shǐ)同期新高，仍然能够有效发(fā)力。

• 　　另一方面，表内票(piào)据维持低(dī)增长（与去年1-5月表内票(piào)据高增(zēng)长形(xíng)成(chéng)对比），也意味着(zhe)目前(qián)企(qǐ)业贷款(kuǎn)需(xū)求或许(xǔ)尚可。

• 　　此外，4月初以来存款利率市(shì)场(chǎng)化改革较(jiào)快推(tuī)进(jìn)，这有助于(yú)缓(huǎn)解银行(xíng)面临的(de)净息差压(yā)力，增强(qiáng)其(qí)支持实体(tǐ)经济的可持续性，能够(gòu)为企业贷款利率的 进(jìn)一步(bù)下(xià)调“蓄力”。

　　三

　　居(jū)民资产再配置

　　M1同比小幅(fú)回升。一方(fāng)面，从历史规律看，每年(nián)前4个月翘(qiào)尾因素对M1同(tóng)比(bǐ)走势的影响较(jiào)大，这可能(néng)是驱动其(qí)变化(huà)的主要(yào)原因。另一方面，在企业贷(dài)款(kuǎn)扩张(zhāng)的同时，企业存款也有边际改善，4月新增规模约1408亿元，而21年、22年4月企业(yè)存款均在减少(shǎo)。

　　M2同比增速有所回落。一方面，4月信贷(dài)扩(kuò)张(zhāng)乏力，对(duì)M2的支撑(chēng)不(bù)强。另一(yī)方面，居民(mín)资产再配置，银行(xíng)理(lǐ)财规模重回扩张(zhāng)，对M2也(yě)形成拖累(lèi)。此外，考虑到去年4月M2同比增(zēng)速(sù)较3月抬升0.8个百分(fēn)点，基数的变(biàn)化也有较(jiào)强(qiáng)影响。

　　4月居民存款出(chū)现了(le)2022年3月以来的首次同(tóng)比少(shǎo)增，其驱(qū)动因素更(gèng)多是家庭(tíng)资产(chǎn)的再配置，流(liú)向消费的规模(mó)可能较(jiào)为有限。4月以来多家中小银行下调挂牌(pái)存款利率（据融360监测数据，4月份农商行1年(nián)、2年(nián)、3年(nián)、5年期存款(kuǎn)平均利率分(fēn)别环比下跌5BP、3BP、2.5BP、11.5BP），而(ér)银行理财市场需求火热，居民提前偿还房贷规模较高(gāo)（4月居民(mín)中长期贷(dài)款净(jìng)偿还(hái)规模(mó)达历史新高）。

　　值得警惕的是，4月财(cái)政(zhèng)存(cún)款同(tóng)比大幅多增4618亿元，去年同期留抵退税推进存(cún)在一定影响。但(dàn)结合其他指(zhǐ)标看，财政对实体经济的支持力度(dù)可能有(yǒu)所减弱(ruò)，基建投资(zī)相关的高(gāo)频指标(biāo)出现了(le)下行的苗头（4月下旬以来，全国高炉开(kāi)工率、电炉开(kāi)工率(lǜ)、独立(lì)焦化厂(chǎng)焦炉生(shēng)产率、水泥(ní)磨(mó)机运转率(lǜ)、石(shí)油沥(lì)青开工(gōng)率(lǜ)等(děng)指标环(huán)比走弱），重大项目开(kāi)工金(jīn)额同环比较快下(xià)滑（据Mysteel不完全统计，2023年4月全国各地重大(dà)项目(mù)开工总(zǒng)投(tóu)资额约(yuē)28078.26亿元，环比下(xià)降34.0％，不及去年(nián)同(tóng)期(qī)的半数）。从4月金(jīn)融(róng)数据(jù)看，房地产恢复仍然缓慢，此(cǐ)时如果(guǒ)财政基建支(zhī)持力(lì)度不稳，可(kě)能导(dǎo)致中国经(jīng)济的环比增长动能较快(kuài)衰减。

未经允许不得转载：橘子百科-橘子都知道 二氧化氮溶于水吗 二氧化氮能完全溶于水吗