文：天风宏观宋(sòng)雪(xuě)涛(tāo)/联系人孙永(yǒng)乐

　　4月居民新(xīn)增(zēng)存款-1.2万亿(yì)，同比多减4968亿元，这(zhè)是居民存款在连(lián)续(xù)13个月同比多(duō)增后(hòu)，首次回落。

　　在过去一(yī)年(nián)多时(shí)间(jiān)里，居民部门积攒(zǎn)了(le)一大笔超额(é)储(chǔ)蓄。今年(nián)这笔(bǐ)超(chāo)额储蓄(xù)能否(fǒu)顺(shùn)利释(shì)放对(duì)判断经济和资本市场走势至关(guān)重要。这里(lǐ)我们(men)尝试(shì)回答两个问题。一是4月居民存款同(tóng)比多减(jiǎn)是不是(shì)超额储蓄释放的开始？二是这一趋(qū)势能否延续？

　　对上(shàng)述问题的回答取决(jué)于(yú)存款(kuǎn)会受到(dào)哪(nǎ)些(xiē)因素的影(yǐng)响。一(yī)般影响居民(mín)存款的主(zhǔ)要有这么几种(zhǒng)行为：可支配收入、消费支出、金融资(zī)产相关收支和房地产相关(guān)收支。

　　收入(rù)增长、消费减少(shǎo)、金融资产赎回、购房减少(shǎo)会推动存款增(zēng)加；反之，收(shōu)入减少(shǎo)、消费增加(jiā)、认购金融资产、购房增加(jiā)、提前还贷(dài)等则会(huì)带动存款回落(luò)。

　　2022年(nián)居民存(cún)款(kuǎn)同比多增7.9万(wàn)亿是居(jū)民(mín)少消(xiāo)费(fèi)、少投资(zī)、少购房(fáng)的结果（详见《超额储(chǔ)蓄(xù)能否转化(huà)成超额消费》，2022.12.31）。此时虽然居民收(shōu)入增速放(fàng)缓并提前还贷，但因为投资、购(gòu)房等下滑幅度更大，所以存款同比大幅多增。

　　2023年一季(jì)度居民(mín)存(cún)款同比多增2.1万亿则是收入修复和理财存款化的结(jié)果(guǒ)。

　　一季度居(jū)民人(rén)均可支配收(shōu)入同比增长525元，理财存续规模相比于2022年末下(xià)滑(huá)2.6万亿至24.2万(wàn)亿。另外，受银行办理速度放缓(huǎn)等因素影响，RMBS（个人(rén)住房抵押贷款支(zhī)持证券）条件(jiàn)早偿率(lǜ)指(zhǐ)数 2 相比于2022年有(yǒu)所回落，即居民(mín)提前还款对存款的拖累(lèi)相(xiāng)比于去(qù)年末(mò)略有(yǒu)放缓。

　　但是，随着居民消费和(hé)购房行为修复，其对存款的支撑(chēng)力度减弱，一季度人均消(xiāo)费支出同比(bǐ)增加(jiā)345元（低于收入涨幅）、购(gòu)房支出(chū)同比多增1575亿元。但因为(wèi)支撑(chēng)因素的规模更大，所以存款(kuǎn)继续回(hu翩跹和蹁跹的区别，翩跹和蹁跹拼音í)升。

　　4月和一季度最(zuì)核心的不同(tóng)在于理财(cái)市场的变化(huà)。4月居(jū)民存(cún)款下滑(huá)可能的原(yuán)因一是(shì)居民存款(kuǎn)理(lǐ)财化；二是提(tí)前还贷规模增(zēng)加。因(yīn)为居民收(shōu)入(rù)和(hé)消费(fèi)数据不足，暂时无(wú)法判断(duàn)消费(fèi)和(hé)收入在4月对(duì)存款的影响(xiǎng)。

　　存款回流理财是4月存款(kuǎn)回落的核心原因(yīn)，4月理财存量(liàng)规模环比增加1.26万亿(yì)至25.5万亿，结束了(le)自去年10月(yuè)以来的下行趋势，重回(huí)扩张区间。

　　居(jū)民增配理财等资产是理财(cái)风险(xiǎn)降低、收益回(huí)升和存款利率(lǜ)下(xià)滑共(gòng)同作用的结果(guǒ)。受益(yì)于债券市场走强，今(jīn)年理财市场表(biǎo)现逐步(bù)好转，理财(cái)产品单翩跹和蹁跹的区别，翩跹和蹁跹拼音位破净率从2022年12月峰值的29.2％持续下滑(huá)至2023年5月12日的(de)4.7％，叠(dié)加这(zhè)一(yī)时(shí)期下滑的存(cún)款利率，存款(kuǎn)对居民(mín)的吸引力逐渐减(jiǎn)弱，而理财(cái)对居(jū)民的吸引(yǐn)力则不断增强。

　　从5月理财规模(mó)上看，随着破净(jìng)率(lǜ)进一步回落，居民还(hái)在继续增(zēng)配理财产品，存款理财化(huà)趋(qū)势(shì)有望延续(xù)。

　　提前还贷规模扩(kuò)大是存款下滑的又(yòu)一个原(yuán)因。4月(yuè)早偿率月均值(zhí)相比(bǐ)于2月低点上行(xíng)4.3个百分点，相比于3月(yuè)上行1.9个百分(fēn)点(diǎn)。

　　居民加大提前(qián)还贷力度一是因(yīn)为首(shǒu)套房利率还在下降，居(jū)民提前(qián)还贷以降低成本(běn)，4月沈阳、马鞍山(shān)等(děng)多(duō)地(dì)继(jì)续(xù)降低(dī)首套房利率，贝壳研究(jiū)院数据(jù)显(xiǎn)示百城首套主流房贷利率平(píng)均(jūn)为4.01％，环比3月继续回落1个BP。二(èr)是(shì)政策放松后，1、2月份部分(fēn)积压(yā)的还(hái)贷业(yè)务在3、4月份办理，这(zhè)会推动提(tí)前还贷规模走高(gāo)。

　　总(zǒng)的来(lái)说，随(suí)着理财市(shì)场好(hǎo)转(zhuǎn)，此前因居民少消费、少(shǎo)投资、翩跹和蹁跹的区别，翩跹和蹁跹拼音少买房等积攒下来的超额储蓄已经开(kāi)始部分回流理财市场了，且(qiě)5月(yuè)初这一趋势(shì)还在延续。

　　往后来看(kàn)，理财市场和提前还贷在后续几(jǐ)个(gè)月(yuè)里(lǐ)或继(jì)续成为超额存款的主(zhǔ)要流向(xiàng)。

　　五一旅游(yóu)人均消费水平未见(jiàn)明显改善或部分(fēn)表明当下居民消费(fèi)意(yì)愿(yuàn)依旧偏弱(ruò)，考虑到超额储蓄(xù)的持有分化(huà)且并(bìng)非主要来自消(xiāo)费，后(hòu)续超额(é)储(chǔ)蓄对消(xiāo)费(fèi)的支撑力度(dù)依旧偏弱。（详见(jiàn)《超额储蓄能否转(zhuǎn)化成超额消费》，2022.12.31）。同时，随着前期(qī)积压的购(gòu)房需(xū)求逐渐释放，房(fáng)地(dì)产(chǎn)销售(shòu)目前已经有走弱迹象，地产短期或不会(huì)成为超储的(de)主要流向。但是因为按揭(jiē)利率存(cún)在明显利(lì)差，居民提(tí)前还(hái)贷行(xíng)为或将延续。从这个角(jiǎo)度来(lái)看，主(zhǔ)要因(yīn)为少买(mǎi)房、少(shǎo)投资而积攒下来(lái)的储蓄，在理财(cái)市(shì)场环境(jìng)好转和存款利(lì)率下滑的背景下(xià)或将继续回流到理财市场。

　　1 存款同比增速使用金融机(jī)构住户存款余额+4月(yuè)新增(zēng)来进(jìn)行估算

　　2早(zǎo)偿率是指在个人(rén)住房抵押(yā)贷款中(zhōng)债(zhài)务人(rén)提(tí)前偿付的金额在资(zī)产池未(wèi)偿(cháng)本金(jīn)余额的占(zhàn)比

　　风险提(tí)示

　　地产销售变动超预期，超(chāo)额储蓄释放弱(ruò)于预期，理财(cái)市(shì)场波动加(jiā)大

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